论股权众筹中投资者适当性制度建设

赵敏

摘 要：传统的信息披露制度缺陷日益凸显，以及其传统理论的缺陷，已经不能完全履行其保护投资者的义务和功能，而投资者适当性制度在以其深厚的理论基础以及相关逻辑，可以弥补我国股权众筹市场上对投资者权利的保护。因此我国也应当对投资者和适当性制度进行探索和构建，以期来保护投资者的相关权益。

关键词：投资者;股权众筹;适当性制度建设

一、问题的提出

从理论上说，只有投资者充分掌握有关信息之后，才能做出明智的投资决定。股权众筹制度的发展源自于鼓励中小企业的融资，来优化市场的资源配置。而对于这些初创企业，但是当前存在的信息披露制度不能完全避免欺诈现象的出现。这是因为，股权众筹最开始发源于就是小微或者初创企业，但是这些企业最缺乏的就是规则意识，或者说，他们这些行为人，本身就存在着欺骗他人的风险。除此之外，信息披露制度建立的初衷是给与投资者一个充分考虑选择的机会，但该制度也在此目的上失灵。这股权众筹的投资者的特征密不可分，因为股权众筹的投资者往往是市场上的“散户”，缺乏对市场和项目的专业判断，信息披露制度只是保证了他们对市场和投资项目的了解和知情权，并没有提高他们对市场的判断，他们的投资往往还是具有盲目性和从众性，因此信息披露制度并没有履行好其保护投资者的目的。信息披露制度和股权众筹制度的发展目的也存在矛盾。因为股权众筹制度设立的初衷是利用互联网的广泛性和传播性来降低投资者的融资成本，但过分强调信息披露，自然加大了投资者的融资成本，因此这与股权众筹的初衷也是背离的。

我国现在对股权众筹相关制度建设还存在法律空白，对于股权众筹的投资者保护的现状也十分严峻。鉴于以上对信息披露制度的缺陷的论述，而有关投资者适当性的定义，是要求向投资者提供服务或者销售产品的证券投资机构，应当遵守法律行政法规以及相关法律规定，在销售产品或者提供服务的过程中，勤勉尽责，审慎履职，全面了解投资者情况，深入调查分析产品或者服务信息，科学有效评估，充分揭示风险，基于投资者的不同风险承受能力以及产品或者服务的不同风险等级等因素，提出明确的适当性匹配意见，将适当的产品或者服务销售或者提供给适合的投资者，并对违法违规行为承担法律责任。美国2012年颁布的《Jobs》法案以及2015年通过的《众筹条例》中就对股权众筹的规模要求、投资额的限度等关于投资者的适当性义务的制度进行了规定，而英国相关的金融监管部门也于2014年3月通过了《关于网络众筹和通过其他方式推介不易变现证券的监管规则》，其中也主要强调了要在对投资者分类的基础上，了解客户、向客户提示风险，并对有关项目进行适当性评估等等投资者适当性义务作出了设定。除此之外，意大利等欧洲国家也出台了相应的投资者适当性制度的建设，虽然这些国家的风俗习惯、法律背景、市场发展成熟程度都不尽相同，但基于对市场上股权众筹投资者的保护的初衷，最后的结果也都实现了对投资者的保护。因此，加强我国投资者适当性制度的建设，会弥补我们现在对投资者保护的不足，促进建设更完善的法律体系。所以，在股权众筹领域来讨论投资者适当性制度建设具有十分重要的理论意义和现实意义。

二、投资者适当性制度的理论基础

（一）信义义务理论适用的必然性

信义义务是指：“信义义务即一方为另一方利益所担负的最高程度的忠诚，并且代表另一方最佳利益的义务”。信义义务理论包含多个理论分支，在其项下的脆弱性理论中，该理论认为当一段法律关系具有脆弱性时，就应当适用信义义务。在股权众筹中，如前述所言，投资者存在对市场和项目的专业判断，符合了脆弱性理论的特征，因此信义义务也有了适用的余地。在另一个理论分支不平等理论中，主要是强调了在股权众筹过程中，投资者和平台两方的不平等地位，在此法律关系中，投资者对股权众筹平台存在依赖性，因此应当对这种合理信赖进行保护，这也是适用信义义务的理论基础。因此，在股权众筹这项法律关系内，由于投资者对股权众筹平台的天然依赖性，这就要求股权众筹平台更应该本着信义义务来为投资者服务，股权众筹平台向投资者提供可靠的投资产品，也是信义义务理论中的应有之义。

（二）现有规定的自然延伸

根据我国现在还处于征求意见阶段的《私募众筹管理办法》中明确规定的内容，对于股权众筹平台应当履行下列职责：“对融资项目的合法性进行必要审核;采取措施防范欺诈行为，发现欺诈行为或其他损害投资者利益的情形，及时公告并终止相关众筹活动”。融资者应当履行下列职责：“保证融资项目真实、合法;发布真实、准确的融资信息”从该相关规定中，我们可以明确得知，股权众筹平台有对平台上的融资项目进行审核，这是其应负的义务。股权众筹过程中，平台方公布的信息本身就是投资者进行项目选择的基础，因此为了保证融资项目的可靠性，降低投资风险，股权众筹平台必须对其发布的信息真实性负责，并且对融资者的项目信息进行尽职调查，对上述投资平台的义务的深入讨论以及系统性制度建设，就是投资者适当性制度建设。

三、“中国股权众筹第一案”中“投资者适当性”分析

2015年1月，诺米多公司拟开办一家餐厅，为了筹措相关资金，与飞度公司签订了委托融资合同，委托飞度公司在其设立的平台上进行融资。但在项目即将达成之时，飞度公司发现诺米多公司存在对项目信息披露不实的情况，因此飞度公司就该情况对投资者进行了披露，并召开会议讨论，在没有达成一致意见下，该项目最终搁浅。除去双方在协议中规定诺米多信息披露的义务，诺米多公司违反两公司签订合同中规定的信息披露义务，飞度公司可以以此解除合同之外，法院根据现有的法院肯定也赋予了飞度公司解除合同的权利。

在该案中，诺米多公司提出反诉，认为飞度公司违反了其作为居间人的义务，飞度公司作為居间人，应该尽全力促进项目的达成，而不应该向投资者任意披露不利于项目达成的信息，此行为是违反了飞度公司作为居间人的法律义务而在此案中，飞度公司却在项目达成之前向投资者披露不利于项目达成的信息，最终导致项目的失败。在相关认定中，同时根据我国相关规定，法院认为股权众筹这一投资活动，建立在互联网信息传播的广泛性和快速性，其本身就存在着风险和不稳定性，而飞度公司作为众筹的平台，其所公布的投资项目的相关信息本身就是投资者做出投资决定的基础，因此为了保证投资项目的真实性和合法性，降低投资平台和投资者的投资风险，该投资平台有必要承担审查融资主体的相关情况，对在平台上发布的项目信息进行尽职调查，并将调查情况向投资者披露，因此飞度公司向投资者披露相关的信息并没有违反相应的义务，相反是具有正当性、合理性和合法性。这也是在一定程度上表现了投资者适当性制度的趋势。