利用期货机制促进山东棉花产业发展研究综述

宗珂 韩若冰

[摘要]棉花是山东重要的经济作物，是关系国计民生的重要战略物资;随着棉花产业市场化程度的不断提升，山东棉花价格波动加剧，导致棉农和涉棉企业始终暴露于价格风险之下，并向下游产业链延伸;期货是市场经济发展到一定阶段的产物，其特有的价格发现和套期保值功能在规避价格风险、提供经营决策依据、促进农产品流通等方面具有重要作用。

[关键词]棉花;期货;价格发现;套期保值

[中图分类号]S-9[文献标识码]A

期货市场的理论研究伴随着期货市场的发展而不断创新，最新研究成果表明期货市场具有套期保值和价格发现两大基本功能。我们借鉴国内外学者对期货运营机制的研究综述，探讨期货机制在棉花产业中的运用，给棉花期货运营机制的进一步研究提供一定的借鉴意义。

1国外学者研究综述

1.1 国外期货功能理论研究综述

“传统套期保值理论”也被称为“静态套期保值理论”，最早是由Keynes（1923）、Hicks（1946）提出。该理论认为套期保值需遵循四条基本原则：商品种类相同或相近原则、数量相等或相当原则、时间相近原则、逆向交易原则，该理论认为参与套期保值是纯粹追求风险最小化。由于传统套期保值存在灵活性差、交割日期选择难等问题，Working（1953）提出“基差逐利型套期保值理论”，他认为：“基差”是可预估的，套期保值投资者并不是追求風险最小化者，而应将其看作是追求预期收益最大化者，套期保值的最终目的是把风险转移出去，在规避市场风险的同时，通过“基差”获取额外收益。Working的理论在一定程度上克服了传统套期保值理论的僵化和局限性，具有更适合于现实市场经济体系的灵活性和可操作性，是现代套期保值理论的基础。在此基础上，Johnson（1960）、Stein（1961）利用组合投资理论进一步提升了套期保值的可操作性，也被称为“动态套期保值理论”，该理论提出了通过最优套期保值比率模型来降低期货市场风险，期货市场投资者可以通过方差分析，得出现货和期货组合的最优比率，该理论认为套期保值比率是可以根据交易需求作出最优选择的，其主要目的是追求最低风险下的最大利润。套期保值已经被看做是企业经营管理中规避风险的重要手段和依据。

关于价格发现理论，最早由Keynes（1930）提出的“持有成本理论”，该理论认为期货价格由现货价格和持有成本两部分组成。在此基础上，Working（1949）提出“仓储理论”，认为现货价格与期货价格之间是相互影响的，基差（现货价格与期货价格之差）是由边际持有成本所决定的，在临近交割期时，期货市场价格和现货市场价格之间的差额趋向为零。同时Working还认为由于期货市场的价格本质上反映了人们对影响市场各种因素的预期及市场供求关系的变化，因此期货市场具有价格发现功能。Muth（1961）提出“理性预期理论”，认为市场参与者是理性的，根据搜集的市场信息进行决策，随着交割日期的临近，影响期货价格的不确定因素越来越少，因此期货市场的理性价格和现货价格趋向一致，从而实现期货市场的价格发现功能。

1.2 国外期货功能实证研究综述

除了理论研究外，为了检验套期保值功能在农业中的作用及其发挥程度，国外学者从不同侧面进行了大量实证研究。Bond 、Thompson 和 Geldard（1985）对澳大利亚小麦局在芝加哥小麦市场上的套期保值行为做了深入研究，Thompson等人发现，由于跨境贸易导致基差风险加大，澳大利亚小麦市场的最优套期保值率只有约20%，不能完全发挥期货的套期保值功效。Hartzmark（1987）根据美国期货委员会的每周数据，运用市场参与者持有的期货和现货头寸对套期保值资产组合理论进行了实证分析，通过对小麦和燕麦风险最小化研究，得出企业通过套期保值行为可以规避经营风险的结论。而Peck 与Nahmias（1989）得出不同结论，他们分析美国面粉期货市场与现货市场，并根据最优风险最小套期保值比率和实际套期保值比率进行评估，结果发现风险最小套期保值比率和实际套期保值比率之间只有较少的统计关系。期货价格发现理论实证分析方面，Huothakker（1967）、Rocell（1967）、Duska（ 1973）对棉花、小麦、玉米、大豆期货和现货市场进行了大量分析，得出期货市场对现货市场具有引导作用，利用期货市场可以为市场参与者提供决策依据的结论。Silber与 Garbad（1983）利用 G-S 模型实证研究了玉米、小麦、燕麦等3 种农产品期货品种，得出农产品期货具有价格发现功能的结论。Foaenbery 与 Zapata（1993）通过分析美国大豆现货市场价格与美国CBOT 大豆期货数据，对农产品期货与现货市场价格变动关系进行分析，结果表明期货价格与现货价格间存在长期协整关系，期货价格对现货价格具有引导作用的结论。Shigeru（2001）通过对大阪的堂岛谷物期货市场期货价格和现货价格进行协整分析，结果发现二者具有长期协整关系。

2 国内学者研究综述

国内学者对期货市场也做了深入研究，但由于国内期货研究起步较晚，所以以往的研究大多集中于实证分析方面。

贺涛（1998）、张宗成（2000）通过对农产品现货价格与期货价格基差分析，检验了期货市场的套期保值效果，结果表明基差收敛，得出通过套期保值可以有效避免市场风险，提前锁定利润的结论。王骏、张宗成、赵昌旭（2005）运用ADF单位根检验、协整检验、格兰杰因果检验等计量分析工具，对中国大豆和硬麦进行了套期保值实证分析，得出中国大豆的套期保值效果要优于硬麦套期保值效果的结论。胡秋灵、丁埠（2008）对中国的棉花、玉米、豆粕和硬麦等四种农作物进行了套期保值比率计算，通过实证分析发现发现豆粕的套期保值效果最好，硬麦的套期保值比率最低无法达到预期的套期保值目标，并得出中国农产品期货市场还未得到充分发挥的结论。期货价格发现功能方面，严太华（2000）等人通过计量工具实证分析了郑州绿豆期货价格与郑州绿豆现货价格之间的协整关系，发现二者存在长期均衡关系，论证了绿豆期货对现货具有价格发现和引导作用。姚传江（2005）通过对1998～2002年的我国大豆和小麦价格数据分析论证，得出我国大豆期货市场对现货市场具有价格发现功能，小麦期货市场与现货市场关联度较低的结论。刘庆富、王海民（2006）通过计量经济工具对我国大豆期货与现货价格关系进行实证分析，指出我国大豆期货价格与现货价格之间存在长期均衡关系，大豆期货对现货市场具有保障作用。

3 期貨机制在棉花产业中的应用

关于棉花期货在棉花产业中的作用，同样已有许多学者运用不同方法从不同角度进行了研究。郑芝奖（2000）提出棉花的特征符合期货产品的属性，应该设立棉花期货市场，并认为棉花进入期货市场有利于规避棉花市场风险，保障棉花产业的发展，借助棉花期货价格发现功能，还可以更好的与国际市场接轨，减少国际市场的冲击。张军（2004）通过研究我国棉花价格波动对棉花上下游产业链影响现状，指出棉花期货价格与现货价格之间存在协整关系，并认为通过棉花期货市场可以为企业建立新的风险规避工具。唐立新（2007）、刘晓雪（2008）运用计量经济学工具，论证了我国棉花期货价格对现货价格具有引导关系，认为棉花期货在我国可以有效的发挥其价格发现和套期保值功能。刘磊、张明辉（2009）通过实证得出我国棉花期货市场期货价格和现货价格在长期呈现出较为一致的波动趋势，因此可以开展套期保值业务，但期货价格对现货价格的引导作用较弱，所以难以为生产决策提供可靠依据。李辉，孔哲礼（2009）通过相关计量方法，全面、系统地剖析了棉花期货市场对新疆棉花产业影响，并指出棉花期货价格与新疆棉花现货价格存在长期均衡关系，期货市场的价格发现和套期保值功能对新疆棉花产业的发展具有保障作用。陈雪飞、谢高强、沈淑娟（2013）以2007～2011年棉花期货与现货之间价格数据为研究对象，论证了棉花期货价格与现货价格之间存在长期均衡关系，具备价格发现功能。

4 小结

综上所述，中外学者通过多年研究，普遍认为合理利用期货市场可以有效促进农业现货产业的发展，具体归纳如下：

（1）国外期货已有170年历史，国外学者无论从理论还是实证方面，研究得都比较透彻，大多数学者认为期货从套期保值和价格发现两个维度对农业发展具有巨大促进和保障作用。这些理论和实证为后来的期货市场发展奠定了理论基础，对政府制定政策和指导农业发展具有重要意义。

（2）我国期货市场起步较晚，理论研究相对缺乏，大多从实证方面论证期货市场对现货市场的促进作用。随着我国市场经济的不断发展，期货市场也逐渐成熟，期货价格发现和套期保值等功能得以发挥，丰富了我国农产品市场经济体系。

（3）在国内外学者多年努力下期货理论已经取得一定成果。但文献依然存在以下两点不足：一是我国期货市场的起步较晚，中间又经历了漫长的整治，国内的很多研究是基于发达国家和地区的理论成果之上，而对山东农产品期货市场，特别是山东棉花期货的研究非常稀缺。二是期货政策建议大都集中于宏观层面，对现实的指导性和针对性不足，缺少能够指导某一地区产业发展的功能。

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