从信贷资产证券化视角分析中国房地产价格走势

陈 尧

江南大学法学院，江苏 无锡 214122

一、信贷与信贷政策

房地产信贷，是指银行及其他金融机构依赖于开发商的业绩或者个人的信用记录，无须开发商以所开发的房地产作抵押，把筹集吸收的存款借贷给房地产开发商、住房购买者的贷款手段。[1]信贷政策是国家货币政策的工具之一。当一个国家的经济总体健康、局部出现问题时，中国人民银行出台有针对性的政策，影响商业银行信贷投放数量和方向，使国家鼓励发展的领域得到更多资金支持，使国家限制发展的领域受到切实的抑制。

二、信贷资产证券化及政策信号

信贷资产证券化是指将原本不流通的金融资产转换成可流通资本市场的证券。广义而言，可证券化的信贷资产包括住房抵押贷款、汽车贷款、消费贷款、信用卡账款、企业贷款等。

我国房地产信贷资产证券化的起步稍晚，首先从住房公积金领域开始。中国人民银行自2005年起出台有关信贷资产证券化的管理办法。2014年住建部两个文件的出台才真正激活了住房公积金资产证券化业务。一是《关于发展住房公积金个人住房贷款业务的通知》中第五条提出了“盘活存量贷款资产”的要求：有条件的城市，要积极探索发展住房公积金个人住房贷款资产证券化业务。二是《关于切实提高住房公积金使用效率的通知》中第三条也指出了要“拓宽贷款资金筹集渠道”。以上种种政策信号表明信贷资产证券化正成为未来住房消费的有力手段。

三、结合美国经验分析中国房地产价格走势

房地产信贷资产证券起源于20世纪70年代的美国，是指把缺乏流动性，但具有预期稳定现金流的资产汇集起来，形成一个资产池，通过结构性重组，使之成为可以在金融市场上出售和流通的证券，据以融资的过程。这一金融产品的出现使得普通民众的借贷超前消费成为可能。[2]当时的美国房地产市场保持着“只涨不跌”的神话，诱使大量不具备还款能力的次级信用消费者纷纷通过住房抵押的手段购买房地产。我国近十多年的发展中，由于“炒房团”投机行为和地方政府虚抬地价等因素，一二线城市的房地产市场也保持着“只涨难跌”的奇迹。其次，考虑到中国购房消费者的特殊性，对于中国房地产市场的普通购房者而言，主要受到中国传统思想“居者有其屋”的影响，卖房是获得归属感和生活稳定感必不可缺的一部分。这决定了我国现阶段房地产市场需求属于刚性需求，民众买房的热度预测会一直高涨。[3]这与20世纪70年代“次贷危机”爆发前的美国有着很大的相似之处。

引起美国“次级危机”的直接原因是利率上升和房地产市场持续降温。贷款利息上升，导致次级信用借款人还款压力增大，出现违约的可能，对银行资金的收回造成阻碍。由于之前的房价很高，银行认为即使向次级信用借款人发放贷款，如借款人无法偿还，则可以拍卖其抵押的房屋。但由于房价突然走低，银行将房屋出售得到的资金仍不能弥补贷款的本金和利息。大量的无法还贷的借款人出现导致银行资金亏空，面临破产的风险。

我国现在房地产市场也正处于持续升温的阶段。中国人民银行决定，自2015年10月24日起，下调金融机构人民币贷款和存款基准利率。金融机构一年期贷款基准利率下调0.25个百分点至4.35%，其他各档次贷款及存款基准利率相应调整。可见，为进一步降低社会融资成本，我国现正采取较为宽松的货币政策。其次，金融监管体制改革深化，银监会、保监会合并，将银行业与证券、保险等投资行业的之间的壁垒消除。房地产信贷资产证券化从住房公积金领域起步，这一新兴融资手段为金融市场的金融创新，乃至金融投机打开方便之门。加上中国社会的奢侈消费、品牌消费盛行和国人对未来繁荣也存在过于乐观的情绪，金融秩序存在不稳定性。在我国经济下行压力增大的情况下，房地产市场过热存在一定隐患，若不加措施控制房价上涨趋势、遏制房地产投机现象、解决地方政府“不作为”问题，可能产生房价虚高的“泡沫”，一旦中国人民银行意图回笼资金、提高利率，势必导致“泡沫”破裂、房价暴跌，而“房奴们”还不起高昂的房贷只能由银行拍卖其抵押的房屋，房屋价值贬低，银行收不回本金可能有破产的风险。

这一分析路径与美国的“次贷危机”有相似之处，不同之处在于我国的经济体制是社会主义市场经济，政府计划这只“有形的手”力量更大，相比美国，发生大规模金融危机的可能性较小，但是我国政府仍应居安思危、加强警惕，防患于未然，交替运用宽松及紧缩的货币政策和财政政策，以渐进的方式为过热的房地产市场降温，而不能急刹车，那样势必会激化国内房地产市场供需矛盾，引发金融危机。