“一带一路”下铁路行业上市公司资本结构问题研究

(浙江工商大学 浙江 杭州 314000)

“一带一路”拓展国际通道，织线成网，串起中原与世界互联互通、合作共赢的新格局。2019年8月，济南至匈牙利布达佩斯班列近日正式开通。至此，济南欧亚班列总线路达到5条，共辐射欧洲和中亚地区的12个国家。2019年8月9日，首趟“对称往返”中欧班列从成都国际铁路港始发，去程班列预计15天后抵达匈牙利首都布达佩斯，回程班列将于去程班列到达当天8小时内依托原车返回成都。无缝对接的“对称往返”模式，将大大提升班列运营时效、降低运营成本。深度融入“一带一路”，河南“陆上丝绸之路”建设扩量提质、频发“新枝”。8月7日，中欧班列(郑州)俄罗斯线路已正式开通，首班从莫斯科启程的班列不日抵郑。这标志着中欧班列(郑州)在构筑多线路、多口岸国际物流大通道上再次迈出重要一步。

铁路建设事业迎来了飞速发展的历史机遇,大规模的铁路建设对融资提出了更高的要求。但是我国现行的铁路融资规模与结构均不尽合理,导致铁路融资成本加大、融资风险上升,严重制约了铁路建设和发展,已经成为目前迫切需要解决的难题。铁路融资问题的实质,是铁路融资能力不适应铁路产业发展的需要。

一、“一带一路”下铁路行业上市公司发展情况

(一)“一带一路”与铁路行业

“要想富，先修路”，设施联通成为了“一带一路”建设初期的重点，其中的交通更是重中之重。优先打通缺失路段，畅通瓶颈路段，提升道路通达水平是交通建设的层次目标。只有路网通畅了，贸易往来、人文交流才会频繁。通过设施联通这一契机，也带来了资金融通。故而交通成为设施联通中的首要任务。

互联互通是时代的潮流，是“一带一路”的基础和前提，习近平总书记表示：“如果将‘一带一路’比作亚洲两翼，互联互通则是两翼的血脉经络。”四通八达的高铁网产生了多重经济社会效果，于是开始了一场“高铁经济学”的新经济革命，这就是高铁的乘数效应。

根据国家统计局数据，在过去短短的几年中，2013年至2016年铁路运输业新建固定资产迅速增长，自2013年4982.96亿元增长至2016年的6081.47亿元，平均年增长率为7.36%。未来5年，还将建成渝万、郑万高铁，加快渝昆、渝西、渝怀、渝贵高铁、渝黔、黔张常、兰渝、渝汉高铁建设。建设“一带一路”的重大历史机遇将使我国铁路行业取得更大进步。

在“一带一路”的框架内，边境沿线国家铁建施工可以继续推进。中国已经提出了的四条跨境高速铁路，即泛亚高铁、中亚高铁、欧亚高铁、中俄加美高铁。长期来看跨境高铁可以有效促进边境沿线国家之间的经贸交流，从而促进国家和地区经济的发展。

不断提高的铁路行业周期，持续增长的通车里程，高速发展的全球高铁建设，仍有广阔发展空间的高铁建设，持续增长的城际铁路推动了对城际车辆的需求，以上各因素无不反映高铁发展的势不可挡局面。中国作为高铁大国，自然能在世界范围内自高铁发展中分得一杯羹。与此同时，与世界其他地区的铁路密度不同，我国按照地区大小计算的覆盖密度和根据人口计算的覆盖密度远低于其他国家，因此国内高速铁路的发展，仍然有很大的空间。

(二)铁路行业上市公司发展情况

1983年全国铁路运输部门第一个独立的经济实体——广深铁路公司在深圳成立，其实行自主经营、自负盈亏、自我发展的管理体制。从1985年起，凡是国家预算安排的基本建设投资，全部由财政拨款改为银行贷款。铁路作为国民经济的基础产业，建设资金长期以来一直依靠国家。随着经济体制改革的深入，投融资体制及构成发生了新的变化。

1992年，新中国铁路公司首次向社会发行债券，面值为500元和1000元。铁路债券的信用评级一直以来都是最高(AAA级)，声望很高，受到投资者的赞赏。2002年以后，铁路每年出售近20亿元价值的债券，买家大多数是大型金融机构，市民基本购买不到。铁路建设基金和国内银行贷款是中国铁路投资的主要融资来源，约占融资总额的3/4。

2006年大秦铁路在上海证券交易所挂牌上市，2007年铁龙公司增发股票再融资7亿元。2007年，铁路集装箱运输首次引入国外资本。《关于鼓励和引导民间资本投资铁路的实施意见》于2012年由原铁道部发布，其旨在鼓励和指导民间社会资本参与铁路的投资，平等对待所有类别的主体，对民间资本不附加条件，并规范市场准入标准，强调优惠扶持政策要公开透明。2013年国务院下发了《国务院关于改革铁路融资体制加快推进铁路建设的意见》，共提出六项具体措施，其中所有权向地方政府、社会资本放开，成为市场关注的焦点。

2017年9月11日，复星牵头民营联合体签署了杭绍台铁路PPP的投资合同。根据签约情况，预计该项目总投资额达到409亿美元，其中以复星为首的浙江民营联合体占股51%，这一投资合同的签订开启了民资控股中国高铁的先河，缓解了铁总陷于是否举债的困境，实现了股权结构的多元化，推进实施混合所有制改革。

二、铁路行业上市公司资本结构存在问题及改进对策

(一)存在问题

“一带一路”的概念在一定程度上解决了铁路行业资金困难的问题，并为铁路投资创造了新的机遇。但是，正如许多其他国家一样，缺乏资金仍然是我国铁路发展进步的重要制约因素。另外，我国铁路系统由于长时期处于计划经济的僵化体系，致使决策程序繁琐，投资风险未明确，投资效率低下，效益并不是很高。

1、资产负债率水平偏低

债务融资比率普遍偏低是我国铁路行业上市公司的通病，资产负债率偏低，因而致使上市公司发展缓慢。过低的资产负债率现状，可以反映出上市公司并没有充分利用财务杠杆所能给企业带来的正效益，即每股收益的变动超过息税前利润的变动，因此进一步举债的潜力很大。

2、过于保守的筹资策略

负债结构是由短期负债和长期负债构成。一般而言，短期负债占总负债一半的比例较为合适。然而，铁路行业上市公司的短期负债占总负债的比例极高，虽然短期负债资本成本相对较低，但其为企业带来的偿债风险巨大，使用过度的短期负债来维持企业正常的经营活动很可能使企业资金链出现断裂进而产生破产的可能性增加。当上市公司面临的金融市场环境发生变化时，如：通货膨胀、市场利率上调，短期负债比例过高，均会给公司带来资金周转的困难和经营中的潜在威胁。

(二)改进对策

1、进一步优化融资结构

适当提高资产负债率，以获得负债的抵税效应、治理效应。同时调整国有股占比，优化上市公司股权结构。总之，铁路行业上市公司必须根据市场发展情况，建立最佳资本结构，以实现公司价值最大化。

2、深入解读市场经济政策，积极主动响应

“一带一路”倡议的提出，带动了亚洲基础设施投资银行的成立。作为资金提供者，亚投行则会理所当然地为其中一些项目提供资金支持。2014年11月国务院发布的《关于创新重点领域投融资机制鼓励社会投资的指导意见》，提出要加快推进铁路投融资体制进行市场化改革。铁路行业上市公司完全可以把包括但不仅限于上述的行业政策机会多加分析利用，积极引导社会资本参与铁路投资建设、参与铁路经营活动。

3、探索投资合作新模式

“一带一路”要求基础设施互联互通，需要注入大量的建设资金，能够承担如此大规模资金投入的社会主体只有当地政府。铁路上市公司应积极响应“一带一路”战略，采取积极的融资模式，参与铁路项目建设。如采用BT投资模式、PPP投资模式，从而促进铁路行业国民共进。

4、推进债券市场的发展

政府应努力推进债券市场的发展，逐步放宽对债券利率方面的限制。对于多年财务状况良好、行业信誉度高的铁路行业公司，相关机构可适度为之提供担保等。这样既可增强投资者投资公司债券的信心，又可畅通融资渠道，提高上市公司债务融资积极性。