基于美国证券注册制

摘 要：本文将视角基于美国证券注册制的发展，通过对其证券发行的运行制度和制度优势进行分析，借鉴美国证券注册制的先进经验，对于我国全面实行证券公开发行注册制在制度层面提出改革方案，以促进我国证券市场的快速发展。

关键词：IPO;审监分离;证券注册制

一、引言

2018年11月5日，习近平总书记在首届中国国际进口博览会开幕式上发表演讲，宣布在上海证券交易所建立科创板并试点注册制度。这是我国首次试行证券公开发行注册制，上海成为了首个注册制试点。随后，2019年12月28日，经全国人大常委会审议通过了《中华人民共和国证券法》。新证券法将于2020年3月1日起施行。此次证券法的修订确认我国于2020年3月全面实行证券公开发行注册制。当前，注册制已成为境外成熟市场证券发行监管的普遍做法。在我国首次全面实行证券公开发行注册制的背景下，美国作为证券公开发行注册制的起源，其股票发行注册制度已经运行数年，其证券制度势必有值得我们学习和借鉴的地方。因此，我们应该对美国证券制度有一个正确的认识，取其精华，为我所用，去其糟粕，弃之改之。

二、美国证券公开发行注册制的发展

（一）美国证券管理法律的发展历程

1911年，堪萨斯州首先制定了一部证券管理法，要求证券发行和证券销售员应当向政府主管部门注册。除少数例外，所有证券未经允许均不得出售。在接下来的两年中，美国23个州颁布了证券管理法，其中17个州采用了堪萨斯州的法律作为其榜样。这些法律被称为“蓝天法律”。 1934年的《证券交易法》要求证券交易商向政府主管部门申请注册，取得营业执照以从事证券交易，并建立联邦证券交易委员会（Securities and Exchange Commission，简称SEC）。作为执行证券法的机构，SEC在事实上是证券交易的监督机构。由于美国既有州证券法又有联邦证券法，所以在美国发行的证券不仅必须遵守联邦证券法，而且还必须遵守债券销售所在州的“蓝天法律”。

（二）美国注册制的主要制度

1.IPO发行制度

美国证券发行登记制度采用双重审查制度，即SEC与国家监管机构之间的审查权下放，主要体现在股票发行与上市之间的审查分离。发行新股时，证券发行人将向SEC提交注册所需的所有材料，以供审核。提交的材料的内容分为三个部分，第一部分为公司层面的信息，主要是业务、开业日期、历史沿革、关联交易、股东同业竞争等情况;第二个部分为财务信息，主要有盈利能力、资产净值、负债总额等会计资料;最后一个部分为人员信息，主要包括证券持有人名单、董监高等主要人员名单等。SEC主要对证券发行人所交的材料进行形式审核，若通过了SEC的审核，那么还需要将材料交給各州的监管部门进行实质审核。证券发行和在美国证券市场上市的资本充分体现了自由的特征。 SEC在发行审核期间仅对泄漏文件中的信息负责，从而提高了新股发行的效率。另外各个州的实质性审查也在一定程度上保证了股票的质量【1】。

2.信息披露制度

信息披露系统是美国证券发行登记系统的核心系统【2】。在该制度的管制下，证券发行人需要对所交材料的真实性、准确性负责，要公开披露法律规定的文件。具有发行自由的证券发行人，仅需要确保信息的完整性、安全性和适时性。由于证券相关的风险程度等是由证券市场进行规范调整，因此对资料中的有关证券的风险程度等证券发行人则不需要负责。美国证券发行登记制度的信息披露系统体现了公开透明的原则，这一制度也使得政府监管部门最大限度的发挥了管理证券市场秩序的作用【3】。在美国，对于信息违法事件的处罚力度比较大，多以惩戒为主，也正是严厉的处罚力度和完善的制度体系使得信息披露制度在美国证券发行注册制中有相当高的地位。

（三）美国注册制优势分析

1.美国注册证券发行效率极高

当通过了SEC的形式审核后，美国各州再进行实质审核，SEC的形式审核一定程度上分担了审核工作，并且该审核范围及程度由各州法律规定，没有统一的标准，这种各州自由审核的方式也在一定程度上提升了美国注册制发行审核的效率。

2.美国证券登记系统充分发挥证券市场功能，有利于减小供需差动，减小监管部门的压力

发行新股时主要由市场按照供需进行调整，股价由市场决定，最大限度的发挥证券市场的职能，保证了供需平衡，也减轻了监管部门的压力。证券上市后若存在违规违法的行为，监管机构和法律机制将使相关负责人承担应负的责任。

3.美国证券市场环境成熟，较为合理的市场结构能够兼顾市场自由和市场机制稳定运行

在美国，机构投资者的高比例使风险高于国内证券市场，但机构投资者往往有专业的分析团队确保投资者在风险程度高的情况下依旧获得利益。美国的事后监管制度、完善的法律诉讼制度以及严厉的惩罚措施降低了证券发行人违法的概率，造就了美国成熟的市场环境【7】。另外，除了政府监管部门，证券市场上也有媒体和各种组织的监督，因此美国证券市场可以在保证市场充分发挥作用的情况也兼顾市场体制机制的稳定运行。

三、对我国全面实行证券公开发行注册制的启示

（一）实行审监分离制度

作为证券发行和上市的唯一审查和监督机构——证监会，长久以来充当着各种各样的角色。因此，2020年我们在已全面实行证券公开发行注册制的背景下可以在一定程度上借鉴美国的的做法，证监会对证券发行人所交的材料进行形式审核，由各证券交易所等中介机构再对所交材料进行实质审查，以达到提高证券发行审核的效率。

（二）放宽事前审核，重视事后管理，充分发挥证券市场的作用

证监会仅进行形式审查，放宽事前审核，政府监管部门将主要精力放在事后管理之上。政府监管部门应当加强对证券发行人的发行情况和中介机构运行情况的监督，保障中介机构具有专业的独立的审核能力。充分发挥证券市场的作用，将证券的价格等问题交由市场自由调整，保证证券市场的供需平衡。

（三）制定和证券注册制配套的法律制度

上述提到美国有完善的法律诉讼制度和严厉的事后惩罚措施，因此即便在事前审核宽松并且风险程度较高的情况下，仍保证了投资者的利益和证券市场的秩序良好运行。亚里士多德说法律是秩序，好的法律就是好的秩序。因此，完善的法律制度对于2020年全面实行证券公开发行注册制尤为重要。因此，司法机关应当建立完整的法律制度，主要内容应当包括相关的违法犯罪、证据规则等。对于违反法律的证券发行人应当建立严厉的惩罚措施，以确保证券市场的稳定运行。另外，应加快建立证券市场的失信惩戒体制，对于失信的个人或机构限制其在证券市场的活动。

四、结语

证券公开注册制已在我国首次施行，但作为一个在我国施行的新制度，势必存在很大的完善空间，为保障其顺利施行，本文通过分析美国证券注册制的运行体系以及制度优势分析，对于值得我们借鉴的制度做了一定的梳理。在借鉴的同时，我们也不能忽略我国证券市场的具体情况，应当具体情况具体分析，结合自身实际情况进行合理的必要的调整，为促进我国证券市场的转型发展提供动力，保障我国全面实行证券公开发行注册制顺利施行并且长期稳固地发展。

参考文献：

[1]肖立强，郭玲.我国股票发行制度的注册制改革研究——基于美国注册制视角的比较分析[J].北方金融，2015（12）：28-33.

[2]果小丁.中国新三板、创业板、科创板模式发展探析——以美国NASDAQ视角[J].北方经贸，2019（8）：83-87.

[3]王年咏，朱云轩，陈尚静荷，陈九龙.美国证券注册制及证券监管对我国的启示[J].西南金融，2019（10）：46-56.

作者简介：

刘雅洁，女，汉族，山西运城人，四川省社会科学院硕士研究生，主要从事民商法方面研究。