精确的错误：DCF估值法的谬误

喻少华

摘要：本文从理论上分析了DCF估值模型中的未来自由现金流量、预期现金流量持续的时间以及折现率等几个变量，发现在企业的估值实践中人们无法得到这几个变量的准确数据，因此用DCF估值法对企业价值评估，计算出来的结果会是一个精确的错误。

关键词：现金流量 折现 估值 资本成本

现金流量贴现法（DCF）是目前公司财务和投资领域应用最广泛的定价模型之一。人们用DCF估值模型给各种资产或者公司估值，并得出一个精确的数字。笔者以为，用DCF估值模型的人实际上是在玩数字游戏，用看似精确的数学模型得出一个错误的估值结果。

一、DCF估值法

DCF是Discounted cash flow的缩写，意为现金流折现。以企业价值评估为例，方法是将企业未来多年的自由现金流折现计算出企业目前价值，数学公式表达如下：

公式中P为被评估资产（如企业）的价值; n为被评估资产（如企业）的寿命;CFt为被评估资产（企业）在t时刻产生的现金流;r为预期现金流的折现率。

这个模型理论上非常完美，只要成功预测企业未来若干年的自由现金流，并且用一个适当的折现率折现，企业价值就计算出来了。

二、DCF估值法的谬误

DCF估值法中有三个因素：（1）企业未来的自由现金流;（2）未来的现金流量出现和持续的时间;（3）折现率。在实践中这三个因素都非常难以准确预测。

企業未来的自由现金流。首先，该模型所用的现金流量是指自由现金流量：即扣除税收、必要的资本性支出和营运资本增加后，能够支付给所有的清偿者的现金流量。……