日本股市如何消化高估值

刘晨明

日本股市长期收益率最高的板块是消费与科技。1973-2019年，日本年化收益率最高的三个行业分别为卫生保健（+5.8%）、食品饮料（+4.7%）、科技（+4.5%）;年化收益率最低的三个行业则是基本资源（+1.0%）、金融服务（+1.6%）、石油和天然气（+1.7%）。其背后反映的仍是时代脉络与产业变迁。

日股的“诗和远方”及背后逻辑

总的来看，日本1950年代至今，能穿越宏观周期，占比趋势性提升的主要是服务型产业（如服务活动、批发零售、政府服务、家庭服务、交通运输）和消费行业（食品饮料）。

体现在资本市场上，日股行业规模的扩张与各时代的主旋律一致。1973年-1990年，经济的快速发展使得金融地产、零售、卫生保健、能源行业的市值占比提高;1990年代之后，泡沫破裂以及产业升级阶段，占比仍在提升的是工业产品和服务、个人和家庭用品、卫生保健、零售、食品饮料等消费服务型行业，以及产业转型方向的信息科技，而金融服务、公用事业、基本资源、石油和天然气等行业的占比趋势回落。

1990年是日本经济和股市转折意义比较强的一个年份。在这一年，日本GDP增长4.9%，之后再未有过新高;在这一年，日本贴现率提至6%，之后的30年都处于长期降息与低利率周期中;在这一年，日经225指数高位见顶回落，之后的30年也再未回到过此时高点。

1970-1980年代，日本股市的繁荣与泡沫缘于：制造业升级、消费升级、金融自由化及宽松货币环境等。经济繁荣来自技术提升带来的制造业升级、城市化率提升和居民收入提升带来的消费升级;经济泡沫来自广场协议之后的金融自由化，以及为了应对日元升值、景气回落而采取的连续降息等货币政策等。……