以宽松货币政策应对突发公共事件冲击要警惕加剧脱实向虚

【摘要】突发公共卫生事件在全球的大爆发，诱发金融市场剧烈动荡，为了平抑波动，主要经济体纷纷采用极度宽松的货币政策来遏制资产价格暴跌，效果显著。极度宽松的货币政策能够在短期稳定预期、缓解恐慌，但是也可能会带来资产价格泡沫和经济结构扭曲，进而加剧脱实向虚。本文以史为鉴，在梳理次贷危机后主要经济体如何治理脱实向虚的基础上，提出如何完善本轮货币宽松政策现实效果的对策建议。

【关键词】脱实向虚;宽松货币政策

一、突发公共事件下金融市场动荡、应对策略及反思

此次金融市场动荡的主要诱因是新冠疫情，为了遏制金融市场剧烈动荡引起金融危机和经济危机，主要经济体快速推出极度宽松的货币政策，走过最短熊市并进入技术性牛市，投资者屡屡见证历史。

（一）全球金融市场剧烈动荡

突发公共卫生事件在全球范围爆发后，各类资产市场受到了波及，自2020年2月20日左右，各类资产价格开始同步下滑，但在三月第一周开始小幅反弹。3月9日，意大利宣布封城，欧佩克未达成减产协议，原油价格暴跌，拉开了资产价格暴跌的序幕。

主要经济体股票市场暴涨暴跌。在突发公共卫生事件之前，主要经济体股票指数都在攀登高点的路上，突发公共卫生事件带给市场迎头暴击。以美国为例，标普500从高点下挫了35%，3月9日至3月18日10日内发生四次熔断，单日下跌幅度最大近12%，且熔断日第二日均发生了大幅反弹，单日上涨幅度最大逾9%。随后，自3月24日至3月26日，道指反弹逾20%，宣布最短的11天熊市结束，进入技术性牛市，暴涨暴跌载入史册。其他主要经济体也经历了类似的市场波动，如英国富时100指数跌幅36%，德国DAX指数跌幅40%，意大利富时MIB指数跌幅42%，法国CAC指数跌幅41%，日本日经225指数跌幅32%等，期间也呈现出暴涨暴跌的特征，且都在3月下旬开始反弹。

避险资产价格走势分化，反应出市场缺乏流动性和极度恐慌。一般而言，当货币政策宽松时，货币趋于贬值，债券收益率下行、债券价格上涨，黄金价格上涨。但此次全球各央行推出极度宽松的货币政策时，这三类避险资产却呈现不同以往的特征。美国国债收益率趋于下行，2月初至4月末，美国十年期国债收益率从2月6日高点1.684%跌至3月9日的0.318%， 4月30日收盘价0.646%。货币宽松政策下黄金价格一度暴跌，3月9日至3月19日市场剧烈波动期间，黄金价格快速下挫，伦敦金现跌幅达到14%，除却这段时间之外，黄金价格持续上涨，走势与当下货币政策宽松和经济不景气的基本面相符。美元指数则与黄金呈现相反走势，在市场极度恐慌阶段呈现出上涨行情，与当时极度宽松的货币政策相悖。

（二）主要经济体应对策略及效果

此次金融市场的剧烈动荡，主要是由于两个方面的原因。一是突发公共卫生事件冲击经济，此次突发事件造成极易传染、无特效药，全球的需求和生产都受到巨大冲击，经济体何时能够解冻、损伤几何、何时能够恢复暂时难见分晓。二是市场踩踏，次贷危机以后，ETF基金、风险平价基金等产品的快速发展，导致市場策略趋同，越是下跌越是卖出，越是下跌越是卖不出去，市场流动性枯竭，资产价格快速下挫。

因此，应对此次市场剧烈下跌的策略，核心有二：一是补充流动性，缓解市场恐慌。主要央行在市场暴跌后快速推出了极度宽松的货币政策，如美联储两次降息至0-0.25%区间，并提供无限流动性支持。二是抑制疫病蔓延并推出经济刺激政策。突发公共卫生事件在全球爆发后，各国纷纷采取限制人员流动、病例跟踪检测等措施，并推出各类财政刺激政策，以遏制其蔓延势头，缓解其对经济的冲击。

二、脱实向虚治理经验与教训

（一）美国长期宽松政策引发脱实向虚

90年代互联网热潮后，美国实体经济缺乏重大创新，实体经济增长略显乏力，但与之相对应的是金融领域过度繁荣，长期低利率及宽松政策环境，导致金融过度创新，并助长了资产价格上涨的单边预期，资产泡沫不断累积，危机前雷曼兄弟的杠杆达到37倍。美国金融的过渡“脱实向虚”，最终引发了全球金融危机。危机发生后，为了缓解因市场形势剧变进一步强化信贷萎缩、冲击实体经济，美国采取了维持市场流动性稳定、接管问题资产、补充金融机构资本、实施财政刺激政策推动投资、减税降费、鼓励创业等政策，力求缓解次贷危机及金融危机的冲击，治理金融“脱实向虚”。

美国政府在金融危机前后的政策举措效果平平，各项治理可能并未形成长效机制。一是危机前期政府不作为，未及时通过规范金融机构借贷行为、强化金融监管、完善住房市场建设、稳定房屋价格等措施，遏制金融“脱实向虚”及资产泡沫。二是危机后治理更加注重保持稳定而非治理“脱实向虚”，其政策目标更多在于避免风险进一步传染，而非推动金融更好服务实体经济，遏制“脱实向虚”的势头。三是去杠杆的实际效果难以衡量，非政府部门去杠杆与政府部门快速加杠杆同步。

（二）德国有力控制债务依赖快速摆脱脱实向虚

全球金融危机后，为缓解危机冲击，欧元区货币政策极度宽松，随之而来的是欧元区负债率加速上升。德国的在危机爆发后采取的救助措施也推动了负债率的快速上升，但脱实向虚很快的得到控制。

德国之所以未随其他国家一样长期陷入金融危机的泥沼，在于其德国能够遵从经济发展的本源，未放纵金融业过度发展，有力地控制住各经济部门债务依赖的欲望，没有像美国次贷危机前那样放纵金融的自我扩张，进而不给金融“脱实向虚”提供温床。在危机发生后，德国立刻通过减少开支、出售资产等手段压缩企业债务，严控财政赤字，避免形成债务积压的恶性循环，对于房地产等容易发生脱实向虚的领域严格把控避免形成资金洼地。从德国经验来看，财政整肃应在日常着力，留出政策空间，衰退时期的托底政策应该有效且快速，及时安排退出计划，避免债务依赖。

（三）中国主动遏制脱实向虚势头

为了有效遏制脱实向虚，中国推出了四大政策，一是推动以“去杠杆、去通道”为核心的金融强监管，遏制金融空转;二是清理地方政府隐性债务，推动“修明渠、堵暗道”，规范政府融资行为;三是推进供给侧结构性改革，优化资源配置，鼓励创新发展，推动经济转型;四是灵活运用货币政策工具稳定市场预期避免市场剧烈波动。

中国治理“脱实向虚”具有自身的独特性。一是政策出台较为及时，中国在“脱实向虚”并未引发恶性事件时就开始介入，治理措施出台较早，有效避免了系统性风险事件，因此也未承受经济和金融的硬着陆。二是治理措施抓住了核心，以降杠杆、搞实体、稳预期为重点，针对的分别是遏制金融过度繁荣以降低分子，扬长补短盘活实体经济做大分母，稳定市场避免风险蔓延，直击治理“脱实向虚”的核心要点。三是治理效果不够彻底，许多政策的目标不够完善、措施协调性不足，如去库存推动之初，许多城市的房价一年内翻番;如金融去杠杆也在一定程度上影响了实体经济、尤其是民营小为企业的融资可得性。

三、对于当前遏制脱虚向实的对策建议

为应对此次突发公共卫生事件的冲击和缓解前期金融市場剧烈波动，当前全球各国均采取了极度宽松的货币政策。但从长期来看，货币政策对经济增长的作用有限，一旦货币供给过于宽松远超经济增长实际，脱实向虚就在所难免。在当前形势下，必须控制对印钞票的依赖，从经济自身发力，避免极度宽松的货币政策引发进一步脱实向虚。

一是控制突发公共卫生事件蔓延是第一要务。当前经济疲软的根源是此次公共卫生事件的突发，若其能够快速控制，那么经济体可以很快解冻，损伤则相对可控。若传染源不能有效隔断，其传播长期无法控制，那么经济体长期冻结必然会引起大量企业破产，最后面临的将是新一轮重建，损伤难以估量。

二是财政刺激政策要托底。一方面社会保障方面要托底，减少短期停工停产引起的社会动荡。另一方面减税减费贴息政策要到位，最大程度减少因疫情导致的中小企业破产，降低疫情冲击对经济肌体的破坏。

三是货币政策要择时退出。此前极度宽松的货币政策的目的应该是缓解市场恐慌，而不是拉升资产价格，在当前市场已经相对稳定时期，应适当的退出或提高适用条件，不应继续加剧经济和金融的两极化。

四是避免形成资金蓄水池。货币供给应向经济更需要的地方引导，如中小微企业融资支持等。对于资金空转、快速拉升资产价格等情况应给予高度关注，坚决遏制投机客利用宽松政策炒作获利、再次引发“姜你军”、“逗你玩”等损害经济肌体的事件。

参考文献：

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[2]马勇，陈雨露.金融杠杆、杠杆波动与经济增长[J].经济研究，2017，52（06）.

[3]徐滢.量化宽松货币政策的理论、实践与效应研究[D].浙江大学.2011.

作者简介：王婧婧（1988.01-），女，汉族，安徽六安人，博士，徽商银行金融同业部职员，中级经济师，研究方向：商业银行经营管理及货币政策传导机制。