担保品管理助力应对疫情变局

徐良堆

后疫情时期经济金融风险交织，越来越充满不确定性的未来，反而成为当下最具“确定性”的预期。担保品机制具有稳定风险的作用。面对冲击，全球担保品供需不平衡进一步加剧，担保品市场也面临新的发展需求。

疫情改变全球优质担保品供需格局

为应对疫情冲击，基于担保品管理的量化宽松政策（QE）再次成为各国政府紧急救市的首选工具。欧央行最新研究1显示，在市场承压的背景下，基于担保品管理框架的大规模资产购买计划的实施效率是常规政策的2倍。

据不完全统计，今年3月至6月，美联储和欧央行先后推出近30条非常规货币政策，呈现以下特点：一是流动性投放规模不断扩大，比如美联储史无前例地放弃了第四轮量化宽松政策（QE4）的规模上限，欧央行的大流行病紧急购买计划（PEPP）规模由开始的7500亿欧元提高至1.35万亿欧元。二是各种定向支持工具的担保品范围不断扩容，部分低等级债券也被纳入其中。

大规模政策刺激也给市场带来了“副产品”，全球安全资产缺口进一步扩大，对机构的流动性管理造成一定的挤出效应。牛津研究院的数据表明，在未来五年，市场每年将出现约4000亿美元的高质量流动性资产（HQLA）缺口。

尽管各国政府加快了主权债券的发行，但从长期看，全球安全资产供需不平衡将继续加剧。其主要原因有两个：一是从数量来看，各国货币当局的增持导致政府债券等安全资产的实际供给在收缩。例如，美联储在启动QE后，其美国国债的持仓量从13%快速上升至今年一季度末的18%（见图1）。二是从价格来看，受供需因素影响，全球安全资产价格不断上升（见图2），其需求缺口继续扩大。截至7月末，全球负利率债券存量维持在15万亿美元的水平，并有进一步上升的趋势。

未来，全球优质担保品紧缺现象将愈发明显，迫切需要新的安全资产来抵御潜在风险。存量大、收益率稳健的人民币主权债已成为国际投资者青睐的新安全资产。

从基本面来看，中国经济在疫情考验下展现出很强的韧性。上半年国内生产总值（GDP）增速显示，在全球最主要经济体中，只有中国实现了同比正增长。从存量来看，中国债券市场存量规模已经突破100万亿元，是全球第二大债券市场，且增长潜力巨大。由于拥有坚实的经济内循环基础，中国债券资产展现出独特的安全资产特征。

正是基于对中国经济的信心，境外投资者对中国债市的热情持续升温，境外机构已连续21个月增持中国债券。优质的人民币债券资产将给全球担保品的供需格局带来深刻改变。

充分发挥担保品机制的风险稳定作用

受疫情影响，当前金融市场避险情绪升温，全球投资者愈发关注担保品管理在防控风险、管理流动性方面发挥的积极作用。在此背景下，中央结算公司积极探索、深入挖掘担保品机制的应用场景，满足维护市场稳定需要。

经过探索，我们发现，如果在同业业务中引入担保品机制，可以疏解同业业务发展困境。目前，商业银行负债端主要由存款、同业负债和应付债券等组成，同业负债是其主动负债的重要构成。随着具有高收益特征的结构性存款在强监管压力下出现收缩趋势，同业负债成为银行弥补资金缺口的主要来源（见图3），但其面临的信用风险始终无法绕开。今年6月，国务院常务会议提出推动金融系统向实体经济让利，而能否有效降低银行负债成本是其中关键的一环。

在此背景下，银行将担保品管理机制引入同业负债，可以很好地与传统授信机制形成互补，在减少对银行风险加权资产占用的同时，进一步降低负债成本，整体上避免同业业务因信用风险敞口而出现大起大落。同时，可便利更多中小银行获取低成本的流动性，为银行提供更普惠、高效的风险管理工具。近期，中央结算公司正式向市场推出了“商业银行同业授信质押”创新产品，以期在复杂多变的环境下，为完善金融风险管理体系和同业业务生态提供新的思路。

在流动性管理方面，采用跨境担保能够更好地支持金融机构进行离岸及跨境投融资。当前，境外市场基准利率维持在较低区间，境内外信用利差持续扩大，为跨境投融资发展提供了绝佳机遇。随着对外开放的提速，对资金融入方来说，推动担保品机制在跨境领域的应用可以便利融资渠道，令其真正享受到海外货币宽松环境下的低利率成本;对资金融出方来说，担保品机制可以规避信用风险波动，为业务发展提供更大空间。

截至今年8月，中央结算公司已支持多家境内外金融机构开展跨境融资、跨境发行以及跨境货币互换等跨境业务，相关担保品规模共近600亿元。今年4月，中央结算公司支持中国银行与交银租赁落地首单自贸区外币融资担保品业务，该项目入选今年第十批自贸区金融创新案例。这是在自贸区金融政策下的一次有益尝试，也体现出主管部门和市场机构对跨境担保这一业务形式的认可。

在充满不确定性的未来中创造确定性

变局与挑战是全球社会面临的共同问题，在充满不确定性的未来中创造确定性，是担保品管理的发展方向。

（一）担保物权的顶层设计为新业态的发展预留了充分的制度空间

今年召开的十三届全国人大三次会议，表决通过了《中华人民共和国民法典》（以下简称“民法典”）。具体到担保物权领域，民法典与国际惯例和标准相接轨，为国内市场担保形式的多元化奠定了基础，也为开展跨境金融担保开启了方便之门。

从国际经验来看，在风险可控的前提下开展的担保品再使用业务，是扩大流动性供给、优化资产配置的重要渠道，也是歐美市场的常规做法。在担保品再使用机制下，交易双方可在协商范围内将担保品再次用于担保其他风险敞口。国内的类似尝试是，在期货市场分层结算关系下，债券作为保证金业务采用转质押模式。民法典充分体现了立法层面对更加多元化的金融担保形态和需求的包容。

（二）担保品助力衍生品市场发展

一方面，在场内衍生品市场中，债券作为期货保证金的制度已经取得成功应用。在2019年中债担保品国际论坛上，中央结算公司与国内5家期货交易所签署合作备忘录。一年来，这项工作已基本落地。如果按照目前国内期货市场约5000亿元保证金的规模估测，这项业务铺开后，每年可为期货市场降低投资成本77亿元。

另一方面，在国际市场上，场外衍生品强制保证金制度的实施对市场机构产生了广泛影响，全球投资者对使用人民币债券作为初始保证金的关注和讨论在不断升温。经过一年的酝酿，中央结算公司与国际掉期与衍生工具协会（ISDA）合作撰写的联合白皮书《使用人民币债券充抵场外衍生品交易保证金》正式发布。作为中国金融基础设施与国际权威行业协会首次合作的白皮书，我们期待其以理论探讨推动业务实践，为全球投资者拓宽人民币债券的应用路径。

注：

1.参见欧洲央行执行委员会成员施纳贝尔2020年6月10日题为《解读欧洲央行在新冠危机中的政策——中期视角》的演讲，https：//www.ecb.europa.eu/press/key/date/2020/html/ecb.sp200610_slides.en～18f114536c.docx.pdf？f0be47d9c5051ff12c704085f6f1c9c8第7页。

责任编辑：钟慧心刘颖