卖空机制具有治理作用吗？
——基于内控质量的经验证据

段 然，蔡花艳

(1.暨南大学 管理学院，广东 广州 510632；2.广州华商学院 会计学院，广东 广州 511300)

一、引言

“卖空”(融券交易)是指这样一种交易行为：投资者向具有融券业务的证券公司提供担保物借入证券并卖出，在约定到期日，投资者需要在资本市场上买入标的公司股票，并按照约定的价格偿还给证券公司。在该过程中，投资者与证券公司约定卖出价格越高，到期日公司股票价格越低，投资者获利越多，投资者就越有动力挖掘标的公司负面信息，打压公司股价。我国证券市场自2010年3月31日起开始试点融资融券业务，标志着中国解除卖空约束限制的正式启动。截至2018年末，已有超过900家上市公司能够参与卖空交易，参与卖空交易的上市公司数量比例达到30%左右，由此可见卖空机制在我国资本市场上发挥着越来越重要的作用。然而卖空行为饱受争议，部分学者将卖空行为视为外部监管机制。研究发现当受到卖空威胁时，管理者会进行更少的盈余管理[1]，从事更少的机会主义行为[2]，并主动缓解其与股东之间的代理冲突[3]。因此，Karpoff和Lou认为卖空机制降低了企业管理者与投资者之间的信息不对称，提高了股票价格的盈余信息含量，促进了资本市场定价效率的提升[4]。当然也有学者认为卖空并不能起到监管作用，例如Liu和Wu认为卖空是一种投机行为，卖空者并不总是按照公司的基本面信息进行交易[5]，他们往往依靠流言传播以及信息泄露[6-8]等方式从中获利。因此卖空机制是否能够约束管理者行为且促进企业公司治理程度的提升，是一个需要进一步探讨的问题。……