散户从炒股到炒“基”？

何小民

散户也可以通过公募REITs来投资传统基建项目了。

REITs（Real Estate Investment Trusts）的全称是房地产投资信托基金，简单来说，将不动产项目资产证券化，由专业机构进行投资及资产管理，普通投资者通过拥有基金份额，可以参与投资不动产。

5月31日，首批9只公募REITs产品对公众投资者发售，再现一日售罄的火爆行情，单日合计吸金超500亿元。由于公众投资者初步有效认购倍数超过10 倍，6只产品启动了回拨机制，即将部分基金份额由网下机构申购回拨至公众投资者，尽可能让公众投资者能参与其中。

REITs在中国起步发展较晚，直到2014年才发行第一个类 REITs产品，截至2021年5月底，已累计发行84只类REITs 产品，发行金额达 1523亿元。

那么，高速发展的市场，会是投资掘金的好地方吗？

公募REITs最早出现在上世纪60年代的美国，投资房地产、酒店商场、工业地产、基础设施等领域。与国外不同，此次我国公募REITs试点产品的底层资产是基础设施，而非房地产。

首批9只公募REITs产品的底层资产涉及的基础设施，涵盖产业园（3只）、高速公路（2只）、仓储物流（2只）、和污染治理（2只）领域，分别为华安张江光大园 REIT、东吴苏州工业园区产业园 REIT 和博时招商蛇口产业园REIT ；浙商证券沪杭甬高速 REIT 和平安广州交投广河高速公路 REIT ；中金普洛斯仓储物流 REIT 和红土创新盐田港仓储物流 REIT ；富国首创水务REIT 和中航首钢生物质 REIT 。

这 9 只公募 REITs 主要分布在长三角、珠三角和京津冀等核心城市群，它们的底层资产的原始权益人，除了中金普洛斯 REITs 含有外资背景外，其余均为国资背景，且实控人以地方国资委为主。

值得一提的是，这些基础设施项目资产证券化后，投资者买的并不是这些实体，而是它们的产权或特许经营权，具体来说，产业园、仓储物流类REITs买的是项目对应的产权，而高速公路、市政环保类REITs买的是特许经营权。

目前，9只公募REITs均为契约型封闭式基金，因为底层资产是基础设施，封闭期限较长，为20年至99年不等，封闭期内不得办理申购与赎。如果是特许经营权类的项目，基金成立后封闭期结束后，将无偿归还给政府。

这些项目的底层资产都处在热门发达地区，据业内人士透露，它们是从60多个候选项目中优中选优出来的，是热门城市的核心优质资产。项目所在区域是国家重点发展的区域，能共享区域发展红利，项目封闭期内或存在升值空间。

虽同为REITs产品，但这次公募REITs产品和以前发行的类REITs项目有较大差别。最明显的莫过于，公众投资者可以参与，基金成立后公众投资者持有的份额可在二级市场场内交易退出，流动性比之前的私募REITs要好一些。

此外，以前的类 REITs 的底层资产比较丰富，以商业地产为主，涵盖房地产和基础设施等领域，但此次公募REITs 仅在基础设施进行试点。

公募 REITs 本质上是公募基金，但它和投资者平日里购买的普通股票型和债券型基金仍有不同，主要是基金产品对应的底层资产不一样，公募 REITs的底层资产是实体的基础设施项目，而一般股票的的底层资产是股票。

所以，综合多方比较来看，相比股票的高风险和债券的低风险，公募REITs 是一個介于股票和债券之间的中风险金融产品，丰富了公众投资者的资产配置选择。

首批公募REITs产品之所以备受市场追捧，除了这些产品对应的底层资产为一线城市的核心资产外，还因为这些REITs产品的强制分红机制。

对公众投资者而言，这批公募REITs的投资收益有两部分：稳定的分红收益和所持基金份额带来的资本利得收益。

值得一提的是，第一部分的现金流收益是强制分配，比较稳定。根据去年8月，发改委发布的相关文件，这些产品的收益分配比例不低于基金年度可供分配金额的90%，且未来三年的现金分派率原则上不低于4%。

从各家披露的公告来看，首批的9只公募 REITs基金的 2021 年现金流分派率大多在 3.1%～11%，如果以公募 REITs发售日当天（ 5 月 31 日）十年期国债的收益率为（3.07%）为基准，这些产品的分红收益显然是高于十年期的国债收益率。

不同产品的现金流分派率不同。具体来说，因底层资产为物流地产和产业园项目基金，有产权且封闭期限更长，如广河高速公路还有99年才到期，所以这种公募 REITs基金净现金流分派率（3%～5%）比特许经营权类的基金净现金流分派率（6%～11%）要低。

不过，这些产权类的公募 REITs在项目期结束后可以获得资产的增值收益，即资本利得收益，两部分收益相加，也有不错的收益。

REITs起源于上世纪60年代的美国，目前40多个国家都推出了REITs产品，在美国已经发展出成熟市场。

5月22日，在2021清华五道口全球金融论坛上。美国REITs协会CEO斯蒂芬·韦克斯勒（Steven Wechsler）提到，目前，美国的REITs资产规模达到3.5万亿美元，其中，在资本市场上市的有2.5万亿美元，1万亿美元是非上市的。其中，有1.45亿的美国人在持有REITs股份。换句话说，在美国，约43%的家庭，直接或间接持有REITs，散户投资者参与高。

但在中国，公募REITs才起步，散户的实际参与度其实并不高。首先因为此次公募REITs采取网下询价的方式确定基金份额认购价格，根据《基础设施基金指引》，具体有战略定向配售（不低于20%）、网下机构询价发售（不低于56%）以及公众投资者定价发售等方式，公众投资者参与认购的比例不得超过24%。

但实际上，从首批公募 REITs的配售情况来看，公众投资者有效认购金额为 20.79 亿元，占比为 6.62%，其中，公众配售占比超过 10%的只有两个，张江光大园 REIT和盐港 REIT，分别为13.4%、12.0%。这意味着，在大多数REITs公众投资者占比没能超过10%，首钢绿能公众认购配售比不足2%。

不难看出，首批 REITs的主要参与者仍为原始权益人和机构投资者，公众投资者的实际参与度并不高，被迫“重在参与”。

此次公募REITs的发售，虽然公众投资者参与程度不高，但是相比股票、基金、债券等传统金融产品，公募REITs依旧为散户提供了一个中风险中受益产品配置的范本，但对地方政府而言，意义显然更大。

基建拉动经济增长，是过去很长一段时期我国的经济发展的动力，但这些基础设施项目吸纳并占用了大量金融资源，导致金融资源分配不均衡。

此次公募REITs在基础设施领域的试点，涉及的项目背后实控人均为地方国资委，对地方政府而言，最明星的意义莫过于，盘活存量资产，能降低地方政府和国企的负债率。

逻辑并不复杂。以往，这些基建设施的投融资主要通过城投平台、国企等市场主体来运作，融资方式大多为传统的银行贷款、债券以及非标等。

而此批公募REITs的本质是标准化的证券产品，证券和基金公司通过基础设施资产支持计划，将这些存量的基础设施资产证券化，向机构投资和公众投资者发售，在这过程中，这些基础设施项目得以获得新融资。

换个角度来看，这些公募REITs基金本质是权益类产品，一定程度上也改变了这些基础设施项目的融资模式，从以前的债权融资转换成了现在的权益融资，从而实现对地方债务风险的化解。

不過，在化解新的风险的同时，也可能会出现新的风险隐患。在业内人士看来，这批公募REITs的风险在于底层资产质量，即未来如何实现项目的持续增长，这将考验基金管理人、运营商的管理能力。

事实上，在成熟的美国市场上，就曾出现一些因项目管理不当而导致杠杆率过高，最终出现资不抵债的问题REITs。

同时，目前试点的公募REITs项目几乎都是一线城市或者核心城市的项目，随着公募REITs未来的发展，试点范围必将扩大，当涉及的底层资产项目下沉后，如何抵御各类不确定性带来的风险也值得关注。

不过，在业内人士看来，当前迫切需要解决的是如何完善公募REITs发展过程中过需要的税收法律等配套政策，此次REITs的产品结构都比较复杂，大多采用了“公募基金+ABS”的机构，且不少还涉及了SPV（Special Purpose Vehicle：特殊目的载体），如果没有合适的税收政策支持，会给实际运行带来一定困难。

在当前“房住不炒”的定调下，公众对房价的信仰依旧存在，租售并举的推行缓慢，未来能否通过将公募REITs拓展到房地产领域，让散户通过持有REITs份额来共享房地产发展红利，值得期待。