新能源汽车产业链解析及投资思考

唐翔

（中国人民大学财政金融学院，北京 100872）

一、新能源汽车产业发展进入新阶段

（一）根据中国汽车工业协会公布的数据显示，2021年我国上半年累计销售120.6万辆，同比增长201.5%，累计渗透率达9.4%。预计全年新能源汽车销量达到250万辆以上，同比实现翻番以上增长。“十四五”汽车产业发展建议和新能源汽车产业发展规划（2021—2035年）也明确实施汽车行业碳达峰行动计划，到2025年，新能源汽车新车销量占比超过20%（而2020年这一比例仅有5.4%），到2035年纯电动车成为新销售车辆的主流。

目前，我国新能源汽车产业由政策驱动转变为消费驱动，产业内部结构已经发生了巨变。一是品牌结构上，销售主体头部品牌销量占比提升，广汽、上汽、一汽、造车新势力、特斯拉销量大幅增加。二是产品车型级别上，国内电动车市场逐步从低端电动为主转变成中高端消费为主的市场。三是新能源车需求端也在发生质变，由于优质供给大幅增加，C端市场被激活，C端销量占比大幅提升。四是非限牌城市渗透率提升，同时限牌城市渗透率进一步突破。新能源汽车产业将迎来空前的发展机会。整体来看，目前国内电动车已经逐步脱离了政策驱动，步入自发供需快速迭代的增长时代。

（二）严苛的碳排放政策和经济性驱动促使欧洲销量及渗透率呈向上趋势。一是碳排放政策倒逼欧洲新能源车强势增长。欧盟计划要求新增乘用车和商用车的碳排放量2030年较2021年下降60%，并从2035年起降至零；2025、2030年乘用车平均CO2排放量分别减少81g/km、59g/km，超出标准的车辆将受到“汽车销量x95欧元/g”的罚款。二是欧洲多国提高新能源汽车补贴额度并延长补贴时间，颁布税收减免优惠政策。例如德国2020年7月起，售价4万欧元以内的纯电动车政府补贴额上调50%，即单车补贴增加3000欧元至9000欧元。

（三）美国政策存在潜在超预期。拜登在新能源汽车方面加强政策支持，根据2021年5月《美国清洁能源法案》提案，单车补贴上限提高至1万-1.25万美元；之前曾提出每年5000亿美元实现净零排放及1740亿美元电动车补贴法案，提出消费者补贴、税收减免、技术研发等。具体车企方面，通用汽车规划到2025年推出30款电动车，福特汽车规划到2030年，其售出的汽车中有40%将是电动汽车。

整体来看，目前全球已经进入自发供需快速迭代的初期，未来新能源车的增长是非线性增长的，参考过往10年智能手机的发展，新能源汽车的爆发潜力值得期待。

二、新能源汽车产业链解析

（一）上游矿资源/原材料对外依赖度高

上游原材料矿资源供给的瓶颈在当前阶段主要集中在锂和钴，从2018年下半年开始逐步缓解。美国地质调查局2018年最新报告显示，全球锂资源量超过5300万吨，其中大部分分布在南美和澳大利亚；截至2019年末，我国锂储量/资源量分别为100/450万金属吨，全球排名第4/6位，属于第二梯队。我国锂资源并不稀缺，但有效开发不足，原料对外依赖度高。对于钴资源，根据美国地质调查局的统计数据，2019年全球钴储量约700万吨金属量，其中超过一半分布在民主刚果，我国的钴储量仅为8万吨，占全球储量的1.1%。我国作为全球最大的钴生产国和消费国，分别占全球钴产量和消费量的66%和51%左右，需要依靠大量的钴原料进口来满足国内生产所需，对钴原料的对外依存度高达90%。

（二）中游零部件，中国企业主导全球供应

1．正极：行业集中度低

正极材料作为电池系统的核心部件，是影响到电池综合性能的关键，且成本占电池成本的40%左右。根据使用材料的不同，主流的两种正极材料分别为磷酸铁锂和镍钴锰，后者合成电池简称三元电池。从供需方面来看，2021年正极主要是结构性机会，体现在铁锂正极紧缺，以及镍、钴、锂能资源品供应稳定性影响产能利用率，2022年三元正极紧缺局面有所缓解。未来，预计到2025年正极材料市场规模可以达到1800-2500亿元，目前行业集中度低。

2．负极：我国出货全球领先，整体供应充足

电池负极材料以石墨为主，目前技术和市场都较为成熟，未来将以硅碳负极作为提升锂电池能量的突破口。负极材料行业集中度较高，全球负极材料供应商主要集中在中国和日本。特别是中国供应全球负极材料的70%以上，预计未来几年将达到80%，第一梯队的贝特瑞、杉杉股份、璞泰来三家的全球市场占有率合计已超过40%。整体看行业供过于求，但预计未来随下游需求增长，行业竞争激烈程度有所下降。

3．隔膜：供求处于紧平衡状态

隔膜主要是作为绝缘层，防止正负极接触引起短路，且作为半透层提高正负极电池附近的浓度差，利于离子扩散从而提高电池的储存效果。制作工艺分为干法和湿法两种，目前湿法已成主流，市场占有率正逐步提高。隔膜产业同样集中在中日韩三国。从供需方面看，2020年全球湿法隔膜需求近40亿平，而目前名义有效产能约65亿平，考虑到良率和产能爬坡，隔膜处于紧平衡状态。

4．电解液：保持供不应求

电解液一般由高纯度的有机溶剂、电解质、添加剂等材料在一定条件下，按一定比例配置而成，承担着运输锂离子的重任，被喻为锂离子电池的血液。电解液一般在锂电池成本中占比达到5%-6%。全球电解液产能70%集中在中国，未来有望进一步提升。六氟磷酸锂是电解液的核心，受益锂电池持续高景气影响，自2020年9月以来，价格已经从7万元/吨一路上涨至目前40万元/吨的高点，涨幅近600%。因为上游设备排产已满、扩产周期较长等原因，目前从设备到材料均存在制约，所以六氟磷酸锂供不应求局面至少要持续到2022年年中。另外，受到产能爬坡慢、环保管控严格等原因，添加剂VC也迎来缺货最严重阶段。

由正极、负极、电解液和隔膜组成的电池占新能源车成本34%左右，是新能源汽车最重要的核心部件之一，技术工艺具有稀缺性。可以说随着电池技术进步，推动新能源汽车变革的最大变量和最大增量都将是电池。2020年全球新能源汽车动力电池需求约为166GWh，预计2027年有望达到1798GWh，年复合增长率CAGR约为44%，行业进入TWh时代空间较大。与此同时，新能源汽车产业的发展还催生出另一个超级大市场即储能市场，预计未来储能市场对锂离子电池的需求增速会超越汽车市场的增速。

（三）下游整车市场需求共振，方兴未艾

下游整车主要分为传统车企、新造车势力和互联网企业三大类。在全球变暖压力和各国新能源政策的推动下，传统车企竞相制订了发展新能源汽车的计划，宝马、大众、丰田等传统汽车巨头都已发布了停产燃油车的时间表，加速向新能源汽车转型发展。与此同时，新能源核心零部件的研发和整车厂分离的现状导致整车制造的技术门槛大幅降低，使得以特斯拉和蔚来为代表的新兴车企可以打破传统的造车思路，使新能源汽车日渐成为类似智能手机的电子消费品，自动驾驶、智能座舱等概念成为新兴车企角逐的焦点。这一趋势也吸引了苹果、百度、小米等不同类型的科技企业向新能源汽车行业扩张。目前行业整体仍处于快速发展期，特斯拉虽占据绝对龙头位置，但竞争激烈，格局仍不明朗，并存在产能结构性过剩风险，行业存在被重塑的可能。

三、投资价值分析结论

综上所述，在“碳达峰”“碳中和”的大背景下，全球新能源汽车发展迅猛、渗透率大幅提升，新能源车行业政策、基本面和相关公司业绩超预期，需求的持续超预期带来了全面性大级别资本市场行情。考虑到包括整车、电池、材料、零部件、智能驾驶等在内的新能源汽车产业链足够长，政策支持足，技术更新快，全球新能源汽车尤其是新能源汽车电池需求确定性较强，市场空间巨大，可以预期未来5-10年新能源汽车行业将会进入加速发展阶段，发展前景非常广阔。新能源汽车取代传统汽车是大势所趋，新能源汽车是未来资本市场最好的成长赛道，也是全球新一轮的产业发展方向。具体从产业链看，上游原材料周期性强，适合短期投资；下游整车竞争激烈，具有不确定性，并存在结构性产能过剩风险；最佳投资机会集中在中游零部件，这些行业竞争格局稳定，龙头优势明显，受益于新能源汽车行业整体发展而较少受单一汽车企业经营风险的影响。