上市公司股利分配政策文献综述促进股市稳定发展

路曼

股利分配是企业筹资、投资、经营、分配四大财务活动之一，其分配与否、多少影响着利益各方，关乎着公司的稳定发展。本文阐述了股利分配形式、理论与政策，以及回顾学者的历来研究，希望可以丰富股利分配方面的相关理论研究，促进上市公司的健康稳定发展。

一、上市公司股利分配与理论

股利分配方式包括：现金股利、股票股利、财产股利与负债股利一共四种方式，前面两种股利支配方式在上市公司中普遍可见。而股利分配政策有剩余股利、固定或持续增长、固定股利支付率、低正常股利加额外股利，在不同情况均有运用。

股利理论主要是用来解释股利和股票的市价之间存在的关系，主要内容包括股利与股价的无关理论、股利的相关性、所得税的差异性理论和代理权的相关性。西方学者自上世纪60年代就着重研究了股利政策和公司价值这两者之间是否正确相关。如1961年提出的“股利无关论”认为股利不会引起公司价值的变化。如戈登的“在手之鸟”理论则认为高股利有利于增加企业价值;“税差理论”则认为低股利增加企业价值。实证分析表明，“股利无关论”的假设条件过多过于严格，存在一定的局限性，在一定程度上缺乏现实意义。经过不断地发展演变，考虑到二权分离下管理者与所有者之间的代理成本与收益的衡量，衍生出了“代理理论”以缓和二者之间的关系。

二、上市公司股利分配政策的影响因素

1.我国大部分上市公司的股利分配方式存在起步晚、不健全、分红少等问题，受到了国内监管机构的高度重视。从其财务特征方面，如陈立泰（2010），王珺等（2013）刘长奎;王宏（2007）朱云等（2004）的研究发现，上市公司的现金股利的发放主要是受到偿债能力、盈利能力等多种因素的影响。部分学者专门从公司股东的资产和权益结构两个方面进行研究，如杨菁菁（2019）研究发现在采用双重的股权结构时，公司倾向于不发或少发股利。潘攀（2019）研究发现，股权如果采取私募投资，现金流会被过度投资占用，从而减少了现金股利的分配。与此相反，贺玮（2015）认为私募股权投资由于存在广泛的监督以及相应的激励，反而会有利于现金股利的分发。杨军，刘奕琨（2018）研究了农业的上市公司，发现控股股东是国有或者非国有时现金股利的分发大大不同。董洁（2016）进一步发现，对于大股东与小股东的“双重”迎合在国有企业中较为普遍，从而影响着股利分配政策。武立（2015）研究发现当大股东与其他股东力量悬殊时，股利分发基本无望。魏玮，周晓博（2014）发现资本结构和大股东偏好会显著影响股利政策的选择。李志军、徐寿福（2013），武晓玲（2012），胡国柳（2011），邓超（2011）发现，企业背后最终的控股股东或者第一大持股股东的持股比例越大，其占有动机就越强，相应对现金股利分配需求越大;当法律对于投资者的保护越完善的时候，所有者与管理者更加注重法律的要求，同样现金股利分发越多。王化成（2007），王宗军（2006）的研究发现都验证了控股股东会在一定程度上支配者现金股利的分配力度与方向。

2.从生命周期的视角。霍晓萍（2014），梁新颖（2010），刘阳（2013）实证结果发现：我国上市公司关于股利的分配方式与力度都完美契合生命周期论。严太华，龚春霞（2013）研究了处于同一生命周期的上市公司，发现上市公司的股利支付与否以及大小也会受到投资者的现金股利需求的显著影响。

3.从管理层特征出发。张春龙，张国梁（2017）研究表明，企业高层管理团队手中掌握的权力会影响公司的现金股利政策，即高管权力越大，他们掌握的话语权越多，那么其会干预现金股利的分配，更加倾向于内部融资从而减少现金的发放。梅世强（2013），陈其安（2013）实证研究结果表明，我国上市公司高管人员的心理偏好在一定程度上影响着其行为决策与选择，尤其是过度自信的高管人员普遍偏好少发甚至不发放现金股利。程柯，赵卫斌（2015）研究显示：中国上市公司的管理层持股较少时，股利分配较多;随着持股到达顶点之后如果再继续增加持股数量，此时管理层会倾向于少发股利以留存利润。王峥，叶莉（2020）探究了高管团队特征的某些方面，例如高管团队的规模大小、年轻人与中年人的占比、男性与女性、本科硕士博士等学历高低等等，是否会对企业现金股利政策产生影响以及如何影响。

4.从公司治理结构的角度研究。胡国柳（2010），李伟铭（2011）研究结果表明，我国（下转第179页）（上接第147页）上市公司持股比例高的股东，尤其是第一大股东，会更加希望获得更多的现金回报，所以偏好于现金股利的发放。陈立泰等（2010）发现当企业是属于国有控股、董事会规模较大、高管薪酬高或者由四大会计师事务所审计的公司，现金股利的分发力度会更大;但是如果流通股所占的比例高或者董事会中独立董事人数较多规模大的公司，其现金股利的分配力度较小。闻捷（2011）研究发现：公司治理较完善、内部机构健全的企业相比治理杂乱无章、内部机构缺失不全的企业，其往往会选择现金股利的分配方式。任力，项露菁（2015）实证结果表明：公司股权是否集中以及制衡程度会影响股利的分配方式与力度。

5.从外部行业与宏观政策出发。李增福（2003）研究发现，上市公司的股利分配在不同行业之间有所不同，且这种差异具有稳定性与显著性。唐国琼（2005），李树根（2014）研究结果发现：政府的政策干预与行政监管都会影响到上市公司的股利支付率高低。林川（2016）研究發现，当上市公司的市场化进程越高或者是属于具有政治关联的IPO公司，这种特质的上市公司会更愿意以现金的方式进行股利分配。全怡（2016）研究发现，当政府采取的货币政策是紧缩型时，那么公司倾向于少发甚至不发放现金股利;其中融资约束与银企关联分别起到强化与缓解这种抑制作用。

三、结论

通过上述对于股利分配形式、理论与政策的阐述，以及回顾学者的历来研究，可以清晰发现学者研究大都集中在公司的内部财务特征与外部治理结构、宏观政策方面，而且止步于2016年。今后可以结合我国股权改革与市场化进程加强研究，希望可以丰富股利分配方面的相关理论研究，促进上市公司的健康稳定发展。

（作者单位：吉林财经大学）