供应链金融提升了上市公司的融资效率吗

杨毅　高玥　吴晶晶

【摘 要】 以2015—2019年沪深A股上市公司为研究样本，探究供应链金融、会计稳健性与融资效率三者之间的关系，在此基础上，将会计稳健性根据其性质划分为非条件稳健性和条件稳健性，进一步研究不同会计稳健性下，供应链金融对融资效率的影响。通过构建多元回归模型实证研究发现：供应链金融的发展程度越高，企业的融资效率越高;会计信息的稳健性越高，企业的融资效率越高;与条件稳健性相比，非条件稳健性能够更好地促进供应链金融提升企业的融资效率。基于此结论，针对企业、商业银行等金融机构以及政府提出相应的对策和建议。

【关键词】 供应链金融; 条件稳健性; 非条件稳健性; 融资效率

【中图分类号】 F276.3  【文献标识码】 A  【文章编号】 1004-5937（2022）01-0052-09

一、引言

随着供给侧结构性改革的深入发展，我国经济发展速度开始换挡，经济结构逐渐阵痛叠加。针对我国资本市场中代理冲突和信息不对称等问题和金融抑制现象，需要解决金融供给与实体需求脱节问题。资金是企业发展的基石，企业的进一步发展需要融资，而融资的水平在很大程度上体现在融资效率上，它能够对企业融资成本及面临的风险进行有效衡量，并基于此，逐步影响到整个企业的运营效率。改善融资效率是企业提升自身竞争力，能夠在市场上更加持久稳定地发展并且进一步提升的关键力量。因此，在当前的现实背景下，探讨影响融资效率的因素，以及采用何种方式能对其进行提升，对我国实体经济的高质量发展具有重要现实意义。

在我国市场要素流通仍存在障碍的背景下，供应链金融作为一种新的融资模式迅速“走红”，为我国企业的创新发展注入新的血液。为了促进供应链金融的稳健发展，2019年7月，中国银行保险监督管理委员会办公厅发布《关于推动供应链金融服务实体经济的指导意见》（简称《意见》），要求银行保险机构规范开展供应链金融业务，逐渐提升企业金融服务。供应链金融作为一项突破传统融资短板的金融创新服务，以供应链为纽带，核心企业为中心，由金融机构向链内的上下游企业提供融资服务。通过整合信息、资金、物流等各种企业所需的资源，逐步盘活企业资金，在对资金的运作模式进行优化的基础上，也不断降低了成本的需要，提高了资金的利用效率。

企业周围存在着广阔的市场与机会，从外部吸引资金以满足企业不断发展的需求是必由之路。但银行等外部投资者了解企业资金状况的途径是单一的，因而无法准确了解企业真实的财务状况以及发展态势。而会计稳健性在很大程度上多方面传递出企业的运营状况，为企业投资者提供了重要参考依据。在当今世界普遍认可的会计准则中，会计稳健性已经成为一项重要标准。在实践过程中，由实证会计理论可知，在债务企业签订过程中，债权人相比于企业处于信息劣势地位，且面临着较高的企业经营风险。债权人与企业股东之间越来越严重的利益分配问题需要会计稳健性进行调和。会计稳健性能通过及时地确认“坏消息”和更加谨慎地确认“好消息”，降低企业融资成本、融资风险，从而提升融资收益。因此，企业会计信息的稳健性得到提高，企业投资的关注度也会得到改善，通过对融资环境的改变，积极地促进了企业的融资效率。然而，融资效率这一财务术语与会计稳健性这一会计术语分属两个学科概念，当下鲜有学者对此进行交叉研究。因此，从实证分析角度探究会计稳健性对企业融资效率的影响，不仅有利于丰富会计稳健性的经济后果的研究，也可以推进企业经济的高质量发展，兼具理论和实际意义。

当前学术界对“融资约束”进行了较多研究，而“融资效率”在企业日常经营管理和社会经济发展中同样至关重要。现阶段，我国大多数上市公司在发展的过程中，面临着严重的金融抑制现象，如何有效改善上市公司融资现状，是亟待解决重要难题。如何提高融资效率，逐渐成为学术界的热点话题，这也是本文的落脚点。在上市公司饱受融资困境的现状下，供应链金融的作用如何，这一创新模式能否成为企业发展的出路？会计稳健性在供应链金融影响企业融资效率的创新研究议题中是否发挥显著的调节作用？条件稳健性与非条件稳健性在供应链金融对企业融资效率的影响中是否存在替代作用？厘清这些问题，对于企业改善融资困境，促进企业有效发展具有重要意义。

综上，本文以2015—2019年沪深A股上市公司为研究对象，在考虑我国融资难、融资效率低的现实背景下，跨层次探究供应链金融及会计稳健性对融资效率的治理机制，从理论和实证两个角度检验供应链金融、会计稳健性与企业融资效率三者之间的关系。本文的增量贡献可能在于：第一，将会计稳健性与融资效率的研究扩展至条件稳健性和非条件稳健性，目前鲜有学者从定量角度分别检验条件稳健性和非条件稳健性对融资效率的影响，本文从实证角度丰富了条件稳健性与非条件稳健性对融资效率的作用研究;第二，首次考察了供应链金融在企业融资效率中的作用，并进一步将会计稳健性与供应链金融结合起来分析，有针对性地研究企业融资效率的作用机理，进而归纳出帮助企业走出融资困境的措施。

二、文献回顾与研究假设

（一）供应链金融与融资效率

融资效率是指在市场条件的纵向对比、企业之间的横向对比与融资制度的动态对比下，企业是否能实现资金的获得成本低、利用效率高。伍装[1]以中小企业为研究对象，指出我国融资效率的影响因素主要包含以下五个方面：融资成本、资金利用率、偿还能力、融资机制规范度以及融资主体自由度。供应链金融作为针对企业融资需求开展的新兴金融服务，聚焦供应链中核心企业信息、资源等优势，优化资金的运作模式，为企业提供了有效且快捷的融资渠道，从成本、风险和利用率三个维度对其效率产生了重大影响。

成本效益的提高有利于供应链金融改善融资效率。从融资模式角度看，供应链金融由传统银行单一的融资渠道创造性提出“1+N”模式，在供应链运营的各阶段实施相匹配的融资模式，主要包括应收账款融资、预付账款融资和存货融资，分散了融资成本，增大了融资契约成立的概率，从而提高了融资的效率[2]。从担保角度看，传统融资方式中企业因缺乏担保物，交易风险高遭受银行融资拒绝。而供应链金融模式下的交易风险由单个企业转移到整个供应链，借助链上关键企业的担保，提高融资企业在商业银行贷款额度，同时通过供应链中的融资，降低商业银行流动资金需求水平[3-4]。从同业竞争角度看，核心企业因其规模大，盈利能力强，与商业银行之间有较多的业务往来，因而可以利用商业银行等金融机构间的同业竞争降低自身的融资成本。链内的上下游企业借助关键企业的信用优势降低自身的筹资难度，扩大融资规模，减少融资成本，最终形成良性循环。

通过有效控制企业融资风险，供应链金融对融资效率产生积极影响。从其本身定义来看，供应链金融是金融的服务，通过链上全局的可把握的风险取代无法把握的风险，进而减轻企业的外部获资难度。从金融机构的角度来看，当下企业无法获得商业银行等金融机构的资金支持是由于企业的信用级别低，商业银行等金融机构难以控制其风险，致使企业出现了融资困境。供应链金融创造性地转换了商业银行的风险评估视角，通过关键企业与链内上下游企业的信用捆绑，从而将多个企业单一风险转化为供应链的整体交易风险[2]。这在一定程度上弱化了企业面临的制约，通过获取担保的方式，能较为有效且迅速地获取企业所需要的大量资金。因此，风险的有效降低能减少了企业融资的获取难度，进而提高了融资效率。

通过提高资金利用率，供应链金融可对融资效率的改善产生正向的影响。其创新的金融服务模式带来的频繁且稳定的业务网络可以增强企业在供应链中的商业信用，引起银行等金融机构的关注。因此，当企业具有资金需求时，银行等金融机构更愿意以较低的融资利率进行融资，从而降低贷款成本。卢强等[5]指出，供应链金融作为供应链与金融结合的综合性金融产品，从供应链运营与金融相结合角度盘活供应链资金，提高资金可得性。因此，基于上述分析，本文提出假設1。

H1：供应链金融可以有效提升企业的融资效率。

（二）会计稳健性与融资效率

当前会计稳健性经济后果的研究大体可以分为三个方面：信息不对称、融资效率、投资效率。就融资效率而言，前人研究发现，会计稳健性对融资效率的影响是一种传导机制。会计稳健性通过影响债务成本和权益资本成本进而影响企业的融资效率。因此，本文将从债务融资成本和权益融资成本两方面进行研究。

从债务成本角度来看，由于管理者与债权人两个利益主体之间存在着相互制约的关系，二者的矛盾导致契约缔结成本居高不下，需要通过会计稳健性的平衡作用逐渐降低双方的代理成本，提高公司价值。会计信息稳健性越高，银企间的信息不对称越少，信任程度越高，进而可以在一定程度上提升金融机构的风险敏感度，提升企业贷款额度，降低贷款成本[6]。除此之外，稳健的会计信息通过制约盈余管理行为，去芜存菁，其准确性能够得到有效的保障，满足了投资者快速准确了解公司财务状况的需求，有利于公司持续稳定地吸引到更多的资金。因此，会计信息的稳健度越高，债务成本越低，则融资效率也会随之改善。

从权益资本成本角度来看，Suji[7]首次从理论角度论证会计稳健性与权益资本成本的关系，并得出结论，企业会计信息的稳健程度可有效加强权益资本成本效益。会计稳健性通过及时确认坏消息，降低了信息的不对称性和投资风险，进而减少权益资本成本。而实证角度上，朱清香等[8]以上市公司为研究对象，采用多元回归等多种计量方法对会计稳健性与权益资本成本的关系进行实证检验，结果得出，会计信息的稳健性程度和权益资本成本显著负相关。基于此，会计稳健性高的企业可以有效降低权益资本成本，进而提升企业的融资效率。

20世纪90年代，Feltham et al.[9]、Basu et al.[10]从实证的角度对会计稳健性进行了定义研究[9-10]。后人在此理论研究的基础上，将会计稳健性进一步划分为条件稳健性和非条件稳健性。源于Basu（1997）“资产负债表导向的稳健性原则”的条件稳健性，或称为消息依赖稳健性、事后稳健性，指的是相较于好消息，当期坏消息对盈余的影响更及时。源于杨筝等[11]“损益表导向的稳健性原则”的非条件稳健性，或称为独立于消息的稳健性、事前稳定性，指的是通过加速费用确认或者推迟收入确认从低报告权益账面价值。这是一种总体的偏见，和当期消息无关。显然，条件稳健性和非条件稳健性存在本质的区别，因而其对企业融资效率的影响作用也不尽相同。以往学者对上市公司的研究中，Basu模型、盈余波动等模型计算出的条件稳健性缺少信息的独立性和客观性，在亏损公司“大洗澡”的情形下才能发挥作用。因此，条件稳健性只有在特定条件下才能发挥有限的促进作用。相反，源于事前分析的非条件稳健性，其强大的信息独立性通过对企业进行总体评估更能给外部投资者提供更高质量的财务信息，降低融资成本、违约风险、提升企业融资效率[12-13]。因此，本文提出假设2。

H2a：企业会计稳健性水平越高，融资效率越高。

H2b：与条件稳健性相比，非条件稳健性对企业融资效率的正向影响更为显著。

（三）供应链金融、会计稳健性与融资效率

现阶段，同时分析供应链金融与会计稳健性对融资效率的影响效果的研究较少，但是二者都能帮助企业获取更多的资金，只是三者之间的相互影响关系及强弱程度还需要进一步的研究。缓解企业的融资困境可通过两种渠道：改善内部融资渠道和借助适当资本取得外部资金[14]。但是内部融资由于受自身资源条件的限制，无法支撑起当下企业的高速发展，因此，开展外部融资是必然趋势。供应链交易背景和交易信息供应链金融降低了供应链上的企业之间与供应链金融流动性风险承担者的信息不对称程度和交易成本，帮助供应链企业获得金融资源，进而提高企业融资效率。同时，在内部现金流给定的情形下，外部融资的成本与企业表现的健康程度相关，作为会计信息的重要特征之一的会计稳健性是商业银行等金融机构衡量企业健康程度并确定是否提供资金的标准之一，因此提升会计信息的稳健性可帮助企业获取资金，降低融资成本，提高融资效率。非条件稳健性独立于外部环境，具有独立性和客观性;在会计准则和会计制度的强制规范下，事前控制信息提升会计信息质量，进而更容易获得金融机构的融资支持。因此，会计信息的非条件稳健性越高，企业与金融机构的信息不对称程度越低，在核心企业的帮助下，银企间的信任程度越高，因而企业更容易获得资金，进而提升融资效率，即非条件稳健性高的信息的供应链金融中，企业的融资效率提升更大。根据上述分析，本文提出假设3。

H3a：在提升企业融资效率方面，供应链金融与会计稳健性存在替代效应，即当供应链金融发展水平低时，稳健的会计信息也可以提升企业的融资效率。

H3b：在同等条件下，当供应链金融发展水平低时，非条件稳健性对融资效率更具有积极的正向影响。

三、研究设计

（一）样本选择与数据来源

为探究供应链金融、会计稳健性与企业融资效率三者间的关系，本文以2015—2019年沪深A股上市公司为本文研究样本，为保证数据的完整性和准确性，按照以下顺序进行样本的筛选：（1）剔除金融行业公司;（2）剔除当年上市公司的样本数据;（3）剔除2015—2019年间财务数据缺失的样本公司;（4）剔除样本期间内ST、？觹ST公司，最终得到356家有效样本公司。样本公司的财务数据来源于国泰安（CSMAR）数据库、锐思（RESSET）数据库。为了剔除极端值对实证结果的影响，本文对回归模型中的主要连续变量上下1%的样本观测值进行了Winsorize处理。本文使用软件STATA15.0和EViews7.0进行了统计回归分析。

（二）关键变量定义

1.融资效率

贾正源等[15]提出EVA率可有效提升企业融资效率，因此本文选取EVA率为融资效率的衡量指标，记FE。EVA率越高，企业融资效率越高。具体如下：

2.供应链金融

当下国内外对于供应链金融仍没有一个专门的衡量指标，因此本文借鉴韩民等[16]、刘兢轶等[17]的研究方法，对供应链金融发展程度指标SCF构建如下：

3.会计稳健性

（1）非条件稳健性——累计应计模型

通过进行分年度、行业回归，β+β反映了会计盈余对“坏消息”比“好消息”反映的增量及及时性。因此，β+β的值越大，会计盈余对负面消息更加敏感，稳健性越强。本文以β+β衡量会计稳健性，用CSCORE表示。

4.控制变量

通过对学者已有研究的深入分析，本文选取财务杠杆（DFL）、资产负债率（LEV）、每股收益（EPS）、营业利润率（TTM）、股权集中度（Top10）、行业（Inds）和年度（Year）作为控制变量。具体变量设置见表1。

（三）研究模型设计

首先，为验证H1，提出回归模型1，预期供应链金融的回归系数α1显著为正。

四、实证检验

为了验证H3a、H3b，在模型2、模型3的基础上，分别加入供应链金融与非条件稳健性、供应链金融与条件稳健性的交乘项，具体如模型5和模型6：

（一）描述性统计

描述性统计结果见表2，结果显示：（1）融资效率FE最小值为-0.0579，说明样本公司融资效率较低，企业获得外部融资的难度大，融资成本高;均值为0.0221，说明样本公司融资效率整体表现良好。（2）供应链金融最小值为0.0061，最大值为0.4911，说明2015—2019年，我国的供应链金融有了很大的提升。（3）条件稳健性和非条件稳健性的代理变量全样本均值均为正，说明样本公司整体会计稳健性较好，但最小值均为负数，说明大部分样本公司开始重视会计稳健性以及自身信息的稳健程度，但样本公司之间的会计信息的稳健程度仍存在较大差异。（4）样本企业中，资产负债率（LEV）均值为50.51%，每股收益（TTM）均值为8.64%，说明我国上市公司近五年高负债、低收益，金融环境不乐观，需要进一步改进。

（二）相关性分析

表3列出了各个变量之间的Pearson相关系数，由此能够得知，融资效率（FE）与供应链金融（SCF）存在显著正相关，H1得到初步验证。条件稳健性（CSCORE）与融资效率（FE）在1%的显著水平正相关，说明会计信息的稳健程度越高，企业的融资效率越高。H2a得到初步验证。而非条件稳健性（CACC）与融资效率（FE）虽然正相关但不显著，因此H2b需要进一步的验证。

（三）回归分析

表4列示了H1、H2a、H2b的回归检验数据，结果表明：（1）模型1修正后的R2为0.5614，拟合度更好，这说明模型1对供应链金融SCF与融资效率FE之间的关系解释更优。供应链金融SCF与融资效率FE之间的回归系数为0.069且在1%水平上显著，即供应链金融与融资效率之间显著正相关，其通过整合供应链上企业的物流、商流、资金流和信息流盘活企业资金，降低融资成本与风险，提升了企业融资效率，H1得到验证。（2）根据模型2、模型3的回归结果可知，CACC和CSCORE的系数分别为0.0388和0.0147，均在1%水平上显著，表明会计信息越稳定，企业为获取信息花费的成本越低，企业的融资效率越高。H2a得到验证。（3）模型4中非条件稳健性代理变量CACC与条件稳健性代理变量CSCORE的系数分别为0.0390和0.0149，这种差异在1%水平上顯著，这表明保持独立性和客观性的外部信息，由于降低了会计信息的失真程度更能有效的提升企业的融资绩效，即相较于条件稳健性，非条件稳健性能更有效的提升企业的融资效率，H2b得到了验证。

表5列示了供应链金融与非条件稳健性、供应链金融与条件稳健性交乘项的检验结果。由表5可知，模型5中供应链金融（SCF）与非条件稳健性（CACC）二者交互项（SCF×CACC）回归系数为0.2148，表明在改进上市公司融资效率的过程中，供应链金融与非条件稳健性存在替代效应。这也说明，当企业会计信息非条件稳健性高时可以依靠供应链金融这一创新的融资方式提升企业的融资效率，H3a得到验证。另外，非条件稳健性下的会计信息受环境影响小，因而失真程度小，会计信息质量高，即相较于条件稳健性，非条件性稳健性对供应链金融提升融资效率的正向影响更为显著，H3b得到验证。

（四）稳健性检验

为了保证研究结果的可靠性，本文在参照相关研究方法的基础上，对回归结果做了进一步的分析。首先，通过对每次的回归进行VIF检验和White检验，表明不存在多重共线性和异方差性;其次，本文借鉴方芳等[20]的研究，使用净资产收益率（ROE）代替EVA率作为融资效率的衡量指标，对模型1—模型6重新进行回归分析，检验分析如表6、表7。供应链金融SCF与非条件稳健性显著性由1%下降至10%，但回归结果均未发生根本性改变，变量的替换不影响假设的成立，因此实证结果较为稳健。

五、结论

（一）研究结论

本文选取2015—2019年沪深A股上市公司作为研究对象，研究供应链金融、会计稳健性对融资效率的影响，进一步探究在条件稳健性、非条件稳健性下，供应链金融对融资效率产生的影响。根据实证研究结果得到如下结论：第一，供应链金融对融资效率的影响是正向的。第二，会计信息的高稳健性会对融资效率产生积极影响，且相对于条件稳健性，保持信息独立性的非条件稳健性对融资效率的提升作用更显著。第三，非条件稳健性可以有效提升供应链金融对融资效率的促进作用。这些结论在稳健性检验中依然成立。本文把供应链金融、会计稳健性与融资效率相联系，从两个角度为企业融资提供了借鉴及论证。

（二）政策建议

为提高供应链金融的发展程度和会计信息的稳健性，有效改善企业融资效率，通过上述分析，本文对上市公司、相应政府机构以及金融机构提出以下建议：

1.对上市公司的建议

一是企业想要充分利用外部金融工具的红利，需要充分发挥主观能动性，发展供应链金融。企业应在不断挖掘自身的融资渠道同时，充分利用核心企业为自身融资提供便利，深化合作，提高自身的资信水平，满足商业银行等金融机构的信贷条件，减少融资成本;同时培养供应链金融专业人才，有契约精神，严格履行合同，提高对借贷关系的管理水平。二是培养自身对会计信息稳健性的需求。会计准则只能对企业的会计稳健性进行一定程度上的规范，其作用是短期的，对于企业自身会计稳健性水平的提高并不能产生长久的促进作用。因此，企业应加强学习，增强自身辨别能力，提升企业对会计信息稳健性的需求进而提高企业融资效率。

2.对相应政府机构的建议

一是进一步优化完善相关法律法规和会计准则。当下从中央到地方陆续出台了相关政策来鼓励并推动企业健康发展，各级政府应加强供应链金融相应法规政策的制定，促进供应链金融的可持续发展。二是进一步完善现有的会计制度和会计准则。稳健性高的会计信息必定离不开会计准则的强制要求，因此积极发挥政府对企业内部会计信息稳健性的引导作用，明确相应的制度和奖罚措施，提升会计信息的稳健度，促进企业的稳定发展。三是完善监管体系。会计稳健性传递给银行等外部投资者的信息并不一定是积极的信息，若此时市场内其他企业提供的是利好信息，则不利于企业开展相应融资活动。因此，加强政府监管，完善监管体系，修订监管条例，通过事前审核信息，事后处罚行为的方式降低对企业的负面影响。

3.对金融机构的建议

一是加强同行业合作，研发创新型服务产品。相较于传统的银企融资信贷模式，供应链金融凭借其系统化的信息为供应链内的成员企业提供最优产品。这就需要金融机构整合最优资源，运用多重技术手段，不断加强金融产品创新。商业银行等金融机构可对供应链内的成员企业进行有效的细分和分析，研发整合出通用性的基础产品。在此基础上，通过对链内成员进行针对性的分析，搭配个性化的金融服务，不断满足差别化的企业融资需求。二是推动金融科技应用，完善供应链金融发展平台。当下“互联网+供应链金融”处于蓬勃发展阶段，对金融服务而言，线上供应链融资服务的发展是大势所趋。在此背景下，全国各地正积极搭建融资服务平台，从技术角度促进银企深入合作，实现企业的资金优化。金融机构作为核心参与者，应积极投身于将供应链中的关键企业、上下游企业、第三方物流等成员企业与服务平台进行系统对接，优化供应链业务流程，降低自身服务成本，促进服务高效率。除此之外，通过服务平台中的大数据分析，深度挖掘企业信息，提升银企间的信赖程度，降低银行资本消耗。

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