从供给冲击到利率冲击

鲁政委

2021年，全球经济强劲复苏，再通胀交易盛行。2022年，尽管经济增长放缓，但通胀高烧不退，联储被迫加速紧缩。与此同时，欧日英等主要经济体亦携手收紧货币政策。全球金融市场需要警惕从疫情造成的“供给冲击”到美欧央行收紧所导致的“利率冲击”的转变。

美国经济已有被动补库存迹象，新订单增速回落、库存同比增加。但不容忽视的是，当前的供给约束存在特殊性：由于全球供应链受损，叠加下游需求快速复苏，下游库存处于极低水平;与此同时，由于供应商交付时间延长，上游制造商大量提前采购。从经验看，如果下游库存过低，则上游的补库存往往对应着通胀的上行，即便这一时期新订单可能出现下滑，下游的补库存也可给经济带来一定支撑和缓冲。考虑到当前下游库存仍处于历史最低水平，2022年大概率还会逐渐补库存，由此将使得美国本轮库存周期的补库存阶段持续较长时间。经济增速绝对水平会较2021年有所回落，但整体仍不会太弱。

与美国类似，德国上下游企业库存走势呈现明显分化。上游企业库存量持续增长，而零售、批发等下游行业的库存水平大幅回落。2022年上游企业的库存将向下游转移，历史上类似的情形往往对应着经济活动降温但不失速。就整个欧元区而言，得益于欧盟不断推动新冠疫苗接种，叠加货币和财政刺激双管齐下，欧元区经济也将呈现较强韧性。展望2022年，欧元区经济增速较2021年有所回落但仍维持较高水平。……