员工持股计划文献述评

秦海青

（云南财经大学会计学院，云南 昆明 650221）

随着当今社会的不断发展，企业间的竞争日益剧烈，人力资本逐渐成为企业核心竞争力的重要体现。为了获得更多的人力资源优势，企业需要对员工实行除薪酬福利外的其他激励机制。员工持股计划是一项专门针对员工的激励制度，起源于美国，经过不断的发展，其理论基础也在不断完善。20世纪70年代末我国实行改革开放之后，员工持股也被引入中国，至今它在我国的发展已经有将近四十多年的历史。自我国引入员工持股以来，受到政策变动、资本市场波动及公司自身影响，学者们对于员工持股计划的实施动机存在不同的意见。很多学者认为公司实施员工持股计划不单纯是为了激励员工，而是有着更为复杂的动机；并且在员工持股计划实施效果的研究中，学者们也是也是众说纷纭，有的认为员工持股计划带来了积极的后果，也有的认为带来了消极效果。因此，本文将对员工持股计划的相关文献进行回顾总结，为未来员工持股计划的研究提供参考。

一、员工持股计划概述

1.员工持股计划含义与发展

员工持股计划（简称“ESOP”）主要是指通过让员工自愿认购本公司股票并长期持有进而分享企业剩余权益的一项激励机制，它可以使股东与员工形成共同的目标，从而促使企业更好地发展。员工持股计划与股权激励都是企业经常实施的长期激励机制，但二者又有一定的区别，首先员工持股计划可以用来激励基层员工，具有门槛低、范围广等特点，并且相对于股权激励，员工持股计划没有行权的业绩条件，员工所持股份由管理委员会统一管理，因此员工持股计划使得员工与公司长期利益连接更加紧密。

员工持股计划最早出现于美国，理论源于Kelso和Adler的双因素理论。该理论认为两个基本生产要素劳动和资本一起创造财富，员工通过劳动创造财富的同时也应分配共同创造的利益，这样有助于解决劳资冲突，克服贫困危机，这就是员工持股最开始的目的。我国企业的员工持股制度起始于20世纪80年代，发展至今经历了多次反复[1]。由于早期我国资本市场刚刚形成，许多相关政策法规不完善，员工持股计划在我国的实施效果并不好，一些地方甚至出现了非法交易现象[2]，因此我国曾多次暂停员工持股的试点工作[3]。2005年之后，我国不断发布各种政策文件来规范员工持股制度。2013年党的十八届三中全会强调，“允许混合所有制经济实行企业员工持股”。2014年证监会发布的《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》（以下简称“指导意见”）标志着员工持股计划在中国的又一次重启[4]，这个文件对我国上市公司员工持股计划做了比较细致规范的规定，并且更具操作性。自发布以后，更多上市公司投入了推行员工持股计划的大潮，如今员工持股计划已成为我国国企混改的重要一环，我国员工持股计划的实施正处于发展的新阶段。

2.国企混改与员工持股

改革开放以来，随着经济的不断发展，我国国有企业逐渐形成“一股独大”“所有者缺位”等问题，为解决这些问题我国积极开展新一轮国有企业改革，混合所有制改革成为本轮国企改革的重要抓手。混合所有制改革就是“混资本”与“改机制”相结合，因此国有资本既要与非国有资本相结合，又要改善公司治理机制，弥补国有企业“一股独大”“所有者缺位”的缺陷。越来越多文献研究混合所有制改革的实施效果。李文贵和余明桂研究发现混改背景下非国有资本可以促进企业创新[5]，杨兴全等通过对我国2007年～2017年国有企业上市公司的研究发现，国企混改后优化了企业的多元化经营程度，并且地方国有企业混改的作用更强[6]。张辉等对1999年～2007年我国国有企业进行研究，研究结果表明混改可以显著国有企业的的政策性负担，进而有助于提高企业经营绩效[7]。

党的十八届三中全会强调“允许混合所有制经济实行员工持股”，意味着政府鼓励国企混改与员工持股相结合，这样不仅在国有企业中融入了非国有资本，有助于缓解国有企业“一股独大”的问题，又增加了对于员工的激励机制，提高了员工工作积极性，有助于激发国有企业活力。王在全研究认为员工持股计划对于企业人才的激励有助于完善国有企业的公司治理，优化国有企业产业结构[8]。周魅研究发现员工持股可以改善国有企业缺乏有效激励机制、代理效率低下的问题[9]。张孝梅提出员工持股可以使国有企业形成多元股权结构，有助于改变国企“一股独大”的格局，促进社会财富的合理分配[10]。

二、员工持股计划的实施动机

1.员工持股计划的激励动机

员工持股计划作为一种激励机制不仅可以提高企业成员工作的积极性，还可以留住和吸引更多的优秀人才，促进企业的更好发展，所以很多企业基于这种动机实施员工持股计划。Chen和Huang的研究认为员工持股计划激发了员工的主人翁意识，甘愿为公司付出，进而提升了公司的利益[11]。周冬华等的研究证实了员工持股计划是一种有效的激励机制，它通过提高企业的风险承担进而提高企业的创新产出[12]。陈艳艳认为实行员工持股计划可以有效发挥激励效应，进而吸引和留住优秀员工[13]。宋芳秀和柳林的研究表明为了企业留住优秀人才实施员工持股计划，这向外界发出了一种积极的信号，有助于帮助公司增加人力资本[14]。杨华领和宋常认为员工持股计划的激励效应使员工发挥出“众人拾柴火焰高”的效果，企业绩效随着员工股权激励范围的扩大而变得更好[15]。并且近年来，随着国企改革的不断深入，员工持股计划的激励效应可以有效弥补国企原有激励机制的缺陷，现已经成为我国混合所有制改革的重要举措。

2.员工持股计划的非激励动机

员工持股计划最初的目的是对员工进行长期激励，但是公司有可能出于非激励动机推出员工持股计划[16]。例如一些具有内部控制人倾向的经理人担心外部接管撼动其地位，会倾向于在企业实施员工持股计划[17]。Chaplinsky和Niehaus以美国的公司为样本研究指出一些公司的目的是抵制恶意收购[18]。美国对于员工持股计划有税收优惠，因此Kruse发现很多公司出于节税动机实施员工持股计划[19]。国内关于员工持股计划非激励动机的研究文献不多，孙即等利用《指导意见》发布后至2015年10月实施员工持股计划的公司为样本，发现员工持股计划是一种积极的信号并且能够缓解融资约束，因此很多公司开始实施员工持股计划[20]。

三、员工持股计划的经济后果

1.积极后果

首先，员工持股计划能够提升企业经营绩效。员工持股计划让企业员工获得股权，这种做法增加了员工的“主人翁”意识，员工为了个人财富与企业的长期发展，愿意为公司的经营业绩付出更多努力。Jones和Kato认为，员工持股计划可以让企业普通员工有机会参与到公司的经营决策中，这会提高公司的经营决策质量，从而进一步提高公司的经营业绩[21]。石颖通过研究2014年～2019年的全样本数据发现员工持股可以优化五个维度的财务业绩，且对国有企业的优化效果更显著[22]。并且，员工持股计划有助于增强企业员工的利益一致性，促进了企业的创新产出[23]，同时还增强了企业内部员工之间的协调配合，实现生产效率的提升。郝昕研究发现技术密集型企业实施员工持股计划的话能够带来业绩的提升，因为这类企业更加需要人才，员工持股计划的激励作用可以增加这些人才的积极性[24]。

其次，员工持股计划能够改善公司治理水平。企业实施员工持股计划以后，员工从此与企业命运与共，因此他们会更加积极努力地工作，并且会对管理层的决策进行监督并在一定程度上影响公司的战略决策。员工持股计划可以对管理层进行有效的监督，提高了企业的信息披露质量，改善了公司的治理环境。张学志等研究发现员工持股计划调动了员工的监督积极性，减少了高管机会主义行为，显著降低了企业违规概率。此外，我国实施的员工持股计划的激励对象不仅包括普通员工，还包括管理层[25]。高管持股比例的提升有助于降低企业的代理成本、提高投资效率、改善企业超额雇员问题。张永冀等认为员工持股计划使员工变成股东，提高了员工的议价能力，进而减少了管理层的自利行为，有助于改善公司治理[26]。因此，员工持股计划可以监督并约束管理层行为进而提升公司治理水平。

再次，员工持股计划能够促进企业创新。员工持股计划的激励对象通常是对公司发展有利的优秀员工，它可以帮助企业吸引和留住更多高层次人才，有利于企业的创新活动。员工持股可以留住企业优秀人才，从而有利于企业创新项目的持续推进。陈效东研究发现员工持股计划缩小了高管与员工之间的薪酬差距，提高了员工工作的努力程度，有助于企业进一步创新[27]。姜英兵和史艺然研究了我国的高新技术企业，认为员工处于执行层，对他们实行激励更能激发他们的创新想法，因此对核心员工的股权激励比对高管的更能促进企业创新产出[28]。

最后，员工持股计划能够带来正的市场反应。2014年《指导意见》发布后，我国员工持股计划有了更加详细规范、更具可操作性的指导文件，并且随着我国治理环境、法律环境的不断改善，现在公司实施的员工持股计划对于员工更具激励性，因此可以带来正的市场反应[29]。并且，员工持股计划将员工利益与股东利益绑定在一起，使员工更加关注长期利益，有助于企业经营业绩的提高和公司治理的优化，因此员工持股计划的实施向市场传递了一种好的信号，促进股价上涨。

2.消极后果

部分学者对于员工持股计划的经济后果有另一种看法。部分学者认为员工持股计划并不一定能达到预期效果，员工持股计划与企业绩效二者之间没有显著的相关关系。Kim和Ouimet[16]研究发现员工持股计划被用作员工工资的替代方案或反收购，因此不能显著提高企业业绩。还有部分学者认为员工持股计划不但不能使企业绩效提高，甚至会降低企业绩效。

中国部分学者研究表明企业实施员工持股计划会降低财务信息质量，如戴璐和林黛西研究了2014年～2016年沪深A股实施员工持股的上市公司，发现如果被激励的员工中管理层认购的股份越多，后续越可能进行盈余管理来为自己谋利[30]。陈大鹏等研究指出管理层有“讨好”员工的倾向，为了拉升股价使员工获利更多，他们往往会采取盈余管理的方式，这使得企业的财务信息质量降低[31]。

四、研究评述与启示

通过上述文献梳理发现，在有关员工持股计划的实施动机的文献中，大多数文献表明员工持股计划是一种有效的长期激励机制，它使员工变成企业的股东，与企业命运与共，进而甘愿付出更多努力，以最大化公司的利益，很多企业基于激励动机实施此计划后，明显提高了员工工作的积极性，为公司获得更多人力资本。然而也有部分文献观察到有很多公司出于非激励动机实施员工持股计划，例如欧美等国家会因为想要减少现金支出、抵制恶意收购、减少税收支出等原因实施员工持股计划，而中国最近的研究表明，公司可能基于大股东自利或者管理层自利等原因推出员工持股计划。对于员工持股的经济后果，学者们目前还没有达成统一的结论，他们的主要观点分为以下几种：一种是员工持股计划可以给企业带来积极的经济效果，如员工持股计划可以提升绩效、改善公司治理、促进创新产出、使股东财富增加；另一种正好相反，有文献表明员工持股计划并不能达到预期效果，甚至可能会降低企业绩效、降低企业财务信息质量。

基于以上对员工持股计划的文献梳理，本文得出以下启示：

第一，未来学者们要结合我国国情与公司实际状况研究怎样设计员工持股计划方案能发挥出最好的效果。比如企业要合理设计员工持股计划的实施规模、分配比例等，保证公平公正，并且要考虑持股员工在企业的重要性程度，以岗定股，以便保证员工持股计划的顺利实施，更好地发挥出员工持股的激励作用。并且要提高员工持股平台在企业经营决策中的话语权，进而抑制管理者的自利行为。此外，还要设置灵活的退出机制，如果一些员工因特殊原因需要离开公司，例如退休、辞职、被开除等，就需要设计详细的规定保证这些员工顺利退出，以保证员工持股计划的公平有效。

第二，还要研究在政府层面上如何加强监管并健全员工持股相关政策法规。比如相关部门应该加强对实施员工持股计划公司的监管，规范它们的实施过程，防止其成为利益输送的工具，侵害员工的利益。并且要进一步规范上市公司员工持股计划披露制度，减少信息不对称程度，有利于投资者及时根据披露的真实信息进行决策。完善的政策法规和及时的监管有助于为企业实施员工持股计划营造一个良好的市场环境，有助于员工持股计划发挥出更好的效果。

第三，党的十八届三中全会强调“允许混合所有制经济实行员工持股”，但是经过上述文献梳理发现我国公司员工持股计划的实施效果不尽如人意，所以在未来的研究中要结合我国的混合所有制改革，扩大样本等进行更加深入的研究。并且，如今大多数有关员工持股计划的研究样本都是我国A股上市公司，未来也可以研究科创板、中小板企业实施员工持股计划的效果。