玻纤：周期下行尾部把握新兴成长

盛昌盛

2014年至今，玻纤价格经历了三轮周期，每轮周期持续时间为3年左右。第三轮周期在2020年四季度开始，2022年三、四季度受行业产能快速释放及海外需求下滑影响，玻纤价格快速走低。我们判断，该轮粗纱下行周期已处于尾部，当前粗纱价格维持稳定，待库存去化后风电、汽车轻量化及电子电气需求有望带动玻纤价格回升。

需求结构改变

需求方面，风电、汽车轻量化成为新增长点——据中国巨石2022年年报，2022年全球玻纤下游应用中建筑建材、交通运输、电子电器、工业设备以及能源环保等领域占比分别约为35%、29%、15%、12%和9%。近年来，房地产市场下行，建筑建材端玻纤需求增速放缓，但是受“双碳”政策影响，风电及汽车轻量化需求成为玻纤需求新的增长点。

具体来看：

（1）风电：2022年，我国风电招标量大增，达96.12GW，同比增长77.67%，而2022年我国新增风电吊装容量为49.83GW。2023年风电项目进入建设周期，尤其是大基地项目，2023年进入批量装机阶段，有望带动风电用玻纤需求快速增长。

根据明阳智能招股说明书数据，单GW风电装机所需玻纤用量1万吨左右，持续高景气的风电市场将为玻纤带来稳定的需求增量。2022年，我国风电招标量大增，达96.12GW，同比增长77.67%，其中陆风招标量为83.46GW，海风招标量为12.66GW。

而2022年我国新增风电吊装容量为49.83GW，剩余风电装机需求将在2023年释放，同时2023年1月我国风电招标量就以达到12.18GW，大量的风电项目静待装机，有望带动风电用玻纤需求快速增长。风光大基地建设、海上风电规划、老旧风场改造以及审批制度的转变将为风电中长期大规模、高质量发展提供强有力保障。

（2）汽车轻量化：双碳背景推动汽车轻量化发展，2022年我国汽车产量达到2702.1万辆，同比增长3.6%。其中，新能源汽车产量达到705.8万辆，同比增长达到99.1%，带动汽车用各类热塑性复合材料制品快速增长。

不过，海外短期的销售并不乐观，虽然海外需求总体保持增长趋势，但短期海外需求承压：

2022年我国玻纤及制品出口总量达到188.37万吨，同比增长11.93%；出口金额35.03亿美元，同比增14.54%。2022年上半年，受俄乌冲突影响，海外玻纤及制品消费市场需求强劲，下游用户纷纷转向中国玻纤及制品企业寻求产能供应，出口保持高速增长。进入下半年，海外需求减弱，出口增速下滑，甚至出现负增长。2022年12月，我国玻璃纤维纱及制品出口数量及金额分别同比下滑19.06%和25.81%。

行业集中度持续提升，产能扩张增速将放缓

玻纤行业属于资金、技术密集型行业，同时还有政策准入门槛，行业壁垒较高，行业集中度逐年提升。根据中国巨石2022年年报数据，我国三大玻纤生产企业中国巨石、泰山玻纤、重庆国际的玻纤年产能合计占到国内玻纤产能的75%左右。全球玻纤企业中，中国巨石、OC、NEG、泰山玻纤、重庆国际、JM这六大玻纤生产企业的玻纤年产能合计也占到全球玻纤总产能的75%以上。

据卓创资讯统计，2022年，国内新点火产线共计10条，产能增加96万吨；技改复产线1条，产能增加4.5万吨；冷修、停产产线7条，产能共计42.8万吨。新增产能多于冷修产能，产能增加明显。

此外，中国巨石和山东玻纤分别于2022年12月30日及2023年2月2日公告新建40万吨及30万吨玻纤产线。根据中国巨石业绩说明会预测，2023年全球新增有效产能整体新增有限，增速也将放缓，预计新增供给增速在3%-4%。

行业盈利中枢不断提升

从成本方面考虑，玻纤的原材料——叶腊石供给充足，价格稳定。据中国巨石2023年度第二期超短期融资券募集说明书数据，原材料占玻纤成本约30%，其中以叶腊石为主。我国为叶腊石储量大国，查明储量约5500万吨，集中在浙江、福建等地，我国目前叶腊石年消费量100万吨，供给压力并不大，且玻纤企业与叶腊石厂商多存在交叉持股，叶腊石价格整体稳定。

燃料方面，短期天然气价格弹性不大。受全球安全形势变化影响，全球能源价格经历2022年大涨后逐步回落。2023年一季度，国内天然气需求重新实现正增长，但恢复幅度不及预期，LNG价格已从高位超8000元吨/回落至4619.8元/吨（2023年3月31日数据），目前看来短期内价格弹性不大。

行业政策上，2021年8月，中国玻璃纤维工业协会发布《玻璃纤维行業“十四五”发展规划》，提出产能调控、结构调整、技术创新及节能减排等目标，行业有望进入产能有序扩张新阶段。

我国的玻纤产业还存在大量市场空间未被挖掘，尤其是在一些应用领域，许多细分市场甚至根本未被开发。随着全球在玻纤改性塑料、运动器材、航空航天等方面对玻纤的需求不断增长，玻纤行业前景仍然乐观。随着我国玻纤企业积极推进产品优化，持续向高端化转型，中高端产品如电子布、风电纱和热塑型产品销量快速增长，将带动行业盈利中枢提升。

两个维度选优质公司

首先从“吨价格”来看：行业对比而言，长海股份平均产品售价为行业最高，主要原因为公司产品中售价高的玻纤制品销量占比较大；此外，中材科技、中国巨石、重庆国际产品平均售价相当，高于售价相对较低的山东玻纤1000元以上。

再从“吨毛利”看：中国巨石、中材科技玻纤产品吨毛利领先行业内其他企业，截至2021年分别达3783、3368元/吨，较排名第三的长海股份分别高出696、282元/吨，展现出了良好的盈利能力。

分析其原因：（1）规模优势，截至2022年底，中国巨石和中材科技（泰山玻纤）产能占全国比重分别为39%和20%；（2）风电客户优势，中国巨石和中材科技均为中建材旗下企业，而中建材旗下拥有中材叶片和中复连众两大风电叶片制造企业，截至2021年底，合计市场份额为45%，因此中国巨石和中材科技拥有风电客户优势；（3）品牌优势，中国巨石和中材科技均具有品牌优势，在产品供应能力及定价权方面占据更加有利的地位。

主要玻纤上市公司吨价格对比（元/吨）

资料来源：Wind，各公司公告，国海证券研究所