投资者关注与投资者权益保护：定向增发视角研究评述

张海霞 王晓亮

一、引言

2011年实施的《上市公司非公开发行实施细则》规定，定价基准日可以在董事会决议公告日、股东大会决议公告日、发行日首日进行选择，在实践层面，大股东巧妙地利用了这一政策，在定向增发前通过时机选择，在决议公告日进行人为操纵，锁定较低的发行价格，侵害了投资者权益。据统计，在全部3372 家次的定向增发公司中，有3161 家是确定为董事会决议公告日为基准日，占比高达93.7%，投资者对发行价格相比市价折扣的过度偏重造成了资金以短期逐利为目标，不利于资源有效配置和长期资本形成。为此，2017 年2 月17 日证监会取消了会议决议公告日的定价基准日规定，直接统一为发行期首日。在定向增发过程中，股票价格是问题的核心，学术界对定向增发定价问题进行研究，大多从一级市场定价角度分析定向增发折价成因，认为定向增发存在大股东利益输送行为；也有少数学者从二级市场投资者非理性角度寻找错误定价成因，认为投资者情绪是影响定向增发折价的主要因素，在二级市场非有效的情况下，仅从投资者非理性角度分析定向增发股票价格上涨似乎是一种合理的解释，但仅从二级市场角度进行研究可能会不全面，投资者关注不仅会引发股票价格过度反应，而且作为一种公司治理机制，会对大股东与关联股东的定价报价策略产生影响。

本文通过梳理国内外相关文献，兼顾投资者理性与行为金融研究视角，基于定向增发视角分析投资者关注对权益保护的影响，有利于深入探析投资者关注对权益保护的影响机理，丰富并推动投资者关注对权益保护影响的研究。……