企业家和投资人一样要穿透周期的迷雾

徐传陞

以实业的心态做投资

很多实体产业，都有非常明确的周期性，这是产业本身的规律。如果在周期的高点才入局，必然会面临未来几年的沉寂；如果在低谷入局，入局难、需要耐心，但会迎来收获。不因低谷而失措，也不因高峰而忘形。

动力电池就具有非常典型的周期性。我们在2018年投资了电池正极材料龙头容百科技，之后也陆续布局了和润达、易鸿智能、碳语新材料等，以及储能电池海辰储能，其间我们一直在关注动力电池的行业周期。2014—2015年是一波上行周期，那时新能源汽车行业处于早期快速发展阶段，因为过于依赖政策补贴，有很多质疑的声音。到2016年左右，国家开始审查骗补，一些问题逐渐暴露。

度过这段低谷，又是一波上行周期，2018年处于阶段性顶点。然后到2019年，国家补贴退坡的速度超过大家的预期，不少电池厂还很难实现自我盈利，没了补贴难以为继，于是又进入下行期。叠加2020年疫情到来，大家减少出行，不怎么买车，进入了一年半的低谷。最惨的时候应该是2019年底至2020年初，蔚来上市后股价跌到底点。

从2020年四季度开始，市场高速反弹，这期间也是二级市场的盛宴，多数新能源公司市值飙升。到了2022年下半年，产能过剩的迹象开始出现。我们的判断是，到2024年，动力电池会出现明显产能过剩。

今年年初，一些电池主材料就已经出现了过剩。当然，储能电池的快速发展，会分担一部分过剩的压力，因为很多材料是共用的。在这些周期的起起落落中，最直接的影响是企业家如何规划扩产周期、怎么设计预算，不能完全跟着短周期走，很难跟上，而是要穿透短周期，看到更远的目标和路径。

投资人也一样需要穿透周期的迷雾。无论是投资还是投后，我们都很容易陷入困惑和焦虑，这些情绪都来自不够坚定。坚定的底气来自你对未来的认知和预判，投资于实业，有实业的心态很重要。

产业链高地变得越来越重要

在投资行业，切换赛道是一件不容易的事情，因为需要完全颠覆以前的思考方式。美元型的TMT（数字新媒体）投资是典型的网状结构，一家网约车平台和一家电商平台，很多地方是相通的，创业者也处在同一个圈子。

但在硬科技时代，大部分是垂直的条状结构，每一条赛道都需要建立人脉，而这些人脉之间几乎不相通。一位投光伏的投资人，不那么懂动力电池；一位投人工智能的投资人，对合成生物学也没有感觉，每一个领域都需要重新建立认知和人脉。

这时候，产业链高地变得越来越重要。“产业链高地”意味着产业链的节点资源和认知能力。因为财务投资人最重要的护城河是要更早发现机会、承担更大风险，我们需要抢在产投和国资之前发现好公司，也就是“投早、投小”。所以先梳理清楚产业链，在一个行业投资布局3—4个节点公司，基于这些节点再去延展，让被投公司之间形成协同，这一点至关重要。

哪怕是在前沿领域，形成生态也一样重要，最典型的例子莫过于OpenAI。在GPT-1和GPT-2时，OpenAI都败给了Google的Bert，但OpenAI没有放弃，继续坚持迭代GPT，最终在GPT-3上获得巨大成功。我们都盛赞OpenAI的决心与信仰，但背后也得益于整个AI（人工智能）社区对大模型的持续研究分析，来证明大量的训练投入是有意义的。

我们很早就在实践“投资生态化”，先找到各行业的投资锚点，然后延伸成一个生态，彼此之间产生聚合反应，共存甚至共荣。比如，在新能源产业链，我们投资了理想和小鹏后，有了全局视角，并顺延建立了电池材料、汽车芯片等新能源生态链版图。“理想+小鹏”对我们在整个新能源产业链的布局和前瞻性大有裨益。

以“技术乐观主义”拥抱下一个周期

“投早、投小”所面对的风险并不低。比如五位教授，都是很厉害的人，分别代表五条技术路线，但最终可能只有一条路线能占市场主流，另一条处于第二梯队，其他会默默无闻。谁能走到最后，在早期很难判断。而且技术创新类项目的难点在于，如果研发失败或是产品路线走错了，得不到客户验证，就会直接归零，连下一轮融资都等不到。

对于这种“五位教授五种技术路线”的难题，一种办法是赌人，在行业早期，估值还比较低的时候，从五位中寻找两位去投；另一种方法是先等等，到B、C轮再判断技术方向，以及公司的市场空间，但确定性更高也意味着回报的大幅下降。

硬科技領域还有一个典型现象：一项技术只应用于某个细分赛道，市场空间在100亿量级，而估值却可能有小几十亿量级，除非投得特别早，否则很难有回报。这时，更前瞻的认知与信念会起到决定性作用。一种成功的可能性是，这项技术现在的应用范围很小，未来可能会通过一些关键性能指标的改善，或是成本大幅下降，突破天花板。

而在一些更前沿的方向，比如最近大火的生成式人工智能，很多新技术在初始时，都是主题投资的状态，竞争格局几乎没有形成，赛道里的公司都透露着“朦胧美”，核心玩家也都透露出最终做成的可能。

在美国市场，几年前对AI大模型的投资就透露出了这种“朦胧美”，但投资窗口期在去年底基本结束，目前整个市场都在加速探索应用落地，学院派不断推出更低成本调用和部署的方案，科技巨头们快速整合自有产品，推进通用人工智能的“涌现”。

每一波新技术浪潮的到来，我们都可能经历害怕错过的过程，这时候要争取做到“不要高估2—3年内的变化，但不低估5—10年内的变革”。这样的风险投资过程，其实是在拓展边界，就像塞巴斯蒂安·马拉比在《风险投资史》中所说的那样：大胆的创新者在更大胆的风险投资人的激励下，能够开辟满足人类愿望的最佳途径。