怎样管好通胀预期

马 骏

中国政府最近提出，要管理通胀预期，表明决策层对通胀的风险已有了前瞻性的判断，这是非常及时和正确的。具体到如何管理通胀预期，尚有很多问题需要研究。

从理论上讲，影响通胀的因素可以分为需求因素，供给因素输入性通胀因素，政策调价因素等。要管理通胀预期，就是要对可控的因素进行前瞻性的调控，合理引导市场对这些因素未来走势的判断。

对国内货币政策的预期

经济学家的普遍共识是，过度的货币信贷增长在经过一段时滞之后，必然导致通胀。历史上，货币(M₂)和信贷增长速度如果超过名义GDP增长速度4个百分点左右，CPI上涨幅度一般在可控范围内(如3％以内)。但目前M，的同比增幅超过今年前三季度名义GDP增速23个百分点，信贷增速超过名义GDP增速27个百分点，表明国内流动性明显过剩。虽然制造业产能过剩秋粮丰收等因素能部分抑制某些工业品和农产品的价格，但由于货币信贷增长比正常水平高得太多，消费者无法相信在货币增长超出正常水平十几、二十几个百分点的情况下，这些过剩的流动性c货币)会不买东西或资产。笔者认为，货币过多是造成通胀预期的最主要原因。

应对建议：如果能在今后几个季度内将M₂和贷款增速稳步减缓，如明年第二季度时将M₂和贷款同比增速降到20％以内，明年第四季度增速降到16％～17％，就可抑制通胀预期的进一步发展。

另外，要增加货币政策宣示的可信度。比如，今年年底应将2010年的M₂和贷款增速的目标定在16％～17％，并且宣布将加强对财政政策，项目审批执行进度以及货币政策之间的协调，保证货币增长速度的目标得到更好的执行。

对利率前景的判断也会影响消费者和投资者的预期及行为。在形成了价格上涨的预期之后，如果消费者同时认为存款利率不会变化(或上升太慢)，实际利率变负，存款不能保值，则就可能将存款提出，投资于其认为可以保值的地产、股票等资产中，从而推动资产泡沫的形成。所以，有必要在通胀达到一年期的存款利率(2.25％)之前(如CPI同比上升幅度达到1.5％时)，就开始小步加息。这样可以给市场一个信号，即中央银行会前瞻性地调整利率，保证实际存款利率基本为正。

有一些观点认为，如果中国比美国先加息，可能会导致热钱流入。笔者认为对此不必过分担心。以海外投资者在中国投资地产为例，他们更多的是考虑投资所获得的地产的升值潜力(如每年10％左右的房地产价格上升)。再以海外投资者投资于中国股市为例，由于中国流动性持续过剩，许多人认为三五个月内股价可能继续上涨20％，这才是其投资的主要诱因。人民币利率如果上调0.54～1.08个百分点，存款利息上升带来的收益远小于地产或股票价格上升的幅度，所以利息变化并不是其投资冲动的主要来源。相反，由于利率提高，可以减缓地产和股价上升的幅度(比如将这些价格上涨的幅度降低一半)，反而可能减少这部分热钱流入的压力。

对国内财政政策的预期

扩张性的财政政策会增加总需求，也是推动通胀预期的个重要原因。目前，GDP增长已超过预期目标，笔者以为应及时退出扩张性的财政政策，年底时可将“积极的财政政策”改为“稳健或中性”的财政政策。笔者预计，如果按照原来的刺激计划，4万亿投资在2010年底以前全部完成，对地方政府的新项目审批又不加严格限制，则2010年政府资本性支出的增长可能会继续保持在15％以上，同时可能会迫使新增贷款达到9万亿元(贷款余额的增长达到23％)，这样一来通胀预期就将进一步加剧。

应对建议：将2010年中央和地方财政的资本性支出的增长目标定为0～5％。比如说，中央的4万亿刺激计划明年计划拨款约6000亿元，比今年的5000亿元增加20％左右。可以考虑将这6000亿元的拨款时间由明年一年延期到今后的一年半(即明年4000亿元，后年上半年2000亿元)。对地方政府投资，可以通过对其总体预算目标的指导和对大项目审批的控制，要求其资本性支出的增长控制在10％以内。从预算上控制财政的资本性支出的增速，并在今年年底就向社会透露这个目标，并在明年3月人大通过的预算中给予确认，就会达到财政政策稳定通胀预期的效果，同时会大大加强货币政策目标的可信度。

对囤积行为的控制

在房地产领域，“地王”现象，即用天价购地，导致地价高于房价的情况，是加剧市场对地产价格继续飙升预期的重要因素。

应对建议：应采取有效的措施(如迅速增加土地供应，控制银行贷款，打击囤地而不开发行为等)，来抑制囤积土地和推高地价的势头。

对政府救市(股市、房市)的预期

在股市，房市出现向下调整时，中国监管部门更加经常地采取“救市”措施。因此，中国老百姓也经常抱有侥幸心理，希望市场下跌时政府会出手相救。这种心态或者预期加剧了资产价格上升过快，资本市场泡沫化的趋势。

应对建议：政府应在适当场合宣示其逐步减少对资本市场干预的意图，并逐步通过实际行动(不回应救市的呼吁)来减少市场对政府托市的预期。

外国扩张性货币政策、流动性泛滥造成的对全球大宗商品价格上涨的预期

世界各国的投资者在担心通胀的同时，利用极低的美元利率，借美元来作各种“套利”交易。一些广义的套利交易包括借美元来炒作石油、金属和农产品，从而推高这些产品的期货价格。而实体经济中的供给商和贸易商看见期货价格上涨，又会开始惜售和囤积这些产品，从而推高现货价格。国际大宗商品价格的上升必然会从贸易和预期等渠道反映到国内的PPI和CPI上来。

应对建议：中国对国际流动性泛滥的问题没有太大影响力，但可以通过G20和双边磋商表示我们对美政策过度宽松(和宽松时间过长)的担忧，并通过IMF等多边渠道对美国施加压力，要求其不要过度延缓退出扩张性政策的刚产。

人民币汇率和输入性通胀

过去一年多，人民币事实上重新盯住了美元，因此，美元的贬值预期就成为大宗商品上升的预期来源之一。目前由于美元利率极低，其他国家将早于美国加息，美国货币扩张政策持续过久等因素很可能继续导致美元弱化。这样，就意味着按美元和人民币计价的大宗商品和其他进口品价格将继续上涨。所以说，美元贬值将导致中国的输入性通胀。

应对建议：明年第二季度，中国出口的同比增速预计将达15％以上，届时中国完全有能力重新承受一定程度的人民币升值。重新启动人民币升值，就可以抑制部分输入性通胀，从而弱化由于美元继续走低带来的通胀和通胀预期。