力拓毁约中铝为哪般？

赵爱玲

力拓交易原本将成为中国迄今规模最大的海外投资项g。并能够让中铝在世界三大铁矿石生产商之一的董事会中占有一席之地。这笔交易告吹提出7这样一个问题：中国企业还需要多长时间才能完成大规模国际并购。

6月5日，力拓董事会宣布中止了与中铝的交易，选择配股152亿美元与必和必拓组建铁矿石合资公司的新融资计划，并将根据双方签署的合作与执行协议规定，向中铝支付1.95亿美元的分手费。

力拓交易原本将成为中国迄今规模最大的海外投资项目，并能够让中铝在世界三大铁矿石生产商之一的董事会中占有一席之地。铁矿石是对中国经济发展至关重要的一种大宗商品。这笔交易告吹提出了这样一个问题：中国企业还需要多长时间才能完成大规模国际并购。

尽管中国是澳大利亚最大的贸易伙伴，但事实上，2008年来自中国的直接投资仅占澳大利亚所吸引外资总比例的0.5％，远远低于英国、美国、日本与荷兰。在澳大利亚这样一个依靠外资发展的国家，是哪些力量导致中铝入股失利?

力拓“变心”触及中铝底线

“力拓的要求触及了我们的底线。”中铝总经理熊维平说。今年2月，中国铝业公司与力拓集团发布联合公告称，双方已经签署战略合作协议，力拓集团将接受中国铝业195亿美元现金注资，该交易是中国历年来对外国公司规模最大的一笔投资，也是全球跨境交易当中数额最大的交易。

随着信贷和大宗商品市场逐步好转，力拓6月初宣布将取消与中铝的交易，转而进行152亿美元的股票发行，并获得必和必拓方面58亿美元的现金以与之合资成立一家铁矿石企业。力拓需要这笔现金来清偿大宗商品鼎盛时期一系列收购所带来的负债。6月5日，力拓宣布放弃与中铝公司的交易。

由于中铝持有力拓9％的股权，是后者最大的股东，它仍有着相当大的影响力。熊维平表示，公司本来已经愿意作出重大让步以挽救与力拓195亿美元的拟议交易，但双方在董事会席位上的分歧在一定程度上扼杀了这笔原本可成为中国最大规模的对外投资交易。

熊维平说，中铝公司此前愿意将对力拓在澳大利亚西部哈默斯利铁矿的持股削减一半。中铝公司还提出，可降低对力拓的整体持股比例，调整原来交易中可转换债券的发行条款。根据原先的要约，中铝公司最终将持有力拓18％的股份。熊维平表示，双方一个重要的分歧在于中铝公司能在力拓董事会拥有多少席位，但他没有对此详细表述。按照原先的交易条款，中铝公司将得到力拓两个董事会席位。

力拓方面拒绝就与中铝公司的谈判细节作出评论。但力拓发言人库班(Nick Cobban)说，市场状况不断好转、股东的反对态度以及监管部门审批的不确定性是导致公司最终放弃交易的重要因素。

库班说：“虽然双方谈判了数周之久，但我们仍然无法与中铝公司达成协议。我们始终向他们通报了所有情况。”

据透露，中铝和力拓之间的交易早在4月份就陷入了困境，当时力拓新董事长杜立石(Jandu Plessis)上任，开始讨论其他可能的选择，比如配股、与必和必拓成立合资企业。股东们对可转换债券的条款也表示反对，他们要求享受与中铝类似的条款。由于中铝一力拓交易是在2月份达成的，到4月份时由于力拓股价的上涨，中铝收购报价中所提供的溢价已不复存在。

熊维平说，与股东的谈判从根本上改变了最初收购要约的基础。

董事会席位之争

据外国媒体报道，董事会席位之争或许是中铝与力拓“分手”的最关键推力。

根据中铝与力拓2月签署的投资协议：中铝将向力拓注资195亿美元，其中123亿美元将用于参股力拓的铁矿石、铜、铝资产，72亿美元将用于认购力拓发行的可转换债券。如果交易完成，中铝可能持有的力拓股份最多上升到18％，并将向力拓董事会派出两名董事。

此后随着大宗商品价格的上涨，市场形势发生了变化，这给力拓提出修改方案赢得了充足的理由。“力拓在随后的修改方案中，提出要减少我们在力拓中的董事会席位。”熊维平称，“但是中铝显然是不会同意的，我们必须要保证自己的投资权益。”

由于中铝是力拓最大单一大股东，中铝在力拓董事会中拥有两个席位才能保证中铝的投资权利。在原始方案中，中铝将有权提名两位新非执行董事(其中一位为独立董事)进入力拓目前15人的董事会。

不过，中铝在力拓提出的其他修改意见上作出了一些妥协。据介绍，双方原先就Hamersley矿达成的协议是，如果交易成功，中铝将持有该矿15％的股权，而在力拓提出修改意见后，中铝同意将这个持股比例下降到7.5％。“而且我们与力拓已经就此达成了共识。”熊维平说。此外，在力拓股东争议最大的可转债方面，中铝也曾表示过作出让步。根据原始交易，双方将围绕合资的铁矿石、铜矿和铝资产，组建三家合资销售公司，各占50％的股权，负责本次合资项目的产品销售，在这个方面中铝亦作出了一些调整。

根据力拓6月5日公布的方案，力拓与必和必拓签署了双方合资经营西澳铁矿石生产项目的非约束性协议，该合作将包括两家公司在西澳大利亚全部的铁矿石资产。力拓与必和必拓分别持有该合资公司50％的股权。而澳大利亚媒体披露，力拓向中铝抛出了绣球，向中铝提供其Hamersley矿5—10％的股份，但中铝表示拒绝。根据中铝与力拓最初达成的协议，中铝将在Hamersley矿中持有15％股权，而随着交易方案被否决，也不存在中铝将在Hamersley矿持股的说法。

对于中铝是否会参与认购力拓的配股融资，熊维平表示，中铝目前尚未决定是否会参与力拓配股及对其进行增持，公司正在研究并评估方案。他说，这次挫折不会对公司的生产经营和企业管理等产生任何影响，中铝也不会改变实现其成为国际化多金属矿业公司的战略目标，中铝还将继续寻求海外投资机会。

“我们想卖的是牛奶，而不是奶牛。”

“我们想卖的是牛奶，而不是奶牛。”一位曾反对中铝收购的澳大利亚议员说。在这个国家，无论于反对党、执政党还是普通民众，这是一种普遍心态。它似乎是中铝错失机会最贴切的一个暗喻。

就像是为了加深这种印象，在中铝与力拓合作协议签署宣布后的几周内，另外两家中国国有资源企业也公布了对澳大利亚的投资计划。五矿集团拟收购Oz Minerals，而湖南华菱钢铁计划收购Fortescue Metals的部分股权，对中铝来说，这两个消息来得太不是时候了。

据了解，澳大利亚一些政界人士反对中铝的收购，称这给予一家政府控制的企业在战略资产上太多的控制权，而没有任何的交换条件。澳大利亚国内的批评人士担心，中铝会

充当中国政府的“代理人”，寻求压低铁矿石和其他对中国经济持续增长至关重要的矿产品的价格，而不是努力争取企业利润的最大化。一些人担心中铝将利用董事会席位获得这种影响力。

有澳大利亚媒体评论说：“澳大利亚在保护本国的自然资源，就是这么简单。与美国相比，这个国家要小得多，对于作为其矿产买家的中国也要依赖得多，因此他们找到T--种阻挠交易的间接方法，而不是像美国政府对待中海油那样站出来直接拒绝。”

“中国公司为什么不仅仅买下资源，而是买下整个公司?答案非常简单，因为如果你拥有整个公司，就不需要再为价格担忧。”澳大利亚议员Michael Johnson曾说，“但它的复杂之处在于，资源或者能源是个非常敏感的问题。中国公司往往有政府背景，比如中铝，人们认为它不是百分之百的公众公司，它是中国政府的公众脸孔，或者说中国政府的商业脸孔。澳大利亚可能每个人都清楚这一点，只不过有人赞成、有人不赞成而已，不赞成的人认为接受这项交易，意味着一个国家将在十分敏感的领域对另一个国家的经济产生影响。”

“并购失败首先是商业原因，其次是政治原因。”有学者表示：“就中铝并购案而言，大宗商品价格以及国际金融市场回升太快太猛，这点谁也没有想到。但是，政治因素也起到了一定作用。有专家分析说，中铝之所以在澳洲成为众矢之的，最终铩羽而归，主要缘于中铝要触碰(还不是摘下)的是澳洲矿业皇冠上的明珠。这其中也不难推测有微妙的政治平衡隐含其中。尽管表面看来，双方分手是一个商业决定。

一位近期刚刚完成对澳洲某铁矿收购的国企高层透露，中铝曾游说国家发改委暂缓批准其它国有企业对澳洲矿业的投资项目，以降低澳方敏感度。

澳大利亚负责审核外国投资的机构主要有竞争和消费者保护委员会(ACCc)和外商投资审核委员会(FIRB)，前者看投资行为是否构成垄断，后者看投资行为是否威胁国家安全，目前黄灯通常来自FIRB。创建于1976年的FIRB并非执法机构，“它的功能仅仅是向持有外商投资最终审批权的财长提出建议，财长不受FIRB建议所限制。”自由党执政时，FIRB只履行形式上的审查过程，文件递交上去，被拒绝的几率很小，工党执政后变化很大，“越来越严格，在细节方面有很多深究，但大多数申请最终还是成功的。”有媒体称。

2008年2月，中铝联合美国铝业公司在伦敦交易所收购力拓12％股份，几日后，FIRB出台六原则，解读何为“国家利益”。六原则中，中国企业最难解释清楚的是“投资者操作是否独立于政府”，这涉及对“国有企业”的理解。

商务部学者梅新育说，在中铝增持力拓交易中，政治性风险从一开始就如影随形。澳大利亚新闻民意调查公司4月初的民意调查结果便显示，受调查者中反对准许中铝增持力拓股份的竟高达59％。因此，力拓董事会毁约公开理由背后起作用的仍然是政治性风险。

中资海外寻食的六大启示

在中铝增持失败后，我们能做什么?有学者认为，中国企业至少应该吸取六大教训：一是国内企业并购重组尚未形成气候，大多数企业缺乏跨国并购经验。就发达市场经济国家的企业并购经历而言，一般遵循先国内并购尔后再参与跨国并购的路径，全球前二次并购浪潮先在欧美国家内部进行便是明证；二是应努力让境外人士认为我方并购是商业目的，而非政治动向。无论国企还是民企想去海外并购，应努力让国外企业认为，我们走出去的动机更多地出于利润、威望和技能，而非政治目标；三是强化企业公关能力，注重企业形象的塑造。企业形象是企业文化的外延，一个优秀的企业，不仅仅停留在保证股东利益最大化上，而且积极承担社会责任，让消费者、生产者、股东产生对企业的强烈认同感；四是应积累大批优秀的并购交易和跨国经营管理人才。在过去数十年中，中国并没有积累起大批优秀的并购交易和跨国经营管理人才。比如并购对象搜寻、调查、评估及并购交易谈判人才和跨国经营管理人才；五是充分发挥国际中介机构在海外并购中的作用；六是积极应对多国竞争，减少收购成本。中国国企走出去的另一个问题是不同中国国企之间的竞争，一旦出现交易机会，常常会有多家国有企业加入争夺，无形中加大了对方的谈判筹码，提高了收购成本。这种情况在能源和矿业领域反复出现，在银行、汽车领域也屡见不鲜。

中铝之挫：多重风险下的试炼样本

曹理达

在全球危机前景暗淡的氛围中，中铝与力拓当初的结盟方案昭示了非同寻常的意义。其时，受国际市场需求下降的影响，力拓背负着近400亿的债务压力，股票市值大幅缩水。在这样的背景下，力拓在合作协议中给出了丰厚的资产组合，72亿美元将用于认购力拓发行的可转换债券，该债券转股后，将使中铝持有力拓总股份比例由9.3％上升至18％；另外125亿美元将用于参股力拓9个铁矿石、铜、铝资产。

但在合作协议公布后，政治风险的抬头和全球市场的变化，使得双方原先的合作框架发生了根本性变化。在中铝注资力拓消息公布之后，中国五矿集团宣布收购澳大利亚Oz Minerals矿产公司，湖南华菱钢铁也宣布收购澳大利亚第三大铁矿石生产商FMG公司16．5％的股份。以保护国家资产安全为由，澳大利亚国内出现了各种反对声音。3月16日，中铝注资案被澳大利亚审批机构延期90天。在这三个月的时间里，全球金属矿产价格大幅回升，力拓公司股票上涨了约一倍。5月5日，力拓的股价超过中铝购买可转换债券的首批行权价。市场人士认为，中铝此时已经失去了注资力拓的最有利的时间。

对于市场行情的变化，中铝并不是没有预期的，在今年2月份，中铝就表明行情回暖、股价回升，都会影响力拓股东批准申请。在5月底，熊维平曾公开表示“现在市场环境确实发生了变化，我们正与力拓一起研究目前的情况。”与此同时，中铝也在积极争取反垄断审查机构的批准，先后获得澳大利亚竞争和消费者委员会、德国联邦企业联合管理局和美国外国投资委员会等三家反垄断机构的放行。澳大利亚外国投资审查委员会原定于6月15日公布中铝注资力拓的审查结果，分析人士认为，中铝将对2月份宣布的交易方案条款做出适当的修改，以更好地反映市场变化及股东和有关监管方面的要求。

在“审查日”到来之前，力拓即在6月5日单方面宣布解除和中铝的合作协议，中国企业规模最大的一次海外长征宣告失败。究其失败原因，单纯地归结为利益最大化或是政治风险，都不足以充分解释。从力拓的角度分析，政治力量的介入，无疑为它的商业利益的最大化赢得了时间。政府和企业之间的这种合作是非常巧妙的：一方面，反对党借由国家安全进行煽动，让执政党为了选票骑虎难下；另一方面，当市场回暖之后，由力拓从企业层面进行毁约，使得澳政府避免遭到过分干预经济的指责。

从中国企业的角度来看，此次失败是一次有启发意义的试水。首先，资源类产业的跨国投资，必然面临着国家之间经济利益的冲突。所以，企业应提升公关层面的技术，形成去政治化的企业形象。其次，此次的合作过程中，出现了其他中国企业进军澳大利亚矿业企业的情况，形成了一定的同质化竞争，加大了对方的谈判筹码。产业协会和政府监管部门应该给予一定的协调安排，形成合力。最后，面对“两拓”的合并，我国应该依据《反垄断法》采取必要的惩罚性措施，行业联盟也可就此事件采取联合行动，成为维护国内企业权益、反对国际垄断的力量。

中国作为资源缺乏的国家，未来通过多种渠道利用国际资源市场，是必然选择。对于此次经验的分析和总结，将为接下来的海外征程提供有益的借鉴。