金融核武的海外威力

金姬

股指期货和融资融券都是双刃剑,中国投资者必须慎之又慎。

股指期货

当中国股民笑谈股指期货是“核动力”(一不留神就万劫不复了)时,他们顶礼膜拜的沃伦·巴菲特正在承受自己一项股指期货合约的煎熬,虽然要到2019年才知道他的输赢,但是很多人担心这位“股神”可能晚节不保。

称金融衍生品是“大规模金融杀伤性武器”的巴菲特,当然比普通投资者更了解股指期货。根据他旗下的伯克希尔(Berk-shireHathaway)公司2008年报,伯克希尔卖出48.5亿美元看跌指数期权。伯克希尔与客户签订了“对赌”协议:如果2019年的特定日期,包括标准普尔在内的四大市场指数低于双方签约时的点数(2007年左右的股指水平),伯克希尔将需要支付371亿美元。

2008年由于世界主要股指的大幅下挫,巴菲特合约的期权市场价值缩水,使伯克希尔账面亏损50亿美元。2009年又是巴菲特投资收益10年来最差的一年,虽然年报还没有出来,但是他的继续亏损已毋庸置疑。

不是每个人都适合玩股指期货,这项金融衍生品在海外市场的境遇也不尽相同。

上世纪70年代,西方各国受石油危机的影响,经济发展十分不稳定、利率波动剧烈,导致股票市场价格大幅波动,股票投资者迫切需要一种能够有效规避风险、实现资产保值的金融工具。于是,股票指数期货应运而生,一方面给拥有股票和将要购买或抛出股票的投资者提供转移风险的有效工具;另一方面也给期货投机者以投机的机会,使得股票指数期货迅速得到了同投资者的青睐。

美国是最早推出股指期货的国家。自堪萨斯期货交易所(KCBT)1982年2月推出标普500期指的最初几年,市场效率较低,常常出现现货与期货价格之间基差较大的现象,这时候的专业投资者只要同时投资股指期货和股票就很容易赚钱。

1987年10月19日美国华尔街股市一天暴跌近25%,股票指数期货一度被认为是“元凶”之一,让很多人对它望而却步。事实上,随着日后更多的研究报告指出,股票指数期货交易并未明显增加股票市场价格的波动性。为防范股票市场价格的大幅下跌,各证券交易所和期货交易所采取了多项限制措施。如纽约证券交易所规定道琼斯30种工业指数涨跌50点以上时,就立即限制程式交易(Program Trading)。期货交易所则制定出股指期货合约的涨跌停盘限制,借以冷却市场发生异常时的恐慌或过热情绪。这些措施在1989年10月纽交所“小幅崩盘”时发挥了重要作用,股指期货在美国从此再无不良记录,也奠定了上世纪90年代股指期货更为繁荣的基础。

随着全球金融市场日渐国际化,许多国家和地区相继推出了股指期货。金融时报100期指1984年5月推出,推出前小涨推出后短调,其后连续17年牛市,这也许要感谢英国政府出台了诸多法律来规范金融交易和规避风险。

亚洲地区最早推出股指期货的是香港地区。交易始于1986年5月6日,当时全球主要股票市场处于牛市,恒生指数也在股指期货推出前突破新高,恒指期货自然也就水涨船高,1986年股票交易量就增长了50%。但1987年10月的美国“黑色星期五”波及香港,恒生指数暴跌420多点,香港期货交易所不得不增加保证金和扩大停板价幅,股指期货速跌停。很多会员由于大面积亏损需要及时补充履约保证金却无力支付,导致保证金不足以支付结算额,欠款额高达数亿港币。香港股票交易所和期货交易所只得休市4天。此后,为了防止日后期货交易可能出现的潜在交割危机,香港期货交易所着手对结算和保证制度进行大刀阔斧的改革。到了2000年,香港股票交易金额比恒生期货推出前同期香港股票交易金额增加近50倍,股指期货对香港金融市场的贡献不言而喻。

法国是在1988年11月推出CAC-40(法国证券商协会)期货的,那时恰逢大熊市之后的调整期,多空双方拉锯后股指逼空上扬。但2008年初,法国兴业银行交易员热罗姆·盖维耶尔在未经授权情况下大量购买欧洲股指期货,最终给银行造成49亿欧元的损失,让法国和其他欧洲大陆的股指期货成为众矢之的,大大浇灭了投资者的热情。

融资融券

因20世纪30年代大萧条而诞生的融资融券,最早起源于美国。而中国股民近几年印象最深刻的融资融券事件,也许是2008年的大众股票事件,因为这其实就是一次融券做空失败的典型案例。

2008年10月26日(周日),保时捷披露将掌控大众约75%的股权。此举大大出乎市场预料,显然保时捷对大众的兴趣之大超过了所有人的想象,包括经验老到的对冲基金交易员们。由于全球经济陷入衰退,汽车业已被大多数分析师认为将首当其冲,包括大众在内的汽车股成为做空的首选对象。10月27日(周一),大众股价上涨147%,翌日再度上扬77%,收于918欧元,而盘中更是摸高1005欧元,市值一度超过埃克森美孚蹿至全球第一。

据业内人士粗略估计,大众是许多对冲基金寻求套利的对象。有约13%的大众股份被借出做空,这个比例是德国大型公司中最高的。因为超过100家对冲基金事前做空大众,由此造成的损失高达380亿美元。

和中国内地比邻的香港,融资融券最初是一种自发的市场行为,后来一直到了1980年代才形成统一规定。对于可以从事融资融券的机构,香港交易所有严格规定,而且每隔一段时间都会派出审计师审核,以判断一些金融机构是否进行了过度的融资或是融券行为。另外,由于融资融券都是高风险业务,所以证券公司收取的资金借贷成本相当高,在香港,孖展(融资,取英语Margin音)或者做空交易的利率要比按揭贷款利率高4-5个百分点不等,比买楼按揭利率还要高。

卖空交易有可能会影响到大市走向。据介绍,亚洲金融危机索罗斯大闹香港股市时,就有不少基金公司和香港小证券公司跟进,在当时的情况下,沽空肯定赚钱,但一些机构手中并没有股票或是抵押品,而是通过卖空进行了沽空交易,导致恒指急剧下滑,最后香港政府不得不入场救市。

此外,从台湾地区的股市经验看,在市场投机气氛浓厚的情况下推出融资融券增加了股市波动的风险,因为每当股市快速下跌时,很多投资者的股票因为达到平仓的价格而被强行卖出,加剧了市场的下跌速度。1990年代初,台湾股市从12000多点下跌落到2500点只用了短短8个月时间,导致很多人血本无归的元凶正是融资融券。

由此可见,股指期货和融资融券都是双刃剑,中国投资者必须慎之又慎。

▲链接

海外股指期货推出前后市场走势

印度SENSEX期指2000年6月推出前半年,标的指数保持上涨趋势,推出后短期下跌,但长期走势向好

中国台湾综合期指1998年7月东南亚金融危机后的熊市中推出,推前涨推后大跌

韩国KOSPI200期指1996年5月熊市中推出,前涨后跌,期指无法改变市场长期运行趋势

德国DAX期指1990年11月牛市中推出,推出前一年走势强劲,推出后一年走势减弱,但不改股市长牛格局

日经225期指1986年9月牛市途中推出,推出后有小跌,但长期趋势不改

股指期货不适合“炒新”

中国股票市场新股或者权证在二级市场初次上市时,有时会出现被“爆炒”的现象。但凡被二级市场“爆炒”的证券,往往具有下列这些共同特征:一是规模小,造成资源稀缺;二是定价困难,市场上缺乏为其定价的标杆;三是纠错时间长,难以在短期内平抑较大的价格偏差等。但股指期货并不具备这些特征。