项目价值预判行为下过度自信管理者投资决策与薪酬契约研究

查博　郭菊娥

摘要：分别以私营企业与股份制企业为研究对象，探讨过度自信管理者的最优投资决策以及激励性薪酬契约的设计问题。研究发现：随着过度自信水平的不断增加，私营企业中过度自信管理者对风险项目的投资金额会不断增加；股份制企业中激励过度自信管理者对风险项目进行预判并投资的薪酬随着过度自信水平的增加而减少；股份制企业中过度自信管理者最优投资金额会随着过度自信水平的不断增加而减小。

关键词：价值预判行为；过度自信；投资决策；薪酬契约

中图分类号：F830.91文献标识码：A文章编号：1001-8409（2014）09-0025-05

Overconfident Managers Investment

Decisions and Compensation Contracts under

the Behavior of Project Value Anticipation

ZHA Bo， GUO Jue

（School of Management， Xian Jiaotong University， Xian 710049）

Abstract： Thus respectively to private enterprise and jointstock enterprise as the research background， this paper discusses overconfident managers investment decisions and overconfidence managers incentive compensation contracts. The results show that with the increase of overconfidence level， the investment amount that managers make in the private enterprise will continue to expand； in the Jointstock enterprise， compensation which incents overconfident managers anticipating and investing will decrease with the increase of overconfidence level； overconfident managers optimal investment amount will decrease with the increase of overconfidence level in the Jointstock enterprise.

Key words： behavior of value anticipation； overconfidence； investment decisions； compensation contracts

1引言

人类行为和心理的重要特征之一就是过度自信，在人类行为与决策中起着重要的作用[1，2]。公司CEO普遍存在过度自信特征[3]，会对董事会及投资者信息的获取与投资决策的制定产生重要的影响作用[4]。CEO的过度自信特征体现在对投资项目价值的预先判断能力进行了过高的估计，这样会夸大其对项目信息的预判程度，认为自己所获得的项目信息会比实际的情况更加精确，因此当其对投资项目价值做出预判后，CEO会过度倾向于承担或放弃这个项目[5]。

对于管理者过度自信的特征，学术界也有着相应的研究。Palomino[6]在探讨代理人过度自信对项目投资决策的影响作用时指出，过度自信的投资代理人会投资风险更高的项目，这可能给委托方带来更大的投资风险，但是过度自信的特征也会对代理者产生更大的驱动力，促使其更加发奋努力来确保投资顺利并获得更大的收益。由上可知，管理者的这种过度自信特性可能会影响公司相关投资决策的制定，因此有必要对此进行研究。实际中由于CEO与公司董事会之间存在着委托代理关系，过度自信CEO在预判了投资项目的相关信息后，在考虑进行投资会为公司带来相关收益情况的同时，也会思考项目投资后自身收益的满足情况，这样若不能合理地解决CEO与公司整体两者之间收益的平衡关系问题，势必会产生道德困境[7]，所以有必要设计相应的薪酬契约去激励过度自信管理者进行合理的投资。

目前对管理者过度自信的研究较多地关注过度自信对企业并购（M&A）的影响作用[8～11]，以及过度自信管理者的融资问题[4，12]。Wei Huang[13]研究发现过度自信的CEO会导致国有控股企业投资现金流敏感性的不断升高，并且发现国有控股企业比非国有控股企业要有更多的代理成本。国内外相关研究也证明了CEO过度自信的存在，并分析了对公司决策的影响作用。Malmendier[14]通过股票投资事例研究了公司管理者在投资决策中的倾向行为，并以此来衡量管理者的过度自信水平；Galasso[15]首次探讨了CEO过度自信对技术创新活动的影响作用，研究发现过度自信CEO相比理性CEO更容易开展技术创新活动；黄莲琴、傅元略[16] 研究认为过度自信的管理者会对公司的债务策略产生重要而又显著的影响作用，其认为管理者过度自信水平与公司税盾拐点呈反向作用关系。

综合以上文献可知，目前学术界多是研究管理者过度自信特征在项目投资与决策制定中所起的影响作用。而管理者在项目投资前通常会有项目价值预判行为的出现，其在权衡薪酬水平与预判努力成本后会选择是否对投资项目价值做出预判并进行投资。现实中不同的企业类型也有可能会对过度自信管理者的投资决策产生影响作用。由此本文在管理者外部机遇被控制的前提下，分别研究私营企业与股份制企业中过度自信管理者在满足预判努力成本约束条件下的最优投资决策，并以具有明显委托代理关系的股份制企业为研究对象，探讨过度自信管理者激励性薪酬契约的设计问题。

2模型构建

2.1投资项目与效用模型

（1）投资项目

考虑如下的投资：项目价值有两种情况：=v进行项目投资

0不进行项目投资，如果进行项目投资，则会有两种状态（i=1，2）。状态1：项目最终获得成功，设其成功的概率为1/2，此时企业收益为1；状态2：项目最终失败，失败的概率为1/2，此时企业收益为-1，由此可得进行投资后项目最终的价值服从以下分布：v=1p=1/2

-11-p=1/2。

（2）效用模型

设wi表示企业管理者在状态i（i=1，2）时最终的收益，q表示管理者在进行预判得到相关投资信息后获得w2的概率，可以将管理者的效用表示如下[6]：

U（w1，w2，q）-c（e）=（1-q）w1+qw2-γq（1-q） （w2-w1）2-c（e） （1）

e表示管理者进行项目价值预判所付出的努力，设e=0或e=1。c（e）表示管理者努力成本函数，γ表示管理者的风险厌恶系数。

公司的投资效用也服从方差效用函数，设wPi表示公司在状态i（i=1，2）时最终的收益，q表示公司获得wP2的概率，这样可以将公司的投资效用表示如下：

UP（wP1，wP2，q）=（1-q）wP1+qwP2-γPq（1-q） （wP2-wP1）2 （2）

设γP<γ，说明公司的风险厌恶水平低于管理者的风险厌恶水平。

2.2管理者项目价值预判能力与过度自信

（1）管理者项目价值预判能力

管理者在进行项目投资前会收集风险项目的相关信息，以此为投资决策提供相应的参考[7]。假设管理者对项目投资后市场价值v的预判值s∈{1，-1}假设CEO根据信息对项目价值的预判结果对于公司董事会来说是不可见的。 ，且满足s=v+（1-）η，其中η为影响管理者对项目市场价值预判的干扰变量，设的分布如下：=1，a

0，1-a，其中a∈0，12。上式中η与v之间相互独立且服从同一分布，当a在范围内变得充分大时，取1的概率也会变得足够大，说明这时v对s的影响与贡献程度远大于η，反映在现实中就是：公司管理者对项目投资后其市场价值的预判值与真实的项目市场价值v越接近，由此可以用a来表示管理者对投资项目价值的预判能力大小。

（2）管理者过度自信

管理者的过度自信表现为过高地估计了自己对项目价值的预判能力，从而夸大了对所获项目信息的预判程度[5]。设b表示公司管理者的过度自信水平（b∈0，12），董事会明白管理者所拥有的过度自信水平b与项目价值预判能力a，然而实际中过度自信的管理者都会觉得自己是理性的（也就是说并不会觉得自身具有过度自信的特征），这样过度自信的管理者会认为a+b才代表了真正的项目价值预判能力。

由上可知，本模型中存在两种可能的努力水平（e=0或e=1）。如果e=1，则设管理者由于进行项目价值预判而付出的努力成本c（1）=c；如果e=0，则可知管理者没有进行项目价值预判，因此付出的努力成本c（0）=0。管理者对项目市场价值v的预判值s∈{-1，1}。

定理1：

①管理者对项目价值的预判结果为s=1时，投资后v=1的概率如下：

P{v=1/s=1}=12（1+a+b） （a）

②当管理者对项目价值的预判结果为s=-1时，投资后v=1的概率如下：

P{v=1/s=-1}=12（1-a-b） （b）

证明：

P{v=1/s=1}=P{s=1/v=1}P{v=1}P{s=1}

=P{s=1/v=1}（1/2）（1/2）

=P{s=1/v=1，=1}P{=1/v=1}+P{s=1/v=1，=0}P{=0/v=1}

=1（a+b）+12（1-a-b）=12（1+a+b）

上式与b的变化呈正向关系，这是因为过度自信特征会使得公司CEO对项目价值产生夸大的预判结果，当s=1时，CEO会觉得预判的结果会比实际要好。

P{v=1/s=-1}=P{s=-1/v=1}P{v=1}P{s=-1}

=P{s=-1/v=1}（1/2）（1/2）

=P{s=-1/v=1，=1}P{=1/v=1}+P{s=-1/v=1，=0}P{=0/v=1}=0（a+b）+12（1-a-b）=12（1-a-b）

同理，当管理者对项目价值的预判结果为s=-1时，最后v=-1的概率和①中的一样，当管理者对项目价值的预判结果为s=1时，最后v=-1的概率与②中的一样。

由上可知在理性管理者对投资项目价值进行预判时，投资项目价值的条件概率分布为：P（v/s=v）=（1+a）/2，P（v/s≠v）=（1-a）/2。

而过度自信的管理者对投资项目价值进行预判时，投资项目价值的期望概率分布为：P（v/s=v）=（1+a+b）/2，P（v/s≠v）=（1-a-b）/2。

由此可知：相比理性管理者，过度自信管理者通过项目价值预判后会夸大真实信息的影响作用。

3价值预判努力成本、薪酬契约与投资决策

3.1私营企业管理者

在私营企业中，由于其管理者通常为企业的创办者，并不像股份制企业中董事会与CEO之间存在着明显的委托代理关系。他们在进行项目投资前，通常会对投资项目价值进行预判，然后自由选择是否对项目进行投资以及投资的金额。因此有如下命题：

命题1：如果c≤c*=（a+b）24γ[1-（a+b）2]，则过度自信管理者将会对项目价值进行预判，能够使过度自信管理者获得最大投资效用的投资金额为（a+b，γ，ρ，s）=（a+b）s2ργ[1-（a+b）2]。

证明：

如果管理者进行项目价值预判，预判结果为s时对风险项目的投资金额为x，假设管理者的收益为ρx，其中ρ为投资收益率。过度自信的管理者对投资项目价值进行预判时，投资项目价值的期望概率分布为：P（v/s=v）=（1+a+b）/2，P（v/s≠v）=（1-a-b）/2。

由于项目投资后管理者对市场价值v的预判值s=1或s=-1，因此有s2=1，根据式（1），可以将私营企业中管理者的效用表示如下：

U（-ρx，ρx，1+a+b2）-c（e）

=-（1-a-b2）ρxs+（1+a+b2）ρxs-γ（1-a-b2） （1+a+b2）s2（2ρx）2-c（e）=-（1-a-b2）ρxs+（1+a+b2）ρxs-γ[1-（a+b）2]ρ2x2-c（e）

上式对x求一阶导数可得：x=（a+b）s2ργ[1-（a+b）2]，将其带入上式中可得管理者效用的极大值为（a+b）24γ[1-（a+b）2]-c（e），当c（e）≤（a+b）24γ[1-（a+b）2]=c*时管理者效用总为正，此时管理者才会对投资项目进行价值预判。

从命题1中可以看出：对于私营企业管理者而言，由于不存在明显的委托代理关系，因此企业并没有明显的监管机制来约束管理者的行为，当管理者过度自信水平b越大时，c*值就越大，也就是说过度自信管理者可以承受的项目价值预判的努力成本c*越大，而且能使管理者获得最大投资效用的投资金额也会随着预判能力a与过度自信水平b的增大而增大，说明过度自信管理者更可能对风险项目价值进行预判并投资。

3.2股份制企业管理者

股份制企业中董事会与CEO之间存在明显的委托代理关系。CEO在进行投资前，通常会对投资项目价值进行预判，然后选择对风险项目进行投资并获得收益，但是CEO的投资行为会由于与公司董事会之间的委托代理关系而受到监管。当CEO付出努力进行项目价值预判后，预判结果为s，并且按照公司的意愿进行投资，设投资金额为（a，γ，ρ，s），下面研究最优投资金额。

如果CEO拒绝了公司提供的薪酬契约，则他的外部选择是脱离公司的管理并按照自己的意愿进行投资。在这种情况下，由于缺乏公司的支持，CEO所获得的项目信息的精度与信息量要次于按照公司意愿进行投资时的情况。设定按照公司意愿进行投资时理性CEO通过项目价值预判后认为P（v/s=v）=（1+a）/2，P（v/s≠v）=（1-a）/2，如果CEO脱离公司而按照自己意愿进行投资，则CEO通过项目价值预判后会认为P（v/s=v）=（1+βa）/2，其中β∈[0，1）（β表示在公司没有提供相关信息的情况下CEO预判能力的降低率），此时的情况就与上一节无委托人模型相同，这时CEO的投资效用为：（β，a+b）=Max（β2（a+b）24γ1-β2（a+b）2-c，0）。

公司所面临的道德困境问题是双重的，他对CEO进行激励主要有以下两种目的：第一，付出努力对项目价值进行预判；第二，对项目进行合理的投资。理性CEO与过度自信CEO所面临的项目风险是不同的。如果CEO是理性的并且风险厌恶水平γ大于公司风险厌恶水平γp，则当其对项目价值的预判结果为s=1（或s=-1）时，CEO对风险项目的投资金额满足：

（a，γ，ρ，1）<（a，γp，ρ，1）

（当然-（a，γ，ρ，-1）>-（a，γp，ρ，-1））。

因此这时公司的任务是如何激励CEO去承担更大的风险项目，以此来实现自身效用的最大化。如果CEO是过度自信的，当γ-γp接近0时，（a+b，γ，ρ，1）>（a，γp，ρ，1）（当然（a+b，γ，ρ，-1）<（a，γp，ρ，-1）），此时过度自信特征会产生过度的投资激励。因此公司此时面临的问题就是如何设置薪酬契约来减少这种过度投资。

设x（s）为CEO在预判结果为s（s=1或-1）时的投资额，x（φ）为CEO没有进行项目价值预判时的投资额。当CEO付出努力进行项目价值预判时，公司收益服从以下分布：R=R1=sρx（s）1+a2

R0=-sρx（s）1-a2，ρ为投资收益率，这样公司的问题是选择合适的薪酬契约g*（R）表示公司获得收益R时CEO获得的最优薪酬契约。 ，使其既能满足CEO的需求，又能使自己实现投资效用的最大化。公司的投资效用为：

式（4）和式（5）反映了CEO在进行项目价值预判与不进行预判时的激励约束，式（6）表示付出预判努力的激励约束，式（7）式表示CEO的参与约束。

以上已经分析出，当CEO拒绝了公司提供的薪酬契约而决定按照自己的意愿进行投资时，由于缺乏公司的支持，CEO所获得项目的信息精度与信息量要次于按照公司的意愿进行投资时的情况，这时CEO通过项目价值预判后会认为Pvs=v=（1+βa）/2，为了方便以下研究，假设此时β=0，也就是说如果公司没有对CEO的预判进行相关信息和条件的支持，那么CEO的预判能力将完全失去作用，则有：

由于P{v=1/s=1}=P{v=-1/s=-1}，假设当CEO对投资项目价值的预判结果为s=1时的最优投资金额为x*，而当CEO对投资项目价值的预判结果为s=-1时的最优投资金额为-x*。由于两种预判结果下的证明是相类似的，因此本文只做s=1时的证明。

假设CEO对投资项目价值的预判结果为s=1时，公司希望对风险项目的投资金额为x0。根据概率分布可知，公司知道如果CEO投资金额为x0时，其可能的收益为R=-ρx0或R=ρx0。设q（q>1/2）表示当投资金额为x0时进行项目价值预判的CEO得到收益R=ρx0的概率。

由此，薪酬契约的形式如下：

其中当α1≤1γ（1-q）时，能够确保CEO的最优投资金额为x0。

以上结论的原因如下：当CEO的投资金额（x′）小于预判结果为s=1时公司希望的投资金额（x0）时，无论实现的投资收益如何，CEO都会获得α0。相反，当CEO的投资金额为x″>x0时，他将会在概率为q的可能下获得α0+α1，在概率为1-q的可能下获得α0-1，这样CEO在投资金额为x″>x0时所获得的期望薪酬要比x0时更低。因此对CEO来讲，投资金额为x0要优于投资金额为x″>x0。当投资金额为x0与x′

如果投资金额为x′时，CEO能够在无风险的条件下获得α0，这样如果满足：

α0≤α0+qα1-γq（1-q）α21 （8）

就可认为投资金额为x0的投资决策要比投资金额为x′

假设CEO并不进行项目价值的预判。这样由模型可知，当CEO投资金额为x0时，其得到收益R=ρx0的可能性为1/2。从式（8）中可以看出：当q>1/2时，不等式右边的式子代表的数值随着q的增大而增大，这就说明了当CEO进行项目价值预判时，如果投资金额为x′

当CEO不付出努力并且投资金额小于x0时所获得的期望效用为α0，而CEO付出努力进行项目价值预判并且投资金额小于x0时所获得的期望效用为α0-c。上面已经说明了要么CEO付出努力对项目价值进行预判并且投资金额为x0，要么不进行价值预判而投资金额为x′

现在将问题集中于薪酬契约g（·/α0，α1，X0）的设计上。公司关注的是如何在使得自身效用Up（ρX-α0，ρX-α0-α1，1+a2）实现最大化的同时，也能使得参与约束与付出努力的激励相容约束一同得到满足。

在假设β=0的条件下，设λ与μ分别为参与约束（PC）与CEO付出努力的激励相容约束（IC）的拉格朗日因子，则公司效用为：

由上可知，随着过度自信水平b的不断增大，薪酬契约中起激励作用的a*1会不断减小，说明对于过度自信CEO来讲，如果过度自信水平越高，那么薪酬契约中起激励作用的数量就越小，也就是说公司可以用较少的薪酬去激励更加过度自信的CEO；同时也能发现，随着CEO过度自信水平b的不断增大，X*会随之减小，也就是说风险项目的最优投资金额会随着CEO过度自信水平的升高而不断降低。此结论与31节私营企业管理者投资金额与管理者过度自信水平之间所具有的正向关系呈现出鲜明的对比。说明现实中股份制公司的董事会为了防止过度自信CEO出现盲目激进的投资，会对其投资行为进行监督，并适当减少过度自信CEO对风险项目的投资金额，以达到规避较大风险，促使投资优化的目的。

4结论

由研究可知：私营企业管理者由于缺少有效的监管，因此如果对投资项目价值的预判结果与期望价值相符时，由于过度自信的特征，会低估项目执行的潜在风险，为了得到更大的收益而加大对项目的投资金额，这会使得公司处于较大的风险之中。而在股份制企业中由于CEO的行为决策会受到公司董事会的监管，因此如果董事会发现CEO具有过度自信的特征时，会在投资决策等问题上适时对其进行约束，从而避免过度自信CEO承担风险较大的投资项目并进行过度投资，这就使得公司规避了由于盲目投资而带来的投资风险，说明在有监管行为与无监管行为之间，过度自信管理者的行为及结果会产生一些差异；股份制企业中CEO如果具有过度自信的特征，则在进行风险项目投资时会低估项目的风险与困难，这样董事会就可用较低的薪酬契约，便可激励具有较高过度自信水平的CEO进行项目投资，这与Gervais[7]在研究管理者过度自信、薪酬契约与资本预算中的部分结论一致。由于本文的分析尚有不足之处，因此期待在未来的研究中逐步解决。

如果投资金额为x′时，CEO能够在无风险的条件下获得α0，这样如果满足：

α0≤α0+qα1-γq（1-q）α21 （8）

就可认为投资金额为x0的投资决策要比投资金额为x′

假设CEO并不进行项目价值的预判。这样由模型可知，当CEO投资金额为x0时，其得到收益R=ρx0的可能性为1/2。从式（8）中可以看出：当q>1/2时，不等式右边的式子代表的数值随着q的增大而增大，这就说明了当CEO进行项目价值预判时，如果投资金额为x′

当CEO不付出努力并且投资金额小于x0时所获得的期望效用为α0，而CEO付出努力进行项目价值预判并且投资金额小于x0时所获得的期望效用为α0-c。上面已经说明了要么CEO付出努力对项目价值进行预判并且投资金额为x0，要么不进行价值预判而投资金额为x′

现在将问题集中于薪酬契约g（·/α0，α1，X0）的设计上。公司关注的是如何在使得自身效用Up（ρX-α0，ρX-α0-α1，1+a2）实现最大化的同时，也能使得参与约束与付出努力的激励相容约束一同得到满足。

在假设β=0的条件下，设λ与μ分别为参与约束（PC）与CEO付出努力的激励相容约束（IC）的拉格朗日因子，则公司效用为：

由上可知，随着过度自信水平b的不断增大，薪酬契约中起激励作用的a*1会不断减小，说明对于过度自信CEO来讲，如果过度自信水平越高，那么薪酬契约中起激励作用的数量就越小，也就是说公司可以用较少的薪酬去激励更加过度自信的CEO；同时也能发现，随着CEO过度自信水平b的不断增大，X*会随之减小，也就是说风险项目的最优投资金额会随着CEO过度自信水平的升高而不断降低。此结论与31节私营企业管理者投资金额与管理者过度自信水平之间所具有的正向关系呈现出鲜明的对比。说明现实中股份制公司的董事会为了防止过度自信CEO出现盲目激进的投资，会对其投资行为进行监督，并适当减少过度自信CEO对风险项目的投资金额，以达到规避较大风险，促使投资优化的目的。

4结论

由研究可知：私营企业管理者由于缺少有效的监管，因此如果对投资项目价值的预判结果与期望价值相符时，由于过度自信的特征，会低估项目执行的潜在风险，为了得到更大的收益而加大对项目的投资金额，这会使得公司处于较大的风险之中。而在股份制企业中由于CEO的行为决策会受到公司董事会的监管，因此如果董事会发现CEO具有过度自信的特征时，会在投资决策等问题上适时对其进行约束，从而避免过度自信CEO承担风险较大的投资项目并进行过度投资，这就使得公司规避了由于盲目投资而带来的投资风险，说明在有监管行为与无监管行为之间，过度自信管理者的行为及结果会产生一些差异；股份制企业中CEO如果具有过度自信的特征，则在进行风险项目投资时会低估项目的风险与困难，这样董事会就可用较低的薪酬契约，便可激励具有较高过度自信水平的CEO进行项目投资，这与Gervais[7]在研究管理者过度自信、薪酬契约与资本预算中的部分结论一致。由于本文的分析尚有不足之处，因此期待在未来的研究中逐步解决。

如果投资金额为x′时，CEO能够在无风险的条件下获得α0，这样如果满足：

α0≤α0+qα1-γq（1-q）α21 （8）

就可认为投资金额为x0的投资决策要比投资金额为x′

假设CEO并不进行项目价值的预判。这样由模型可知，当CEO投资金额为x0时，其得到收益R=ρx0的可能性为1/2。从式（8）中可以看出：当q>1/2时，不等式右边的式子代表的数值随着q的增大而增大，这就说明了当CEO进行项目价值预判时，如果投资金额为x′

当CEO不付出努力并且投资金额小于x0时所获得的期望效用为α0，而CEO付出努力进行项目价值预判并且投资金额小于x0时所获得的期望效用为α0-c。上面已经说明了要么CEO付出努力对项目价值进行预判并且投资金额为x0，要么不进行价值预判而投资金额为x′

现在将问题集中于薪酬契约g（·/α0，α1，X0）的设计上。公司关注的是如何在使得自身效用Up（ρX-α0，ρX-α0-α1，1+a2）实现最大化的同时，也能使得参与约束与付出努力的激励相容约束一同得到满足。

在假设β=0的条件下，设λ与μ分别为参与约束（PC）与CEO付出努力的激励相容约束（IC）的拉格朗日因子，则公司效用为：

由上可知，随着过度自信水平b的不断增大，薪酬契约中起激励作用的a*1会不断减小，说明对于过度自信CEO来讲，如果过度自信水平越高，那么薪酬契约中起激励作用的数量就越小，也就是说公司可以用较少的薪酬去激励更加过度自信的CEO；同时也能发现，随着CEO过度自信水平b的不断增大，X*会随之减小，也就是说风险项目的最优投资金额会随着CEO过度自信水平的升高而不断降低。此结论与31节私营企业管理者投资金额与管理者过度自信水平之间所具有的正向关系呈现出鲜明的对比。说明现实中股份制公司的董事会为了防止过度自信CEO出现盲目激进的投资，会对其投资行为进行监督，并适当减少过度自信CEO对风险项目的投资金额，以达到规避较大风险，促使投资优化的目的。

4结论

由研究可知：私营企业管理者由于缺少有效的监管，因此如果对投资项目价值的预判结果与期望价值相符时，由于过度自信的特征，会低估项目执行的潜在风险，为了得到更大的收益而加大对项目的投资金额，这会使得公司处于较大的风险之中。而在股份制企业中由于CEO的行为决策会受到公司董事会的监管，因此如果董事会发现CEO具有过度自信的特征时，会在投资决策等问题上适时对其进行约束，从而避免过度自信CEO承担风险较大的投资项目并进行过度投资，这就使得公司规避了由于盲目投资而带来的投资风险，说明在有监管行为与无监管行为之间，过度自信管理者的行为及结果会产生一些差异；股份制企业中CEO如果具有过度自信的特征，则在进行风险项目投资时会低估项目的风险与困难，这样董事会就可用较低的薪酬契约，便可激励具有较高过度自信水平的CEO进行项目投资，这与Gervais[7]在研究管理者过度自信、薪酬契约与资本预算中的部分结论一致。由于本文的分析尚有不足之处，因此期待在未来的研究中逐步解决。