明斯基时刻与我国经济浅析

李红

周小川提出要防范明斯基时刻，成为金融行业热议的话题。那么什么是明斯基时刻、我国目前金融是否稳定以及如何防范我国出现明斯基时刻是本文所要探讨的。

明斯基时刻 金融稳定

中国人民银行行长周小川在介绍守住不发生系统性金融风险时表示，中国要重点防范明斯基时刻出现所引发的剧烈调整，并指出“如果经济中顺周期的因素太多，会使这个周期波动被巨大的放大，在繁荣的时期过于乐观，也会造成矛盾的积累，到一定时候就会出现所谓的明斯基时刻，这种瞬间的剧烈调整，是我们要重点防止的”。

明斯基时刻概念

明斯基时刻（ Minsky Monent）是指美国经济学家海曼·明斯基所描述的时刻，即资产价值崩溃的时刻。海曼·明斯基是当代货币理论和金融制度研究方面的著名经济学家。其基本观点是：经济长期稳定可能导致债务增加、杠杆比率上升，进而从内部滋生爆发金融危机和陷入漫长的去杠杆化周期的风险。当经济好的时候，投资者倾向于增加负债规模，加杠杆承担更多的风险，随着经济向好时间的不断推移，投资者承受的风险越多，直至过度风险超过临界点而崩溃。明斯基时刻表示的是市场繁荣与衰退之间的转折点，投资者承受的风险水平会达到一个临界点，当资产所产生的现金流不足以偿付债务时，投机性资产的损失会使放贷者收回其贷款，从而导致资产价值的崩溃。

明斯基时刻是明斯基“金融不稳定理论”的重要体现。不稳定性是资本主义经济正常运行的结果，即资本主义经济的正常运行如何内生地产生一种容易遭受金融危机的金融结构，以及繁荣经济金融市场的正常运行如何诱发危机的爆发。通过着眼于考查经济的预期面和实际面对金融机构的影响，以及实体部门和金融部门之间的相互作用，得出的基本结论是：资本主义市场机制无法产生一个持续的、价格稳定和充分就业的均衡，因而需要政策干预和制度约束。其包含两个阶段，即扩张阶段“向上的不稳定性”的内生形成和繁荣阶段“向下的不稳定性”的内生触发。在经济扩张阶段，企业与银行之间的交易行为，会导致可接受的预期和实际杠杆率逐渐上升，以至于先进流入或利润不足以履行现金支付承诺，从而内生滋生金融脆弱性和不稳定性。随着经济在擴张期间向上的不稳定性的加剧，金融体系日益脆弱，以至于繁荣阶段经济的正常运行可能会打破这种脆弱性，导致向下的不稳定的拐点的出现，诱发金融危机的爆发。

明斯基将典型的经济周期中金融市场的脆弱性与投机性投资泡沫内生于金融市场，指出在经济景气时期，当公司的现金流量增加并超过偿还债务所需，就会产生投机的陶醉感（ speculativeeuphoria），当债务超过债务人收入所能偿还的金额时，金融危机就产生了。

明斯基在金融不稳定理论中，根据不同债务人类型结构和收入一债务关系，将融资行为分为三种类型：一是对冲性融资（ Hedge Finance），即债务人预期从融资合同中所获得的现金流能够覆盖利息和本金，这是最安全的融资行为；二是投机性融资（ SpeculativeFinance），即债务人预期从融资合同中获得的现金流只能覆盖利息，这是一种利用短期资金为长期头寸进行融资的行为；三是庞氏骗局（ Ponzi Finance），即债务人的现金流既不能覆盖本金，也不能覆盖利息，债务人只能靠出售资产或者再进行新的融资来履行支付承诺。在对冲性融资中，债务人稳健保守，因为负担少量债务，所以融资所产生的现金流足够偿还债务本金利息；在投机性融资行为中，而债务的本金还要继续滚动下去；在旁氏骗局中，债务人只能靠融资所形成的资产升值变现后带来财富的增加来维持自己对银行的承诺，如果资产不能升值，那么只能增加债务才能维持下去，这势必呈现出很高的财务风险，一旦资金链断裂，不仅债务无法偿还，而且融资所形成的的资产价格也会暴跌。相同的风险积累到一定程度时，明斯基时刻就到来了。

因此可以认为现金流和利息支出是衡量风险程度的两个关键指标。以现金流为依据，海曼·明斯基将市场上的金融主体分为三类，风险最大的是高杠杆的银行和高赤字的政府部门，他认为，资本主义经济追逐利润的本性和金融资本家天生的短期行为导致了资本主义金融业的不稳定，这种不稳定是无法根除的，只要存在商业周期，金融业的内在不稳定就必然演化为金融危机，并进一步将整体经济拉向大危机的深渊。在商业周期的上升阶段，内在危机被经济增长所掩盖，但是一旦经济步入停滞甚至下降周期，矛盾便会迅速激化，高风险的金融主体就会以变卖资产来偿还债务。明斯基时刻被划分为三个阶段：第一阶段，投资者负担少量负债，偿还资本与利息支出均无问题；第二阶段，投资者扩张金融规模，以致只能负担利息支出；第三阶段，即旁氏骗局，投资者的债务水平要求不断上涨的价格水平才能安然度日。

金融脆弱性

金融脆弱性是指金融业本身的经营特点所决定的内在不稳定性，包括：高负债经营、资产负债期限不匹配、信息不对称问题、委托代理等问题。从结构角度方面可以分为金融机构脆弱性、市场脆弱性、系统脆弱性。其中金融机构的脆弱性主要体现在金融机构由于高负债和资产负债错配等经营性特征导致的不稳定性。金融市场脆弱性体现在信息不对称，市场交易的经济主体之间的信息分布不均匀，顺周期特性使得市场的某些特征导致周期性波动幅度增大，市场的不确定性。金融系统的脆弱性主要变现在金融体系所处的一种内部风险累积的状态。

我国经济状况

张云（ 2014）将不良贷款、银行同业拆借利率、实际有效汇率、M2/GDP、上证所总交易金额、商品房销售额、存贷比（各项贷款余额/各项存款余额）、公共财政收入比的倒数、保费收入比的倒数作为衡量金融稳定性的指标，其中指标值越大，金融不稳定性越大。运用省际面板数据证明了明斯基金融不稳定假说的正确性，得出结论：金融不稳定的加剧对各省生产总值长期存在负向影响，各省生产总值得发展对金融不稳定有减轻作用，资产负债率的增加会加剧金融不稳定。

根据中国银监会发布的各商业银行监管指标，2017年第三季度，商业银行正常类贷款911，417亿元，环比增长2.6%，不良贷款总额16，704亿元，占比1.74%，存贷比70.01%，流动性比例49.17%较第二季度降低了0.35%，银行杠杆率6.04%，增加了0.15%，累计外汇敞口头寸比例为2.95%。中国货币网公布的同业拆借月报显示，2017年7-9月，同业拆借（7日）加权利率分别为3.2644%、3.4102%、3.5038%。国际清算银行显示，2017年第三季度各月我国实际有效汇率分别为：118.95、119.57、121.16，实际有效汇率逐月增加，增加了1.3%。2017年9月我国M2为1，655，662.60亿元，同比增长0.64%，GDP达到593，288.00亿元，同比增长6.90%。2017年第三季度上证股票交易金额为495 79.70亿元。10月新增信贷累计120，583.28亿元，同比增长13.80%。财政收入累计134，129.00亿元同比增长9.7%。

以上数据表明，2017年第三季度我国总体指标均有所上浮，我国GDP增速放缓维持在7%左右，但是银行流动性降低，杠杆率增加，新增信贷增加这说明我国金融市场预期乐观，乐观的市场预期会激励投资者增加风险，从而导致经济在处于顺周期是扩大经济波动的可能性。尽管目前来看我国经济处于平稳运行的时期，但是来自内部的金融风险依然存在，影子银行、房地产泡沫、僵尸企业、地方债务、违法集资等造成的流动性风险，会触发整个系统性的经融危机。沈建光指出周小川“高杠杆是宏观金融脆弱性的总根源”与“个人住房加杠杆逻辑是对的”形成鲜明对比，这意味着加强金融监管、去杠杆将取代稳健增长成为主基调。

如何防范明斯基时刻

（1）坚持金融服务实体经济，这是防范金融风险的根本举措。金融业需要进一步提升服务效率和水平，大力支持供给侧结构性改革，积极服务国家重大战略实施，创新“一带一路”金融服务。

（2）控制企业的旁氏融资，银行在应对企业融资时，应对充分考查企业的经营财务状况，充分了解企业的现金流。

（3）健全宏观审慎政策框架。08年金融危机表明，金融体系的顺周期行为放大了经济冲击的效应，危机金融系统的稳定。在全球经济金融一体化、各国金融系统关联性大大加强的情况下，系统性风险呈现出“跨行业、跨市场、跨国界”传染的特征。

（4）强化重点领域的金融监管。未来监管着重抓住风险多发高发的重点领域和关键环节，加强风险防范、排查和处理，特别是地方政府、产能过剩、债务风险方面，积极治理乱加杠杆、乱做表外业务、违法违规套利等金融乱象，推进金融杠去杠杆，补齐监管短板。

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