从金融机构视角看投资者适当性制度

王长炜

摘 要：文章从适当性制度出发，通过对投资者适当性制度的含义与起源进行研究，结合雷曼银行迷你券事件的整个过程，探阐述了银行和金融管理机构的责任，当金融机构没有尽到职责，散戶型投资者将无法保障自身的权益。从金融市场和散户投资者自身出发，文章分析了我国投资者适当性制度的不足之处，提出了从交易前评估阶段、交易中实施阶段规则、交易后监管三个角度完善意见，强调了以沟通为主的解决方法。

关键词：适当性制度金融监督管理债券

一、投资者适当性制度概论

（一）投资者适当性制度的含义

现代社会，投资理财成为了普遍的风潮。越来越少的人会选择把所有的钱都存放于国有银行中，五花八门的投资产品的出现正好适应了市场需求。网络贷款运营平台数量暴增，代表着大量的投资者进入理财市场。

然而作为相较与强大的金融机构而言，散户型投资者是出于交易弱势地位的。从美国传来的“投资者适当性制度”限制了金融机构“地毯”式地营销策略，将金融机构的审慎审查和推荐义务不光是作为道德义务，也是法律义务提出。

对于投资者适当性的理解，可以概括成“适当的产品销售给适当的投资者”——这是投资者适当性制度最简单、最直白的含义。适当的产品被定义为“与客户的财务状况、投资目标、风险承受能力、财务需求、知识和经验之间的符合程度”[1]相匹配的产品。

（二）投资者适当性制度的起源

投资者适当性制度起源于美国证券业，当时是以适当性义务来约束经纪商，要求经纪商在做出交易推荐时谨慎地推荐。从而将适当性作为一种商业中的道德义务提出，主要是基于金融市场信息不对称的现实。之后被行业自律组织提升为行业守则作为道德义务，再之后逐步发展成为法律要求，同时从证券市场延伸至银行、保险业等金融领域，成为一项普适性的法律要求。[2]

二、我国投资者适当性制度的缺陷——以“雷曼迷你债券为例”

（一）雷曼银行迷你券事件简述

2008年次贷危机的时候，伴随着雷曼兄弟的倒台，交由香港银行发行的雷曼银行迷你债券事件经过发酵，终于也露出了马脚。在此事件中，雷曼兄弟为了不放弃散户型投资者这个金矿，委托银行向散户型投资者推销产品，本来是无可厚非的。但是银行为了多拿佣金，让投资者误认为雷曼迷你劵是一般债券，让本身高风险的迷你劵穿上了一般债权的宣传外衣。当雷曼公司申请破产时，3万投资者面临要承担全部损失（约计125亿港币）的重大后果。

3万投资者在港游行示威，怒斥银行欺瞒行为，其中更有承担不了巨大损失的投资者跳楼自杀的悲剧。

2009年7月22日，在香港金融监督管理机构（香港证监会及金管局）的督促和压力下，银行分销商最终承担了后果：以本金60%-70%的价格回购所有合格客户未到期的迷你债券。而这一案例也最终成为了史上最著名的“投资者适当性”案例之一。

（二）雷曼迷你债券责任来源

1、银行责任

这次事件中，银行作为分销商的责任是不可推卸的。雷曼发行的迷你债券特征是高风险高收益，而且迷你债券的结构明显不同于一般债券的结构，较之一般债券复杂繁琐的多。银行没有将迷你债券推荐给需要经过特殊判断的有一定经验、学识、专业能够理解该债券复杂程度并同时能够承担起高风险的投资者，而是将迷你债券推荐给了普通投资者。而普通投资者对于债券的投资是赖以高诚信度如国家类的发行主体，以期待于相对较低分险的理财。银行通过强大的包装，并没有解释透彻雷曼迷你债券的风险，导致投资者根据银行的错误推销和提供的具有迷惑性的信息购买债券。

2、金融机构监管责任

在雷曼迷你债券这一事件中，金融监管机构没有尽职尽责。其一，在银行大肆宣传迷你债券的时候监管机构并没有引起重视，也没有要求银行和经销人员改正广告，导致银行更加有恃无恐地“忽悠”散户型投资者，使资金流向雷曼公司。其二，监管机构不应当将“迷你债券”定义为债券，应当定义为一种金融投资产品，这样迷你债券的适当性和合法性就应当由监管机构进行自由裁量。虽然时候金融监管机构促成了银行对散户型投资者的回购策略，但是正是由于前期监管的不到位才导致后期长达一年的与散户型投资者之间的谈判、商榷。

（三）我国投资者适当性制度的不足之处

1、 金融市场的原因

我国金融市场相较于外国发展的比较晚，解除复杂的金融产品较之西方就更晚。在起步晚的同时，我国又是处于金融产品结构由简单到复杂、市场规模由小到断层式扩大的阶段。投资者适当性制度伴随着我国金融市场的发展逐步建立，目前虽有些问题，但是会慢慢完善的。

另一方面，在我国，政府一直充当“看得见的手”在干预市场，确保经济正常的运行、弥补市场自行的缺陷。但是结合我国的国情，越来越多的国企在金融市场中跃跃欲试，政府也不仅仅是市场调节、弥补者，更成为了市场参与者。这种又当运动员又当裁判员的行为，使政府本能的偏向国企，忽视散户型投资者的需求。

2、 散户型投资者自身原因

就我国自身的国情，金融市场起步晚，散户型投资者自身的素质和专业性也比较低，容易形成“从众”和“盲目”的投资心理。而且投资理念在我国是一种新颖的理财方式，我国国民大部分是从“储蓄”这种理财方式慢慢转变过来，风险意识比较薄弱，自我投资结构单一，做出的投资决定很多是不成熟的。

三、金融机构视角下投资者适当性制度的完善

金融机构自身交易监管机制分为交易前评估阶段、交易中实施阶段以及交易后监管阶段。交易前评估阶段是金融机构为投资者设立的准入制度，该阶段为金融机构区分机构投资者与非机构投资者、认知投资者资金能力和专业能力等具有重要的意义。同时，只有通过交易前的摸底阶段，才能够让金融机构了解投资者的真实状况，才能够之后将“合适的产品”推荐给该投资者。交易前评估阶段要求金融机构测试投资者的资金需求、知识水平、交易经历等，鉴于此，才能够出具综合性的评估报告。而这些评估测试在出现与投资者的纠葛时，亦能够作为证据证明投资者的背景及投资目的等。交易中实施阶段即金融机构与投资者达成合意订立投资合同的阶段。值得注意的是，散户型投资者的投资心理是时时刻刻在变化的，其对风险承受能力也是时时刻刻在变化的。金融机构应当对投资者进行紧密的监管，监管内容包括但不限于其分险承受能力和资金状况。同时，金融机构应当尽可能的做到完善披露交易信息义务。

在“雷曼迷你债券”事件中，银行披露了交易信息，但是该信息披露不足以让普通的散户投资者能够理解迷你债券的结构构成和其性质，导致最后证监会最后还是将未尽信息披露义务作为银行的主要责任。以此为鉴，金融机构的信息披露义务绝不是简单公布，应当建于能够让投资者理解的基础上，为其解释风险、产品构成、业务知识。金融机构对于交易后的监管较之与交易前和交易中阶段是松了一口气的。然而这并不是意味着交易后的监管全部依赖于监管机构。一方面，金融机构应当在证监会的统一领导下，对其的要求严格执行到位；另一方面，金融机构应当主动出击，主要变现为建立有效的客户纠纷处理机制，完善突发事件应急处理工作制度。[3]有效的客户纠纷处理机制应当包括涉诉前的沟通、涉诉中的应对、涉诉后的处置三个阶段；将最后焦点归于沟通。

[参考文献]

[1] 侯睿：我国场外交易市场的投资者适当性管理制度研究，《西南金融》，2012（2）：54-57

[2]刘一佳：《美国证券法下“适当性”原则探究》，《北京仲裁》，2012年第一期

[3]邹俊雅：《投资者适当性制度研究》，《华中科技大学》 ，2013

（作者单位：黑龙江大学，黑龙江 哈尔滨 150080）