企业金融化的内涵与成因研究

耿丽

1 引言

在2008年次贷危机爆发后，国内经济受到冲击，实体投资的收益率大幅下降，而金融业利润率却居高不下，资本投资实业的意愿下降。随着金融行业利润的不断增长与传统行业持续走低，虚拟经济与实体经济的投资利润差距逐步加大，这使得企业将大量资金投资在金融领域及其他准金融领域，中国经济开始出现“脱实向虚”的局面。经济“脱实向虚”引起了党和国家领导人的密切关注。早在2015年底的中央经济工作会议上，习近平总书记就曾对我国的经济现实做出判断，认为“大量资金流向虚拟经济，使资产泡沫膨胀，金融风险逐步显现，社会再生产中的生产、流通、分配、消费整体循环不畅”。在2017年底的中央经济工作会议上，习近平总书记又进一步指出，“打好防范化解重大风险攻坚战，重点是防控金融风险，要服务于供给侧结构性改革这条主线，促进形成金融和实体经济、金融和房地产、金融体系内部的良性循环，做好重点领域风险防范和处置，坚决打击违法违规金融活动，加强薄弱环节监管制度建设。”在党的十九大报告中也再一次强调了金融业发展回归本源、服务实体经济的定位。

2 企业金融化的内涵

随着经济“脱实向虚”的问题不断涌现，现有研究提出了“经济金融化”的概念——经济体本身表现出类似金融的性质或状态（张成思和张步昙，2015）。由于“脱实向虚”的主体是实体经济部门，从微观视角上看，张成思和张步昙定义的“经济金融化”就是非金融企业的金融化行为。因而，企业金融化可以从行为和结果两个方面进行认识和界定： 第一，从行为角度看，企业金融化是企业采取的一种偏重资本运作的资源配置方式，表现为企业资产更多地运用于投资而非传统的生产经营活动; 第二，从结果的角度看，企业金融化就是企业利润更多地来源于非生产经营业务的投资和资本运作，追求单纯的资本增值而非经营利润。

上市非金融企业经营业绩下滑以及金融投资收益的增加，使得多数非金融企业的金融化趋势日益显著，主要特征如下：（―）实体产业受到影响。非金融企业加大金融投资的比重，使得国内实体产业受到很大的影响。企业发展更多的依靠金融市场，实体经营不再成为企业价值提升的关键导向，这对实体经济的冲击无疑是巨大的。（二）偏向短期投资行为。非金融企业更偏向短期获益较高的经济投资，由于非金融企业注重股东价值最大化，企业在内部激励机制的制定以及投资决策的选择中，更青睐短时间看到收益的相关资产投资。此外，企业还将实体经营中的获利抽离出来投入金融行业，实现金融化的持续循环。（三）改变原有的“资本结构”。在一定时期，企业的资本是有限的，想要实现资本的高效利用，需要把资本投入最有效率、产出最大化的产业中，非金融企业的金融化改变了传统的资本构架，对企业的主营业务具有一定的影响。

3 企业金融化的动机

非金融企业金融化现象并非一蹴而就的，现如今，非金融企业外部宏观经济环境对企业潜移默化的产生影响，加之国内金融市场的变化，包括金融工具、金融产品的创新等因素，企业内部面临融资约束的被动局面，外部实体投资获利能力危机导致企业业绩的压力、股东价值导向的观念以及发展策略的更新调整;这些都为非金融企业的金融化提供了土壤。

一方面从企业外部因素进行分析。在经济全球化的时代背景下，资本的自由流动成为其标志之一，资本得以在全球范围内实现投资套利。如今，我国成为世界经济中大型企业的投资热点，进一步加强了我国与世界经济的联系，无形中推动了我国金融化的浪潮。与此同时，中国政府同样釆取了利用投资来带动经济发展的形式，使得货币大量的在市场上流通，一部分货币就此进入了投机领域，为非金融企业的金融化行为提供了外部条件。因此从外部因素来看，第一，宏观经济的波动性。Firat Demir（2007）研究认为，企业金融化主要是因为经济日益增长的波动性和不确定性，实体投资与金融投资所获得报酬率具有较大的差异，使得企业为了获得更高额的报酬而逐渐金融化。而彭俞超等（2018）研究发现经济政策不确定性上升显著抑制了企业金融化趋势，企业出于金融市场风险和经营风险的考虑，会减持投机性金融资产，并且增持保值性金融资产。第二，资本的挤出效应。通过研究表明实业投资和金融化之间存在负相关关系，资本的刚性和市场的不确定性对非金融企业的投资行为有一定的影响，资本的挤出效应进一步促进了投资者选择短期可逆的金融投资而放弃风险可能更高的长期固定投资。第三，金融市场的创新发展。 随着科学技术的不断更新与信息沟通传导机制的不断优化创新，为非金融企业的金融化奠定了坚实的技术基础。

另一方面从企业内部因素进行分析。第一，企业实体投资获利能力危机。当前，企业正面临实体化经营的获利危机，这也是不少非金融企业金融化的动力源泉。想要寻求一种迅速投资获利的途径，解决自身实体经营中的资金困境。与此同时，企业在金融时代中更加追求“短、平、快”，从传统的经营规模扩大发展转换为短期内的资本增值获利，这是非金融企业金融化的潜在因素。王红建等（2017）基于我国金融资本超额回报率的事实，实体企业通过对金融资产投资以分享金融业的高额利润，表现为一种市场套利行为。第二，股东价值导向的影响。Crotty（2003）认为，股东价值导向和管理层私利最大化的共同作用是形成公司金融化的基础机制。

总之协调好虚拟经济与实体经济的关系，发挥好虚拟经济支撑和促进实体经济发展的功能，避免虚拟经济自我循环式的过度膨胀现象，遏制目前我国经济“脱实向虚”发展的势头，让民间资本安心回归实业，是当前我国经济发展面临的一项迫切任务。

【参考文献】

[1] 彭俞超，韩珣，李建军.经济政策不确定性与企业金融化[J].中国工业经济，2018（01）：137-155.

[2] 楊明基.资源价格对经济金融影响的实证分析—以甘肃为例[J].金融研究，2006（12）：160-168.

[3] 戴赜，彭俞超，马思超.从微观视角理解经济“脱实向虚”——企业金融化相关研究述评[J].外国经济与管理，2018（11）：31-43.