股票期权业务对证券公司的作用探讨

【摘要】随着证券公司经营日趋同质化，传统经纪业务收入下滑严重，为了维持证券公司经纪的经营，亟需寻找新的利润点。本文通过股票期权业务对证券公司以及投资者的作用进行分析，在此基础上对证券公司股票期权业务未来发展进行探讨。

【关键词】证券公司;经纪业务;股票期权

一、股票期权的基本概念与功能

股票期权指买方在交付了期权费后即取得在合约规定的到期日或到期日以前按协议价买入或卖出一定数量相关股票/ETF的权利。按照买入还是卖出的权利可分为认购期权和认沽期权。期权合约有五个基本要素，包括标的物、方向、权利金、行权价和到期日。以上证50ETF购11月3100期权（假设某天收盘价为0.0100元）为例，其五个基本要素分别是：标的物为上证50ETF、方向是认购期权、到期月份为11月、行权价为3.100元，权利金为0.0100元。期权分为权利方（又叫买方）与义务方（又叫卖方），权利方具有亏损有限、收益无限的特点，可以为投资者提供特有的功能，如：小资金做大事功能、保护现货功能、增强收益功能等。

小资金做大事功能。假设某天上证50ETF价格为3.000元，11月到期的上证50ETF购3100的权利金为0.0100元，买入了该期权的投资者拥有在到期日以3.100的价格买入上证50ETF的权利。若到期日当天，上证50ETF收盘价为3.200元，则该期权的价值为0.1000元。相比起0.0100元，买入的投资者获得了10倍的涨幅，而标的物从3.000到3.200，仅上涨了6.7%。

保护现货功能。国内二级市场有其自身特色，出现极端行情的次数会比成熟市场稍多。期权能够作为一种保险工具，来帮助投资者规避市场出现不利情况，在极端行情下，有效防范市场下行带来的风险。能起到这种作用的是期权保险策略。期权保险策略一般是指在持有标的证券或买入标的证券的同时，买入相应数量的认沽期权，为标的证券提供价格下跌的保险。假设某投资者以每份3.000元的价格买入了10000份的上证50ETF，同时以0.0100元买入了对应数量的，行权价为3.000元的认沽期权。若到期日，上证50ETF上涨了10%到达3.3000元，投资者的认沽期权会到期失效，亏损权利金;若到期日，上证50ETF下跌到2.7000元（无论跌倒什么价位），投资者持有的认沽期权可行权，仍以3.000的价格卖出上证50ETF，起到保护现货头寸不受极端行情的影响功能。

增强收益功能。卖出认购期权的投资者，可以获得权利金收入，随之承担以约定价格卖出上证50ETF的义务。投资者可以在持有上证50ETF的同时，卖出相应数量的认购期权。假设某天上证50ETF价格为3.000元，11月到期的上证50ETF购3100的权利金为0.0100元。若投资者认为上证50ETF可小幅上涨，但涨不过3.100元，于是采用买入上证50ETF，同时卖出对应数量上证50ETF购3100期权的策略，收取权利金0.0100元。若上证50ETF到期日小幅上涨至3.050元，投资者持有的上证50ETF现货拿到上涨收益，同时多收取了一份权利金，在标的物横盘震荡或小幅上涨的市场环境下，可以做到增强收益的效果。

二、股票期权对证券公司的作用

1990年，上海证券交易所与深圳证券交易所相继成立，拉开了资本市场的发展序幕。一直以来，证券公司通过其设立的证券营业部，接受客户委托，按照客户要求，代理客户买卖证券，从中收取佣金。该业务一直占证券公司营业收入的重要组成部分。但近年来，证券经纪业务佣金持续下滑。究其原因，主要是在几年一轮的牛市行情中，证券公司经纪业务收入可观，存在“生产者剩余”。随着证券牌照的放开，截至2019年10月底，国内已有131家证券公司，供给的增加、市场需求的饱和再叠加上互联网券商的冲击，供求关系的变化导致了经纪业务收入的下滑。

从已上市的证券公司年报显示，经纪业务一直是证券公司收入的重要组成部分。例如银河证券、方正证券等证券公司，经纪业务收入更是超过了公司总收入的50%（数据摘自上市公司2018年年度财务报告）。而因为上述原因，经纪业务的佣金已经从千分之二，急剧下降到万分之二。刨去规费等成本，净收佣金已滑落至只有约万分之一，亟需寻找新的赢利点弥补佣金下滑的状况。

2015年2月9日，上海证券交易所上线了上证50ETF股票期权。期权佣金的收取方式有别于普通股票账户的成交金额，是按照张数收取。根据现在正在交易的场内50ETF期权，每张所需权利金由几元到几千元不等。当月平值期权为成交量最活跃、持仓量最大的期权合约，一般需要100～300元。按照每张2元的净收来计算，净佣金比例约为1%。期权单位资金量对营业部收入贡献是普通账户的100倍。在相同交易量的情况下，一个10万元在交易期权的客户相当于一个1000万元的普通账户客户带来的贡献。但期权交易有一个问题，就是客户存活率低，生命周期短，需要组合保险策略（CCPI）的配合。假设一个200万元的客户，买入一个5%固定收益的产品，每年产生10万元收益，再用这10万元收益参与期权买方交易，那一个200万元的客户的交易量贡献可相当于一个1000万元的客户，且客户可以保证本金不会亏损。无论对证券公司还是对营业部而言均有好处，是双赢局面。

三、股票期权对投资者的作用

在上海证券交易所推出50ETF期权之前，投资者到证券公司开立账户，可以参与的交易品种大致有如下这些：沪深交易所A股股票、沪深交易所B股股票（美元、港币交易）、国债、公司债、企业债、可转债、可交债、上市型开放式基金（Lof）、交易型开放式指数基金（ETF）、场外基金、分级基金等品种。看上去种类丰富，但有一个容易被忽视的问题，即无论持有哪个品种，均是做多市场。在A股，同涨同跌的情况比较多见，极端情况下，例如2015年的股灾、2016年初的熔断时期，多次出现千股跌停、千股涨停的情景。在这种情况下，投资者手上无论持有什么品种，均跟随市场同涨同跌，若沒有做好对冲，会非常被动。

（一）缺乏做空机制一直是国内市场的一个缺陷。目前市场上的做空机制主要有融券、股指期货以及股票期权。融券需要找到券源，市面上有券源的券商并不多，券源并不丰富，在实务上比较难实现，因此本文暂不讨论融券这种对冲方式。这个时候投资者面临着两个选择：做空IH股指期货进行对冲以及买入认沽期权。

（二）用股指期货进行对冲以及用股票期权进行对冲的区别。

1.合约精细度对比。按照每点300元，3000点的点位来计算，每手股指期货的合约对应90万元的资金量。每手对应的资金量过大导致颗粒度过大，不利于仓位的精细化管理，加大了对冲难度。区别于股指期货，上证50ETF期权每张10000份，按照2019年11月的均价，每份上证50ETF对应的价格约3元，每张期权对应的现货价值约3万元。对于投资者而言，可以对现货头寸进行精细化管理。举例说明，若某投资者持有300万元的现货头寸，需要防范极端行情带来的风险。若投资者选择做空IH股指期货来对冲，每手股指期货的合约对应90万元的资金量，若开空3手IH股指期货对冲了270万元，留有30万元的风险敞口;若开空4手IH股指期货则对冲了360万元，则多对冲了60万元的头寸，上涨时会带来额外的风险。若投资者选择期权来对冲，可以直接买入认沽期权100张，对应的合约价值为300万元，做到了完全对冲，没有留下或增加风险敞口。

2.收益分析。由于股指期货的权责对称性，多空双方均是盈亏无限，若投资者选择用股指期货对冲，且假设标的物没有下跌，而是开启新一轮的上涨行情，现货头寸会因为上涨而有收益，但这部分的收益会被股指期货头寸的亏损侵蚀掉，这种方式会在对冲掉下行风险的同时，也放弃了上行的收益。期权的权利方与义务方的权责具有不对称性，其风险与收益相对于股指期货有明显区别。期权的权利方只拥有权利，不承担义务，具有亏损有限，收益无限的特点。

3.过程管理。国内现货账户、期货账户、期权账户分别在不同的账户上操作。这种账户设计模式，造成了一种后果，若使用股指期货进行对冲，在标的物上涨的时候，期货头寸会亏损，当标的物大幅上涨到某一程度时，期货头寸会因亏损过大而被要求追加保證金，否则可能会被强制平仓。

综上所述，股票期权业务的推出，对证券公司而言，可以增加营业收入;对于投资者而言，可以增加对冲工具、丰富投资策略。美国芝加哥期权交易所（CBOE）于1973年成立，股票期权在国外已交易了比较长的一段时间，但在国内作为一项新生事物，目前投资者认识程度不高，仍属于起步阶段。增加沪深300期权标的已于2019年11月提上日程，沪深300无论是市场普及度、基金的跟踪规模还是投资者熟悉程度，均比上证50更好。根据国外的经验，随着新标的物的增加，投资者的接受程度也会逐渐增加，其对证券公司经纪业务的收入将会起到补充作用，对丰富投资者的投资策略也具有重要意义。

参考文献：

[1][美]劳伦斯·G·麦克米伦.期权投资策略[M].北京：机械工业出版社，2014：187-194.

[2]陈国宾.韩冬.李仁君.期权淘金—中国期权交易实务[M].北京：中国纺织出版社，2016：64-77.

作者简介：

罗家荣（1984-），男，广东人，大学本科，助理理财规划师，对外经济贸易大学金融学院在职人员高级课程研修班学员。