我国创业板制造业上市公司研发投入对财务绩效的影响研究

钱 英，赵莹莹

（盐城师范学院江苏省沿海发展智库，江苏 盐城 224007）

经济双循环是党和国家综合国内外经济形势提出的战略新发展格局，是重塑我国国际合作，形成竞争新优势的抉择。当前中小企业的生存环境已经弱于经济大幅度增长时期，以经济内循环为主的经济双循环也必然会给国内的中小企业带来一定程度的挑战。我国明确提出未来将扩大对新基建方面的投资，通过技术促进产业结构升级，打破国外技术封锁，逐渐提高对新能源、5G、工业互联网和大数据中心等新的消费需求，在这种大趋势下，很多处于传统低端制造业行业的中小企业将逐渐被市场淘汰。我国创业板虽然开立时间不长，但为我国许多成长初期、具有发展潜力的中小型企业搭建了很好的融资平台。创业板上市企业以高新技术企业和新兴技术企业为主，虽规模较小，但对科技水平要求较高，创新是企业发展的关键。探究研发投入对公司财务绩效的影响，研究制造业企业尤其是中小型制造业企业，合理增加研发投入，加快向智能化与数字化转型升级，积极顺应时代潮流，努力抓住经济双循环带来的重大发展机遇。

一、国内外研究评述

（一）研发投入与财务绩效正相关

Ehie 等（2010）认为研发投资对企业市场价值有显著的积极影响[1]。Rafiq 等（2016）研究认为研发支出有利于提高企业技术水平，提升企业盈利能力，采矿业企业进行技术创新活动能促进企业以后盈利能力的增长[2]。国内学者李华晶等（2017）研究得出研发投入对企业经营绩效有正向促进作用[3]。曹阳等（2018）提出研发投入会提升所有行业的企业绩效[4]。丁伦桢等（2019）认为研发投入还会促进企业长期财务绩效[5]。

（二）研发投入与财务绩效负相关

Jooh Lee 等（2019）研究认为企业的研发投入与投资回报率负相关，研发投入越高，企业的经营绩效越差，研发活动与企业经营绩效呈显著负相关[6]。国内学者陈建丽等（2015）研究指出研发强度对当期企业绩效有抑制作用[7]。翁梅金等（2017）认为研发投入与企业当期和滞后一期的财务绩效负相关[8]。吴中（2018）等研究指出中药上市公司的研发支出会降低企业财务绩效[9]。胡楠等（2021）研究发现管理者短视主义通过减少研发支出或降低资本投资效率进而损害了企业的未来绩效[10]。

（三）研发投入与财务绩效不相关

Dennis R.Oswald（2008）研究认为企业增加研发投入与企业财务绩效无关，英国企业是否将研发投入资本化，企业绩效都不会受其影响[11]。中国学者张铁山等（2016）研究得出研发投入与企业绩效相关性并不显著，新三板上市企业的研发投入与企业绩效不相关[12]。通过梳理国内外学者文献发现，在研究方法上，学者大多采用多元回归分析法研究研发投入与企业绩效的关系；研究对象大多是主板上市企业，选择创业板上市企业为样本的较少；研究内容以上市公司研发投入对企业绩效的影响为主，但涉及具体行业，尤其是制造业上市公司研发投入与企业绩效的研究较少。此外，国内外学者选择的衡量指标存在一定的差异，得出的结论也都不同。文章选择创业板制造业上市公司相关数据，分析研发投入对企业财务绩效的影响。为了研究结果有效和更有代表性，笔者选取多数学者采用的衡量指标进行多元回归分析。

二、相关概念界定

一般来说，企业研发投入包括研发资金投入和研发人员投入。衡量研发投入的指标包括研发投入费用总额、研发投入强度、研发人员投入等。由于我国企业研发信息披露不全面，上市公司对于研发投入的人力、物力的披露较少，且上市公司的规模及产品类型不同，采用企业研发投入费用的绝对值并不利于对各企业的研发创新水平进行科学评价。因此，笔者选取研发资金投入强度评价企业研发投入。

财务绩效指公司战略的实施和执行是否对最终的经营业绩有贡献。企业的经营业绩表现为是否盈利，盈利能力的高低在很大程度上能够反映一个企业的运营收益状况。因此，笔者选取盈利能力指标反映企业的财务绩效。衡量企业盈利能力指标主要包括总资产收益率、销售利润率、成本费用利润率和净资产收益率等。总资产收益率在不考虑资本构成的影响下，主要表明了经营者运营企业资产的获利能力和效率，是对所有资本回报情况的评价。相对于其他盈利能力指标，总资产收益率是经营绩效和资产运用效率的综合反映，能够更好地反映企业盈利能力的稳定性和长久性。因此，笔者选取总资产收益率作为企业财务绩效的衡量指标。

三、研究设计

（一）理论分析与假设提出

假设1：研发投入会对制造业企业当期财务绩效产生正向影响。公司研发成功后会使用更加先进的技术，生产成本大幅降低，因此会提高企业盈利能力。对外公布研发信息传递了企业财务效益和经营状况良好的信号，有利于增强投资者的投资信心。

假设2：研发投入对制造业企业未来财务绩效产生正向影响。研发活动是一项长期工作，随着新产品、新技术的不断改进完善以及营销工作的逐步展开，研发投入会促进公司财务绩效提升。

假设3：研发投入对制造业企业财务绩效的影响在滞后期内逐渐增加。被解释变量受自身或其他经济变量过去值影响的现象称为滞后现象，即解释变量需要通过一段时间才能完全作用于被解释变量。解释变量从开始到完全作用于被解释变量的这一段时间被称为滞后期。企业研发投入后无法立即开发出新技术或新产品，需要一段时间之后才能取得研发成果并完全产生经济效益，所以研发投入对财务绩效影响也存在滞后效应。根据学习曲线理论，新技术或新产品投入初期，研发速度和员工应用熟练程度的提高会使企业的生产效率提高，进而使研发投入产生的累积效果逐渐变大。

（二）研究样本及数据来源

笔者以2016—2019 年创业板制造业上市公司为研究对象，删除ST 和*ST 公司以及在研究期间内未披露研发投入金额及相关财务数据缺失的创业板制造业上市公司，并剔除包含异常数据的观测值后，最终搜集到1 296 组有效数据。选取的主要数据包括总资产净利率和公司规模，现金实力等来源于RESSET数据库，研发投入强度和资产负债率来源于CCER数据库，经过EXCEL 对初始数据的汇总处理，然后使用SPSS.23 进行数据分析。

（三）研究变量设计

1.被解释变量的选取与测量

总资产净利率是判断企业盈利能力的重要指标之一，主要是通过反映公司运用资产所获得利润水平进而表明企业资产运营的效果。总资产净利率越高，企业的绩效水平越好。总资产净利率能更好反映企业盈利能力的稳定性，因此笔者选取总资产净利率ROA 为被解释变量，总资产净利率=净利润/资产平均总额×100%。

2.解释变量的选取与测量

基于前文研发投入对财务绩效影响的理论分析，研发资金投入强度是指企业技术创新中研发成本的支出，可以用来反映企业研发资本投入的力度。创业板制造业企业对研发资金投入强度披露较多，数据容易获得。笔者选取研发资金投入强度RD 作为解释变量，研发资金投入强度=研发支出/营业收入×100%。

3.控制变量的选取与测量

控制变量是指与特定研究目标无关的非研究变量，即解释变量和被解释变量之外的变量。因为控制变量会对研究结果产生影响，所以需要考虑控制变量以保证研究结果的准确性。根据文献梳理，笔者主要选取以下3 个控制变量。

第一，公司规模SIZE。公司规模的大小在一定程度上影响企业研发资金投入强度的大小。公司规模越大，研发投入取得的经济收益越多，企业更加愿意进行研发活动。笔者用企业年末总资产的自然对数×100%对其进行表示。

第二，现金实力CASH。自由现金流量越多，企业可动用资金越多，企业就会加大研发投入的力度。公司现金实力越弱，自由现金流越少，越有可能发生现金流断裂，进而导致整个公司的财务危机与经营危机，企业研发进程也会因此而停滞。笔者用自由现金流量/总资产×100%对其进行表示。

第三，资产负债率LEV。资产负债率是企业债权人所供给的资产占总资产的比率。企业资产负债率在一定程度会影响企业研发资金的投入。资产负债率较高时企业会因为繁重债务减少研发投入。笔者用负债总额/资产总额×100%对其进行表示。相关变量定义见表1。

表1 相关变量定义表

4.模型建立

笔者采用回归分析方法分析研发投入强度与财务绩效之间的关系。利用模型1 研究研发投入对当期财务绩效的影响：

利用模型2 研究研发投入对企业未来财务绩效的影响：

其中i 表示第i 个样本企业，t 表示第t 年，ROAit表示第i 个企业在第t 年的总资产净利率；t 分别为2016、2017、2018、2019，j 取1，2，3；m0，m1，m2，m3，m4，m5表示相关系数待估的回归参数，μ 表示随机误差项。

四、实证检验与分析

（一）描述性统计

根据表2 可知，总资产净利率极小值为-61.274%，极大值为46.607%，平均值为4.428%。表明创业板制造业上市公司的总资产净利率较低，且各公司财务绩效之间差距较大。研发投入强度标准差为5.633%，表明创业板制造业上市公司投入研发资金金额差距大。创业板公司规模均值为21.478%，标准差为0.800%，表明创业板各公司大多属于中小企业。现金实力，资产负债率的标准差较大，表明创业板各公司在现金实力，资产负债率方面有较大差距。

表2 各变量描述性统计分析

一般来说，研发资金投入需占到企业营业收入的5%以上，这样的企业才具有一定的竞争优势。创业板制造业的上市公司研发投入强度低于5%较多，高于10%的制造业企业较少，导致了我国整体制造业研发能力弱，表明创业板制造业的上市公司需要进一步的提高研发投入。

（二）相关性分析

从变量的相关性角度分析，研发投入强度与总资产净利率的回归系数值为-0.175。在99%的水平上，研发投入强度与总资产净利率呈现显著负相关的关系，这表明企业增加研发投入会降低创业板制造业上市公司当期财务绩效。公司规模与研发投入强度显著负相关，可能因为小规模的创业板制造业上市公司市场灵敏度较强，能根据市场需求变化迅速做出反应并及时调整企业研发活动。资产负债率与研发投入强度呈现显著负相关，表明企业承担的债务一定程度会降低企业研发投入。通过企业研发投入与总资产净利率相关性分析可知，从变量之间的相关系数角度得出结论，各变量相互之间的关系均呈现弱相关的关系。具体数据见图1 和表3 所示。

图1 研发投入强度与总资产净利率关系的散点图

表3 各变量相关性分析

（三）线性回归分析

首先运用线性回归分析法研究创业板制造业上市公司研发投入对当期财务绩效的影响。根据表4 可知，当研发投入强度为解释变量，总资产净利率为被解释变量进行线性回归分析，模型R 方值为0.210，F=87.311，sig=0.000＜0.05，表明拟合效果较好，自变量对财务绩效的解释力较高。具体分析可知，研发投入强度的回归系数值为-0.344（t=-9.474，sig=0.000），意味着研发投入强度会对当期总资产净利率产生显著的负向影响关系。研究表明当保持创业板制造业上市公司其余变量不变，企业每投入1 个单位的研发投入强度时会使企业当期降低0.344 个单位的财务绩效，假设1 不成立。这可能是由于企业在当期投入的研发费用并没有立即转化成企业的生产力。结果可知，创业板制造业上市公司研发投入强度与当期总资产净利率显著负相关的关系。

表4 研发投入强度对当期财务绩效的回归分析

其次运用线性回归分析法研究创业板制造业上市公司研发投入对财务绩效影响的滞后性。

第一， 研发投入强度滞后一期对财务绩效的影响。当研发投入强度为解释变量，总资产净利率为被解释变量进行线性回归分析，模型R 方值为0.311，F=88.860，sig=0.000＜0.05，表明拟合效果较好，自变量对财务绩效的解释力较高。研发投入强度对总资产净利率滞后一期的回归系数值为0.250（t=3.628，sig=0.000），意味着研发投入强度滞后一期对财务绩效产生显著的正向影响关系。当保持创业板制造业上市公司其余变量不变，每增加1 个单位的研发投入强度，财务绩效会相应提高0.250 个单位。与当期的相关系数-0.344 相比，回归系数变为正，说明滞后一期阶段，研发资金投入强度与财务绩效正向关系。这可能是由于研发费用转化为生产力，提高了企业的生产效率。结果可知，创业板制造业上市公司滞后一期阶段研发投入强度与总资产净利率显著正相关的关系。具体数据见表5。

表5 研发投入强度滞后一期对财务绩效的影响

第二，研发投入强度滞后二期对财务绩效的影响。根据表6 可知，当研发投入强度为解释变量，总资产净利率为被解释变量进行线性回归分析，模型R方值为0.409，F=90.441，sig=0.000＜0.05，表明拟合效果较好，自变量对财务绩效的解释力较高。具体分析可知：研发投入强度对总资产净利率滞后二期的回归系数值为0.277（t=3.897，sig=0.000），意味着滞后二期研发投入强度会对财务绩效产生显著的正向影响关系。表明当保持创业板制造业上市公司其余变量不变，企业每增加1 个单位的研发投入强度，财务绩效会相应提高0.277 个单位。与滞后一期阶段的相关系数0.250相比，滞后二期阶段的回归系数变大，说明在滞后二期阶段，研发资金投入强度对财务绩效的正向影响逐渐增加。这可能是由于随着研发的深入，研发技术不断改进完善，后期的营销逐步开展会提高企业后期的财务绩效。总结分析可知：创业板制造业上市公司滞后二期阶段研发投入强度与总资产净利率显著正相关，且对财务绩效正向影响逐渐增加。

表6 研发投入强度滞后二期对财务绩效的影响

第三，研发投入强度滞后三期对财务绩效的影响。根据表7 可知，当研发投入强度为解释变量，总资产净利率为被解释变量进行线性回归分析，模型R方值为0.467，F=57.536，sig=0.000＜0.05，表明拟合效果较好，自变量对财务绩效的解释力较高。具体分析可知，滞后三期研发投入强度对财务绩效的回归系数值为0.079（t=0.756，sig=0.450＞0.05），说明在滞后三期阶段，研发投入强度会对总资产净利率产生有正向影响，但并不显著。总结分析可知，创业板制造业上市公司滞后三期阶段研发投入强度不会对总资产净利率产生显著的正向影响。因此，企业研发投入对财务 绩效的影响存在滞后性，且滞后期为2 年。

表7 研发投入强度滞后三期对财务绩效的影响

（四）实证结果

选取1 296 家创业板上市制造业企业为样本，在描述性统计分析以及相关性检验后，通过线性回归分析，得出以下结论：研发投入强度对创业板制造业上市公司当期财务绩效有显著负影响；研发投入强度对创业板制造业上市公司未来财务绩效有显著正影响；研发投入强度对创业板制造业上市公司财务绩效的影响存在着滞后性，滞后期为2 年。研发投入强度对财务绩效的积极影响在滞后一期开始释放，在滞后二期完全释放，到滞后三期不再有显著影响。

五、研究结论与建议

（一）研究结论

笔者对1 296 家创业板制造业上市公司进行研究，得到以下结论：研发投入对创业板制造业上市公司财务绩效的影响有滞后性，且滞后期为2 年。创业板制造业上市公司增加研发投入强度会降低公司当期的财务绩效，但研发投入会促进提升企业未来财务绩效，且在滞后二期阶段研发投入对企业财务绩效的正向影响更加显著。这说明创业板制造业上市公司增加研发投入强度可以提高生产效率，降低产品成本，从而提升企业未来的盈利能力。

（二）对策建议

创业板上市企业本身对科技水平的要求较高，需要有较强的研发能力，创新将成为制造业企业竞争的关键。根据上述实证分析可以看出，增加研发投入强度会提升企业未来财务绩效，企业和政府都要高度重视研发投入强度对企业财务绩效的正向影响。

从企业层面，在企业产品创新的同时探索新型创新模式。第一，合理增加企业研发投入。研发活动是一个长期的过程，研发投入要根据各个研发项目的特点，结合企业自身的财务水平、经营状况等，根据研发活动进程的推进而不断调整。第二，增加长期资本性投入。制造业企业创新能力的提高不仅需要依赖当期研发投入，更需要在研发项目上的长期资本支持，必须在保证研发成果有效性的同时重视研发投入的持续性。第三，着眼研发活动的长期收益。以经济内循环为主的双循环战略应对国外对抗与博弈，打破国外技术封锁，这要求传统行业尽快转型升级，研发活动是长期过程，其获利点基本是源于其长期的滞后效应。

从政府层面，加大对中小型企业的扶持力度。第一，完善研发活动的会计信息披露制度。目前我国对研发投入的非强制披露使得研发信息无法准确获得，影响了对于研发投入相关指标衡量的准确性，部分上市公司由于盈余管理等因素，人为调节企业研发投入，政府要出台相应政策严格监管。第二，构建制造业校政企协同共享平台。积极组设由第三方或制造业服务机构主导的制造业校政企协同共享平台，加强跨行业和跨企业的资源共享和协同，促进制造业整体效率和创新力的提升，推进人才、资本、技术、市场的协同和融合，构建行业创新创业生态。第三，重点考核企业的成长能力。成长能力代表企业的长远扩展能力和未来生产经营实力。政府对公司进行考核时，应注重关注企业未来的发展能力和潜力，而不是片面关注企业目前的盈利能力，对于成长性较高但盈利能力较低的这类企业，政府应适当给予扶持与帮助。