结构性存款严监管政策成效的实证分析及其优化

孙红梅

1986年美国所罗门兄弟公司创设发行了全球首款结构性存款产品——S&P500股价指数联动债券，而我国则是在2002年由光大银行推出了第一个外币结构性存款产品。自2019年以来，监管部门对结构性存款进行严格监管。时至今日，严监管政策已实施超过2年。严监管政策的预期目标是否实现？严监管政策对结构性存款的影响如何？本文拟以2011-2021年的统计数据为视角进行实证分析，以期对我国结构性存款严监管政策的成效进行评估并提出优化建议。

一、我国对结构性存款出台严监管政策的背景及主要举措

（一）我国结构性存款的飞速增长引发监管关注

从中国人民银行公布的金融机构信贷收支统计数据来看，我国结构性存款从2011年的1.68万亿元增长到2018年的11.91万亿元，8年间增长了6.1倍。其中，2014年是个分水岭，结构性存款经历了币种从外币为主到人民币为主，发行银行从国有大行为主到中小银行为主的转变;二是结构性存款的主要发行银行自2014年起由大型银行转变为中小型银行。出现上述变化的原因在于，自2013年7月起，人民银行在允许金融机构自主确定贷款利率水平的同时有序放开了存款利率管制，推进同业存单发行和交易，“兼具安全性和收益性特征的结构性存款，精准地满足了市场需求”（李明肖）。因此，各大银行纷纷开发结构性存款产品以获得稳定的存款来源，其中，中小型银行的结构性存款增速更為明显则源自其揽储压力更大。

（二）我国结构性存款乱象催生严监管政策出台

伴随结构性存款的飞速增长，由此产生的问题也不断显现。广受诟病的主要是以下两个问题：一是“假结构”盛行导致结构性存款成为银行变相高息揽储的方式。从本质上而言，结构性存款是一种是“存款+期权”组合型存款产品（李连山.陈文虎），即一部分资金按照存款处理，而另一部分资金则按理财处理。但实践中，不少银行开发的结构性存款表面看来嵌入了金融衍生品，而收益本身却并不具备结构性要求（如期权条件形同虚设，最低收益与最高收益的差距较小等）。这些形式从本质上背离了风险与收益并存的原则，变相突破了监管部门关于存款利率上限的要求，使其成为银行变相高息揽储的方式。进一步来说，“假结构”产品过高的利率水平阻碍了金融机构的降本增效进程，缩小了LPR进一步下探的空间，导致实体经济的支持力度有所降低，在一定程度上制约了实体融资成本的下行（黄震.史明磊.）。二是单位资金大量进入结构性存款套利，导致利率空转。在理财产品刚兑被打破之后，寻求稳健投资收益的市场主体纷纷将其持有的低成本资金投资结构性存款，其中尤以单位资金为多。自2015年起中国人民银行开始公布单位结构性存款的基本情况。从下图可以看出，单位结构性存款一直呈现快速增长趋势，其中尤以中小型银行的增速最为明显。纵向对比可知，2015年到2018年间，每年进入结构性存款市场的资金从3万亿增长到5.3万亿，其中全国性大型银行的增幅为14.2%，中小型银行的增幅为109%。横向对比还可以发现，中小型银行的年度单位结构性存款总额是大型银行的两倍以上，在2018年这个比值达到了3.61倍。根据Wind的不完全统计，2018年上半年A股购买结构性存款的上市公司数量达到近千家，购买的金额合计超过千亿元。7月至今，两项数据仍分别高达约230家和近300亿元（饶守春）。虽然套利行为并非为结构性存款所特有，但是结构性存款无疑加剧了这一现象。基于近年来贷款利率以及债券市场利率的持续降低，不少融资主体可以充分利用利率市场的价差，通过较低的成本获得融资，然后将其投入结构性存款市场实现套利。这就使得大量资金并未进入实体经济，而是在金融体系内空转，极易引发金融风险。

（三）规范结构性存款的主要举措

针对结构性存款的专项监管则是2019年10月出台的《关于进一步规范商业银行结构性存款业务的通知》（以下简称“通知”）。该《通知》从三个方面对结构性存款进行了规范：其一，明确了结构性存款的性质。《通知》明确将结构性存款定性为“存款+期权”，即商业银行应当将结构性存款纳入表内核算，按照存款管理，纳入存款准备金和存款保险保费的缴纳范围;与结构性存款挂钩的衍生产品交易应按照衍生产品交易的相关规定执行，例如足额计提资本，符合杠杆率、流动性覆盖率以及净稳定资金比例等。这是规范结构性存款的重要前提。其二规范“假结构”，引导“真结构”。一是要求银行科学审慎设计结构性存款，不得发行收益与实际承担风险不相匹配的结构性存款;二是衍生产品业务应具有真实的交易对手和交易行为。这充分反映出监管部门引导银行存款和市场利率回归合理水平的良苦用心。其三，对银行和投资者进行了双向限制。对于银行而言，严格市场准入，即要求发行银行同时具有普通类衍生产品交易业务资格;严格控制规模，例如银行业金融机构从事非套期保值类衍生产品交易，其标准法下市场风险资本不得超过银行业金融机构核心资本3%。对于投资者而言，则要求其投资金额不得低于1万元人民币。

二、严格监管政策对结构性存款影响的实证分析

（一）对结构性存款规模的影响

1.压降结构性存款规模的目标曲折实现

压降结构性存款规模，特别是“假结构”存款，是此轮严格监管的主要目标之一。2020年年中监管部门对部分银行进行窗口指导，要求结构性存款规模在2020年9月30日之前压降至年初规模9.6万亿元，并在年内逐步压降至年初规模的三分之二（李文）。从2019年5月银保监会《关于开展“巩固治乱象成果促进合规建设”工作的通知 》首次提出“结构性存款不真实，通过设置“假结构”变相高息揽储”起，结构性存款的规模一直呈现下滑的趋势，但是压降目标的实现并非一帆风顺的。

压降结构性存款规模目标的实现大致经历了两个阶段。第一阶段为2019年5月至2020年4月，呈现略有下降但上升为主的特点。2019年5月至2019年12月间，三类银行机构的结构性存款总额虽主要呈现下降的趋势，但是极为缓慢，这反映出各大银行敏锐地感觉到了监管机构对结构性存款进行调控的意图，但是观望的心理十分明显。即便是在2019年10月《通知》正式出台以后也并未改观，甚至自2020年1月至2020年4月间呈现明显增长的趋势。以增长最为明显的中小银行为例，在2020年4月达到峰值，结构性存款总额为7.9万亿元，这比之前的峰谷2019年12月增长了0.9万亿元，增幅达到了13.5%。出现这一变化的原因一方面与市场对政策的反映时间有关，另一方面也与2020年1～4月新冠疫情爆发后货币政策宽松有关。

第二阶段为2020年5月至今，呈现下降为主并逐步稳定的特点。全国性大型银行的峰谷出现在2021年6月，金额为2.5万亿元，跌幅为64.2%;全国性中小型银行的峰谷出现在2021年6月，金额为3.4万亿元，跌幅达128%;全国性四家大型银行的峰谷则出现在2020年12月，金额为1.8万亿元，跌幅为69.65%。这是自2017年6月以来结构性存款单月新低。但是，总结构性存款的总额来看，2020年三类银行机构结构性存款的总额只比2019年少了3.7万亿元。2021年上半年将会比2019年少0.38万亿。这反映出我国结构性存款的存量仍然很大，市场对该类产品仍有一定的热情。与此同时，自2021年1月以来，每月结构结构性存款的总额逐渐趋于平稳，甚至呈现小幅上涨的情况，而且大型银行的增量首次超过中小型银行，这可能与单位投资者以及经过近两年的调整结构性存款开始健康有序发展有关（李连山.陈文虎）。

2.中小型银行和单位投资者受影响较大

自2011年以来三类银行机构的存款总额一直呈现大幅增长的趋势，其中中小型银行增长了5.85倍，但对于结构性存款则从2020年起呈现不同程度的下滑。再从结构性存款占三类银行机构存款总额的比例来看，对于大型银行和四家大型银行而言，结构性存款比例维持在1%到4%之间，而对于中小型银行而言，结构性存款的比例则主要维持在4%-7%之间，且在2018年达到8%以上。可见，中小型银行对结构性存款的影响更大，依赖性也更强。

与此同时，从三类银行机构中个人结构性存款和单位结构性存款的分布来看，对于大型银行和四家大型银行而言，二者的差异不明显，多数年份前者略多于后者;但对于中小型银行而言，单位结构性存款与个人结构性存款的差异维持在2倍左右。此外，Wind数据显示，在2021年1月1日-7月5日期间，A股共有1013家上市公司购买了理财产品，其中812家上市公司购买了结构性存款受热捧，认购金额总计4158.78亿元，占比超过66%（黄一灵.薛瑾 ）。可见，在结构性存款整体压降的前提下，单位投资者受影响的程度更大，尤其是中小型银行的单位投资者。但是，结构性存款仍然受到类似上市公司之类的单位投资者的青睐。

（二）对结构性存款收益的影响

1.结构性存款产品数量增长迅速，但收益下滑明显

正如前文所述，自2019年5月以来，结构性存款的整体规模一直呈现持续下降的趋势，但是结构性存款产品的发行数量却并未呈现相同的特点。从在2019年6月至2019年12月间，结构性存款的发行数量只是略有下降，而且考虑到在2019年度每月发行的数量均未超过200只这一现状，下降的幅度也十分有限。但是自2020年1月起，结构性存款的发行数量呈现井喷式增长，并从2020年9月起持续保持在每月发行1200只到1700只之间，即便是发行最少的2020年7月也达到了563只。对比结构性存款规模整体下降的趋势可知，虽然发行数量明显上升，但是每只的发行规模却不大。

虽然发行数量呈现飞速增长，但是结构性存款的平均预期最高收益率和平均实际最高收益率却呈现明显下降趋势（刘银平. 《2019年银行存款利率年度报告》）。2020年5月是结构性存款的平均预期最高收益率的分水岭，在此之前，结构性存款的收益率均在4.1%到5.1%之间，在此之后则下降到3.5%到3.9%之间。对比结构性存款的平均实际收益率可知降幅更为明显。2020年7月是其分水岭，在此之前，平均实际收益率都保持在3.5%以上，在此之后则多数维持在3.3%之下，峰谷的2021年3月和4月甚至只有3.09%。如果再把每月未披露实际收益的结构性存款统计在内，平均实际收益率还会下降。与此同时，另有研究显示，在2019年11月之前，在到期的结构性存款中，达到预期最高收益率的产品占比平均在80%以上，但近两个月却大幅降至60%以下（刘银平）。可见，结构性存款“存款+期权”的性质正在充分体现，与利率市场化改革的目标正向而行。

2.股份制银行发行天数更长，收益率和风险呈现双高

在2020年7月至9月间，国有大行发行的结构性存款的天数多于股份制银行，但是自2020年9月起，国有大行发行的天数则大致维持在100.6天，最短的为92天，最长为110天;股份制银行发行的天数则不断增长，平均为152.8天，最短為123天，最长则为177天。与此相对应，股份制银行的平均预期收益率也明显高于国有大行。总体而言，国有大行的平均预期收益率为3.43%，而股份制银行则为3.84%。差距最大的2020年11月，二者的收益率相差0.62%;差距最小的是2021年4月，二者的收益率基本持平。由此可见，结构性存款的收益率与发行天数有正相关关系，更长的期间，也意味着风险更高。进一步而言，这反映出在同质化的竞争下，由于网点数量、渠道与国有大行有差距，因此股份制银行负债端的压力更大。不过，需要注意的是，预期最高收益率与实际收益率并不能等同，关键因素还在于结构性存款挂钩标的不同。通常认为，收益与风险并存。挂钩股票指数的最高收益率通常较高，但是达到的概率偏低，因此风险也更高;相反，挂钩利率、汇率的结构性存款预期最高收益率通常偏低，但是达到的概率较高，因此风险也更小。这也是股份制银行结构性存款预期最高收益率差别较大，走势波动也较大的原因。

三、后监管时代结构性存款监管政策的优化建议

我国结构性存款产品经历了从诞生到快速增长再到理性发展三个阶段，目前结构性存款监管政策的预期目标基本实现，监管的实质更在于规范、引导结构性存款的有序发展。

（一）持续推进利率市场化改革，引导结构性存款有序发展

正如前文所述，结构化存款飞速扩张的根源在于利率双轨制：一轨为完全市场化的货币市场利率，另一轨则是尚未完全放开的存 款利率。由于两种利率之间存在稳定利差，因此这就为以结构化存款为代表的产品突破存款利率限制获取更高收益成为了可能。随着利率市场化改革的逐步推进，利率双轨制将逐步消失。这就意味着商业银行在自主确定存贷款利率的空间将增大，开发多样化结构性存款产品的可能性将增强。

（二）规范结构性存款的全流程监管体系

我国应针对结构性存款的产品设计、销售、运营及到期兑付建立全流程的监管体系。一是完善新产品的市场准入管理。开发满足市场多元化的结构性存款产品将是各大商业银行未来竞争的重点。同时应要求各银行内部按照循序渐进、合法合规、风险可控的原则建立内部审批监管体系。二是完善信息披露管理。应在产品销售前、持续中、产品到期后全过程针对结构性存款的信息披露机制进行完善，从而切实保障投资者的知情权。三是定期对结构性存款产品进行回顾和评估，及时调整、改进或停止销售产品，以便使得产品更加符合市场需要，有效降低风险。

（三）强化结构性存款的风险分级管理，加大违法行为处罚力度

应针对结构性存款产品的风险进行分级，并按照风险等级的不同进行差异化的管理。例如，欧洲证券和市场管理局（ESMA）于 2016年发布《复杂债务工具和结构性存款指引》，明确区分复杂和非复杂结构性存款。我国应根据具体国情以及各商业银行开发的产品进行针对性的风险分级管理，真正遵循风险匹配原则。另外，尽管监管机构已经就无真实交易对手、贷款转结构性存款等违法行为进行监管，但是仍有商业银行铤而走险，因此还应加大对违法行为的处罚力度。

（作者单位：中国人民银行迪庆州中心支行）