高科技企业 价值评估方法分析及问题研究

张颖超

（山东奥瑟亚化工有限公司，山东 枣庄 277000）

一、引言

高科技企业具有高投入性、高增长性，同时兼具高风险与高收益性，因此在价值评估方法的选择上，高科技企业与传统企业有所区别。本文在分析高科技企业基础上，分析现行价值评估方法存在的问题，以期能够改进，探索更有效的价值评估方法。

二、高科技企业的特征

（一）高投入性

高科技企业在创立初期需要投入大量的资金进行技术与产品研发，除此之外，新产品的推广与销售也需要投入大量资金打开市场。由于高科技企业自身的特点，有时投入资金不一定会达到理想的效果，因此有时新创企业需要经历多轮融资，一旦资金链断裂，也就意味着无法再生存。综上，高科技企业要想得到长足发展，在市场上占据一席之地，拥有大量的资金是一个必要的条件，只有如此才能在激烈的市场竞争中脱颖而出。

（二）高创新性

高科技企业最显著的特点就是创新性较强，所研发的产品最好是市场上没有的，或者改进之后的，如果跟其他企业的产品是同质的，因此，一个高科技企业要想不断提高自身的竞争力，就必须要培养高技术人才，树立创新意识，不断研发新产品，同时也要注意制度和体系的创新，借鉴西方发达国家先进的管理经验和发展理念，探索新的组织结构与激励机制，建设一种有利于创新的文化和环境。

（三）高收益与高风险性

高科技企业的产品进入市场，如果可以在短期内获得竞争优势，就会形成垄断优势，由此可以奠定企业在市场的有利地位，大大提高自身的竞争力。在产品新进入市场时，由于尚未出现模仿者，这种差异化的产品使得消费者愿意花费较高的价格购买，从而短期内可以获得超额利润。一旦产品在市场投放失败，并未引起消费者的兴趣，或者不符合市场的需求，就不会有现金流入，从而也就不会有收益，投入的大量资金付诸东流，面临较高的风险，极易破产失败，因此高风险与高收益是并存的。

三、高科技企业价值评估存在的困难

（一）企业未来现金流量较难预测

大多数高科技企业处于产业发展周期的导入期，经营时间较短，历史财务数据波动性较大，收入增长率、毛利率参考性不强。由于前期投入较大、研发周期较长以及市场占有率较低，导致新兴科技企业利润率比传统企业低。该类企业的未来经营模式与经营方向存在很大的不确定性，如果适应社会发展潮流，未来企业将会获得较好的发展，若未能满足消费者的产品需求，未来在市场上可能会遭受一定的打击。因此对于高科技企业，现金流量难以准确地预测，导致现金流量折现模型有一定局限性；同时，由于高科技企业在市场上的同类较少，因此可比企业不易寻找，导致相对价值评估方法使用起来面临一定困难。

（二）人力资本等无形资产对企业价值贡献难以计量

传统企业发展中，有形资产-包括机器设备、厂房、存货等-在生产经营中占据主要地位，而在新兴的高科技企业中，固定资产所占的比重较小，主要依靠资本、人才和技术来获取利润。无形资产不同于固定资产，不具有实物形态，属于非货币性长期资产，在会计计量中难度很大，市场价值难以以现行的重置价值去衡量。

（三）特殊行业的评估存在困难

各种新兴经济体伴随着科技的进步如雨后春笋般出现，如互联网金融、游戏、短视频直播等。这些行业以不同于以往的形式创造了大量的流量，提供了很高的经济价值，同时也给价值评估带来了一定的困难。

四、高科技企业价值评估方法的选择

（一）现金流量折现模型

现金流量折现法又分为股利现金流量折现法、股权现金流量折现法及实体现金流量折现法。基本思想是增量现金流量原则和时间价值原则。现金流量折现法考虑了时间价值，相对准确地反映了资产的价格，而且现金流量相对于利润来说更可靠，受到人为操纵的可能性较小。

但使用现金流量折现法有一定的难点，一是处境不佳的企业现金流量可能出现负数，不容易估计未来的现金流量。二是模型的假设前提较苛刻，如资本市场有效、企业持续经营、各项资产的价值可以通过价格表现出来，在实施中有一定困难。三是对现金流量和资本成本的估计有困难。

现金流量折现模型要求企业未来的现金流量能够被准确预测，与现金流量有关的风险能够准确估计。由于高科技企业处于产业发展初期，现金流量不稳定，甚至可能没有现金流，所以初创期的高科技企业不适合采取现金流量折现进行价值评估。

（二）相对价值评估模型

1．市盈率模型

（1）基本公式：目标企业每股价值=可比企业市盈率*目标企业每股收益。

（2）影响市盈率大小的驱动因素包括增长潜力、股利支付率和资本成本，其中关键因素是增长潜力。

（3）市盈率模型的优缺点及适用条件：一是市盈率计算起来比较简单，且数据容易取得。二是市盈率把收益与价格相联系，直观地反映投入与产出的关系。三是市盈率指标涵盖了风险、增长率和股利支付率的影响，综合性较强。但若企业的收益是负值，市盈率就没有意义。市盈率模型适用于持续盈利的企业，处于初创期的高科技企业，收益是不稳定的，因此市盈率模型不适合发展初期的高科技企业。

2．市净率模型

（1）基本公式：目标企业每股价值=可比企业市净率*目标企业每股净资产。

（2）影响市净率大小的主要驱动因素有增长潜力、权益净利率、股利支付率和资本成本，关键因素是权益净利率。

（3）市净率模型的优缺点及适用条件：一是市净率极少会出现负值，因此适合大多数企业。二是净资产的账面价值数据比较容易取得，且容易理解。三是净资产的账面价值相比净利润要稳定，不像利润那样经常被人为操纵。缺点：一是账面价值受会计政策的影响，如果各企业实行不同的会计标准或政策，则市净率指标缺乏可比性。二是对固定资产较少的服务类企业和高科技企业，净资产与企业价值关系不大，比较市净率意义不大。三是对净资产是负值的企业，市净率的比较也没有意义。

市净率模型适用于那些拥有资产较多且净资产为正的企业，高科技企业固定资产较少，以无形资产为主，因此净资产与企业价值的关系略弱，市净率的比较意义不大。

3．市销率模型

（1）基本公式：目标企业每股价值=可比企业市销率*目标企业每股营业收入。

（2）影响市销率大小的主要驱动因素是增长潜力、营业净利率、股利支付率和资本成本，其中关键因素是营业净利率。

（3）市销率模型的优缺点及适用条件：市销率一般没有负值，像亏损企业和资不抵债的企业，也能得出一个有意义的市销率；它比较稳定、可靠，不易被人为修改；市销率对价格和企业战略的变化敏感，可以反映这种变化。缺点是不能反映成本的变化。

市销率模型适用于销售成本率较低的服务类企业，或是销售成本率趋同的传统行业的企业。对于高科技企业来说，前期投入较多的研发费用，因此销售成本率处于较高的水平，这也导致市销率模型不太适合高科技企业的价值评估。

五、探索高科技企业综合价值评估方法

以上价值评估方法有各自的适用范围，但又存在不同程度的不足，由于高科技企业不同于一般企业的特点，在特定情况下某些价值评估方法不适用，在实践中我们可以通过分析高科技企业所处的不同发展阶段、经营状况以及资产类型，分别采用不同的价值评估方法，这就是所谓的综合评估方法。

处于产业生命周期导入期的企业，投入较大、风险与收益均较高，因此现金流量折现法与市盈率模型不适用，该种情况下，可以考虑使用实物期权法与资产基础法来确定企业价值。

公司的经营状况决定了价值评估方法的选择，对于初创期的企业，前期投入较大，产出较少，而对于步入成长期的高科技企业，飞速发展的业务带来了大量的自由现金流，盈利能力较强，此时可以使用现金流量折现法或市销率模型，企业进一步发展到成熟期，盈利能力稍弱，但是也会产生稳定的现金流，因此可以采用现金流量折现法或市盈率模型来评估企业价值。

高科技企业发展初期，需要大量的资本投入，实物资产产生了较大的折旧与摊销，对这类公司可以采用企业价值倍数法，修正了企业折旧政策对净利润的扭曲，可以较好地评估企业价值。

六、结束语

高科技企业不同于传统的企业，由于其高投入性、高创新性、高收益与高风险性导致传统企业的价值评估模型无法直接适用。因此在价值评估过程中，应该具体分析企业所处的发展阶段、经营现状与资产类型，根据不同的情形选择不同的企业价值评估模型，合理选择评估方法。