国有上市公司经营者股权激励的探讨

林有卫

摘要：股权激励制度作为一种新型的薪酬激励机制，可以激发经营者的积极性、主动性和创造性，并约束其行为的消极方面，促进企业持续健康发展。本文以国有上市公司经营者为研究对象，通过股权激励的性质、作用和类型，探讨国有上市公司存在的问题和对策。

关键词：上市公司股权激励经营者

0引言

在现代企业中，经营者成为企业的稀缺资源，其作用日益显著。经营者的行为成为企业持续快速健康发展的关键。同时，在所有权与经营权相分离、信息不对称、机会主义存在的条件下，委托人如何设计一种薪酬激励机制，激发经营者的积极性、主动性和创造性，并约束其行为的消极方面，促进企业持续健康发展，已成为现代企业实践所面临的重要问题，也是许多经济学家关注的焦点。

本文以国有上市公司经营者为研究对象，通过制度设计和机制转换，充分调动企业经营者的积极性、主动性和創造性，进而推动物质资源和人力资源进一步合理配置、有效利用，促进国有企业生产和经营效率的提高。国有企业经营者薪酬激励问题的提出，集中反映了我国国有企业改革与发展的客观要求，具有重要的现实意义和理论意义。

1股权激励的定义和作用

股权激励是一种通过经营者获得公司股权形式给予企业经营者一定的经济权利，使他们能够以股东的身份参与企业决策、分享利润、承担风险，从而勤勉尽责地为公司的长期发展服务。

对公司的经营者实施长期的股权激励有利于公司利益的最大化，可以很好的解决公司股东和经营者之间的行为目标不一致，即“委托一代理问题”。这一点已被理论界和实践所证明，具体表现在以下几个方面：

1.1可以不断吸引和保留优秀的经营管理人才。在飞速发展的二十一世纪，优秀的企业家对公司的发展起着巨大的作用。为了吸引、保持优秀的人才，公司的所有者有必要向经营者提供较为优厚的薪酬，而高额的固定工资和年度资金制度会引起职工和公众的反感和不满，更有可能被认为是侵占国有资产、损害投资者的行为。相对而言，股权激励等长期激励机制可以让经营者得到属于自己劳动成果的这部分收入，职工和公众反而会认为这是经营者优秀的表现，并且应当给予足够的奖励，从而提升公司形象，提高公司的价值。

1.2可以降低企业的代理成本，促进企业的最优化发展。在现代企业制度下，公司的所有权和经营权一般是分离的，这必然导致“委托一代理”问题的产生。企业的所有者和经营者追求的目标必不是完全一致的。

如何尽量避免企业所有权和经营者之间追求目标的不一致，是目前公司治理中的热点话题。而激励作为一种有效解决“委托一代理”问题的手段被理论界所认同，并且在实践中广泛应用，实践的结果已经证明股权激励能够比较有效的促使股东和经营者的目标趋向一致。

1.3矫正经营者的短期行为和高风险投资行为，避免公司长期价值的损失。在传统的薪酬制度下，经营者的收入主要由固定工资和年度奖金组成。而年度奖金更多的取决于本年的利润水平。由于经营者的任职期限一般是有限的，经营者就有动机倾向于追求在职时的收入水平，从而产生短期的投资行为。这种投资活动可能对公司的长期利益产生不利的影响。如果公司实行了股权激励，公司管理层的收入就更多的取决于公司长期价值增长，经营者会慎重考虑投资项目的性质，选择最有利于公司长期价值增长的项目，从而与股东追求的目标相一致，避免了公司价值的损失。

2股权激励的种类

2.1股票期权模式。这是给予经营者在未来某一特定日期内以特定价格购买一定数量的公司股份的选择权。持有这种权利的经营者可以按照特定价格购买公司的股份。这一过程叫做行权，特定价格被称为行权价格。经理股票期权是公司无偿赠与管理层的一种权利，不可转让。股票期权激励报酬能否取得取决于相关人员能否实现公司的激励目标。在行权期内，如果股价高于行权价，激励对象可以通过行权获得市场价与行权价格差带来的收益，否则，将放弃行权。

2.2虚拟股票激励模式。这是指公司授予激励对象“虚拟”的股票，如果实现公司的业绩目标，则被授予者可以据此享受分红，但没有所有权和表决权，不能转让和出售，在离开公司时自动失效。在虚拟股票持有人实现既定目标条件下，公司支付给持有人收益时，既可以支付现金、等值的股票，也可以支付等值的股票和现金相结合。虚拟股票是通过其持有者分享企业剩余索取权，将他们的长期收益与企业效益挂钩。

2.3股票增值权模式。这指公司授予经营者的权利，如果公司股票价格上升或业绩上升，经营者可按一定比例获得股价上扬或业绩提升带来的收益，收益为行权价与行权日二级市场股价之间的差价或净资产的增值，激励对象行权后由公司支付现金，股票或股票同现金的组合。

2.4业绩股票激励模式。这是公司在年初确定一个合理的业绩目标，如激励对象在年末实现了目标，可获得一定数量的股票，或奖金用来购买本公司的股票。业绩股票在一定年限后可兑现。这种激励是根据被激励者完成业绩的情况，以普通股作为长期激励形式，从本质上讲，是一种“奖金”延迟发放。一方面，业绩股票与一般奖金不同，它不是当年发放完毕，还要看今后几年的业绩情况；另一方面，如果企业效益好，其股价在二级市场会持续上涨，就会使激励效果增大。

2.5延期支付模式。这是公司为激励对象设计一揽子薪酬收入计划，其中一部分属于股权收入，股权收入不在当年发放，而是按公司股票公平市场价折算成股票数量，存于托管账户，在规定的年限期满后，以股票形式或现金方式付给激励对象。这是管理层直接持股的一种方式，只不过资金来源是管理人员的奖金而已。延期支付方式体现了风险与权益基本对等的特征，具有比较明显的激励效果。

2.6经营者持股激励模式。这是通过经营者持有公司一定的股票(股份)来调动其积极性以提升企业效率的目的。按照目前典型的做法，可分为三类：增值奖股、强制购股和直接购股。其中只有增值奖股真正具有股权激励的作用，并成为国企改革的典范。增值奖股适应竞争性且成长性较强的上市公司或非上市公司集团公司、子公司。

3我国实施股权激励中面临的问题和对策

在西方市场经济发达国家，股权激励机制取得了一定成效，因此，我国的上市公司也竞相效仿，特别是在上市公司股权分置改革成功后的今天，许多公司纷纷推出自己的股权激励方案。根据粗略统计，正在或已经实施了不同类型的股权激励的上市公司已有近100家，这其中不乏一些具有我国特色的有创新意义的股权激励新思路。然而，由于股权激励计划是一项复杂的系统工程，不仅要求宏观经济政策的支持，而且需要公司内部管理结构的配合，对于我国上市公司来说，股权激励机制的实施并有效运作还存在不少问题，如国有控股上市公司治理结构不完善、竞争性的经理人市场尚未有效建立等。归

纳起来，主要表现为以下几个方面：

3.1内部人控制不利于股权激励。内部人控制是指我国许多上市公司的真正控制者或掌握实际控制权者不是股东而是公司的实际执行者或经营者。我国上市公司尤其是国有控股上市公司内部人控制问题较为突出，主要体现为：董事会不能代表全体股东的意志；董事会中董事的构成主要为内部人，即由公司日常经营活动的执行者或经营者构成；内部人通过控制董事会影响甚至操纵股东大会。

笔者认为根治上市公司内部人控制应从以下方面着手：①尽快解决国有股权所有者或出资人缺位的问题。随着国资管理体制改革的推进，这一问题有望解决或逐步落实。新国有资产管理体制的核心或关键是设立国有资产经营公司，将原国资委对国有资产监管和出资人代表的双重职能中的出资人职能或所有者代表职能分离出来，由国有资产经营公司承担，使国有资产经营公司成为国有资产或国有股权的出资人或所有者之代表，从而逐步解决国有控股上市公司真正的所有者或出资人缺位的问题。②改革、完善外部董事和独立董事制度，使董事会真正成为出资人或所有者的代表。

3.2资本市场的弱有效性。一个成熟程度和规范程度较高的股票市场，是实行股票期权制度的重要前提。美国经济学家珐玛在1970年对股市有效性进行了深入研究后认为，有效市场是指股市价格总能充分反映所有可获得的信息。但我国的资本市场还处于新兴加转型的阶段，还存在一定程度的信息披露不规范、市场投机炒作的行为。如近年来证监会多次处罚出具虚假公告的上市公司，如蓝田股份、四通高科、巨龙实业等。又如2007年7月江苏琼花在深圳证券交易所的要求下披露上市前2500万元无法收回的国债委托理财事项，这与在招股说明书中披露的信息严重不符，因而受深交所的公开遗责并立案调查。现阶段，股权激励计划往往成为加剧股票价格波动的炒作“题材”。这种情况与行为的存在及其作用，导致已出台股权激励计划的公司现时股价大大高于行权价格，或已背离或大大背离现时股票的投资价值，以致于“透支”未来业绩，产生股价“泡沫”。因此，股价不能有效反映公司的实际经营信息，也就很难反映管理人员的工作业绩。从而严重影响股票期权制度的有效实施。

笔者认为，要培育完善的证券市场，必须加强证券市场有效性建设，一方面要加强市场监管，强化信息披露，禁止幕后交易和操纵股价，严厉打击股市违规、欺诈行为，维护证券市场公开、公平、公正和诚实信用的原则：另一方面必须充分发挥市场的调节、约束和制衡机制，使股价尽可能地反映公司的经营面貌和经理人员的经营业绩。

3.3缺乏客观、公正的业绩评价指标体系。实施股权激励，经理人的收入直接取决于股票价格的变动。但现实情况是，股价的变动不仅取决于经理人的能力和努力程度，还受到诸如总体经济形势等其他因素的影响。从某种意义上讲，社会经济正常并处于上升阶段时，如2006年底到2007上半年，作为经理人可以在不付出更多努力的条件下取得非常好的业绩；而处于经济不景气的大环境下，如2007下半年到2008年，即使经理人有更好的才能、付出更多努力的情况下，取得的业绩也可能不会很好。另外，我国的部分上市公司迄今尚未真正实现“政企分开”，有关政府部门对上市公司干预过多，甚至在某些重大决策中起决定作用，由此导致企业的业绩难以判定。

笔者认为，应建立科学民主的业绩考核制度，并将其纳入公司内部控制制度体系。从股权激励制度的理论分析和我国具体实践不难看出，股权激励制度设计的重点与难点在于授予被激励对象的利益与赋予其责任的博弈。即如何处理好责、权、利三者之间的关系。这需要建立一套完整的业绩评价制度。就目前我国上市公司推出的激励计划看，允许被激励对象行权的限制性条件主要是财务指标，这显然是不够的，因为财务指标是最容易被高管人员等被激励对象所操纵的，他们为了自身利益，可以利用职务之便和技术之便人为调整财务考核指标，使股票期权的到期风险降为零。因此，除财务指标这一定量指标外，还应设计必要的定性指标，即考核被激励对象的品德、执业能力、职业水平等。另外，必须将业绩考核制度纳入公司内部控制制度体系建设中，以保证公司运做过程中各个环节的良性对接。

3.4职业经理市场不完备。在我国的国有上市公司中，绝大多数经营者是由政府部门任命的。据中国企业联合会、中国企业家协会对国有企业经营者问卷调查来看，经营者由主管部门任命的占73％，由董事会任命的占20％，其他方式任命的占7％。行政任命因受到许多复杂因素的影响常带有相当的不确定性，通常情况下，经营者在某一公司的任职一般都不会超过5年，而股票期权的行权期一般都需5年～10年甚至更长时间。在这种情况下，股权激励这一长期激励机制就很容易同不可预见的行政任命制发生冲突。一旦出现冲突，经营者只能无条件地服从组织的调动安排，其结果是股权激励机制难以实施下去。

笔者认为，应建立竞争性职业经理人市场。从市场经济发达国家来看，一支专业化、高素质的职业经理人队伍对于推动企业的健康发展具有至关重要的作用。实施股权激励制度，虽然有利于充分调动公司经营者的积极性，但其有效实施在很大程度上取决于公司经营者是否由公平竞争的职业经理人市场产生，职业经理人的流动机制和淘汰机制是否得以有效建设。鉴此，我们认为，国有控股上市公司实施股权激励，应当将企业经营经营者由政府行政配置為市场化配置，亦即根据“公开、公平、公正”原则选聘国有控股上市公司负责人，通过市场而不是单纯由国资委等约束企业经营者。