中国上市公司过度投资的实证研究

严也舟，王祖山

（1.武汉工程大学 管理学院，湖北 武汉 430205；2.华中科技大学 管理学院，湖北 武汉 430074）

一、文献综述与假设的提出

公司投资效率的高低直接决定公司的价值增长，因此，公司投资决策行为一直是公司金融领域的研究热点之一。我国上市公司的绩效不如人意一直为社会各界所诟病。那么我国上市公司在投资决策中是否存在非效率行为？是过度投资还是投资不足？最近几年来，国内学者对这一问题进行了大量的理论和实证研究，几乎一致的结论是我国上市公司存在严重的过度投资行为。封思贤（2005）分析认为，企业过度投资具体表现为控股股东和经理人对投资资金的滥用，并指出由于我国资本市场严重的信息不对称加剧了委托代理中的道德风险，加之“融资约束”机制的缺乏，我国上市公司存在严重的过度投资。饶育蕾和汪玉英（2006）分析认为，我国上市公司不仅不存在融资约束，而且因为上市资源的稀缺使其具有与生俱来的声誉，同时上市扩张使其拥有了庞大的可用于偿还债务的股权基础和资产基础，上市公司还拥有配股、增发等远远优于非上市公司的融资机会，银行信贷资金也对其趋之若鹜，因此我国上市公司面对的是“融资便利”。这种“融资便利”可能成为上市公司过度投资的动力之一。龚光明、刘宇（2009）以2004-2006年我国深沪两市上市公司为对象，经实证研究发现，西方普遍存在的投资自由现金流相关性在我国同样存在，我国上市公司存在过度投资行为。……