市场轮回

张靖爽

2013年和2014年创业板股票与债券市场的走势形成了一个显著的轮回。从追踪资金流的角度，不难发现主力资金在大类资产间“悄悄地”进行了转换，而伴随这个过程的是风险偏好出现了微妙的变化。

粗糙的说，容纳资金的有四个“池子”——债券、股票、商品和外汇，其中避险的品种有三个，分别是国债、黄金和美元，除了这三个以外的资金池里的其他品种都是风险资产。根据美林时钟，这四类资产会根据经济周期的更迭而出现逐次轮动，风险偏好亦是如此，所以我们通过观察主力资金的流动就可以去追逐利润——尽管盈利并非一件容易的事。

就像《追踪资金流》这本书里灌输一个观念，因为资金在避险资产和风险资产的四个池子里不断的流动，所以这四个池子中的资产存在非常强的内在关联。举个例子，某种意义上黄金的价格其实是体现了美债的长短期利差，持有实物黄金可以用来对冲这个价差，而TIPS（Treasury Inflation-Protected Securities）与国际黄金价格走势亦步亦趋，两者走势的一致性告诉投资者，过去十年全球对于通胀和经济的担忧已经反映在市场对于TIPS和黄金的追捧上。

同时，通过数据分析发现，美债和我国的国债收益率的相关性非常强，甚至在某些时候，美债收益率还表现出一定的领先性，尽管这种领先性并非足够的稳定。很多研究者对其背后的共同驱动因素做了大量详尽的研究，比如通胀的传导、全球经济的共振、流动性的潮起潮落等。而落实到技术层面，风险偏好的波动引发主力资金的进退导致了各经济体债市的冷暖，而虽然主力资金在债市上的筹码分布不太容易预测，但并非不可观测，同时债券市场的趋势性通常较强，所以持续的跟踪观测或许能够创造出一定的价值。

2014年以来，除了欧债的几个国家以外大部分经济体的国债收益率均出现了下行，虽然还未下行至去年5月美联储紧缩预期初始时的水平。其次，今年的黄金非商业净头寸尽管有波动，但总体呈现出低位小幅反弹的态势。而去年因汇率大幅贬值而造成股市急速下跌的几个新兴市场国家如印尼等，今年也实现了整体上行。商品货币如澳元、新西兰元等在整体经济疲弱的背景下也走出了了V型反弹。从这些市场的表现来看，均体现了流动性悲观预期的修复和风险偏好的微妙变化。