我国封闭式基金折价的影响因素分析

南京大学金陵学院 高梦晓

基金市场上存在着一种现象被称为“封闭式基金之谜”，即封闭式基金的市场价格长期低于基金的单位净资产值。几乎所有的封闭式基金都会在发行后不久就跌破发行价呈现折价状态，并且折价率呈现出持续波动上升趋势，折价率水平长期保持在40%以上的封闭式基金在我国基金市场上也存在很多。

一、我国封闭式基金折价的影响因素理论分析

封闭式基金是指经核实的基金份额总额在基金合同期限内固定不变，基金份额可以在依法设立的证券交易所交易，但基金份额持有人不得申请赎回的基金运作方式。但是封闭式基金可以在证券交易所挂牌上市，基金份额持有人可以在二级市场上对基金进行转卖。

(一)上证指数

股票市场是证券投资基金重要的投资对象，同时由于上证综指与深证成指之间存在着强烈的相关性，所以本文选取上证指数为例研究。究其原因，我国股票市场上存在着较为严重的“羊群效应”，即从众心理。市场上机构投资者的短期买卖策略会引起其他机构投资者和个人投资者的跟进，进而造成股价的非理性暴涨暴跌。而股票市场是我国封闭式基金的主要投资目标之一，因此造成上证指数上涨，封闭式基金会加重折价；上证指数下跌，封闭式基金的折价率缩小。投资者情绪理论也能够很好的解释这个现象，非理性的投资者很容易受到信息、噪声和环境的影响，当股市繁荣时，证券投资基金的业绩表现会转好，投资者就会偏好于认购基金，市场需求造成了封闭式基金份额在二级市场的转售价格越老越高，所以基金的折价率会减少；反之，折价率进一步扩大。

(二)GDP同比增长率

实体经济的运营情况会影响金融市场，而国内生产总值被公认为衡量国家经济状况的最佳指标。国内生产总值是可以反映一个国家的宏观经济表现。GDP同比增长率低时，实体经济发展速度放缓，而实体经济的疲软也会表现在金融市场上，我国封闭式基金广泛投资于股票市场、债券市场和货币市场，进而会加重封闭式基金的折价。反之，当GDP同比增长率高时，封闭式基金折价率会缩小。

(三)全国居民消费价格总指数

全国居民消费价格总指数是衡量通货膨胀的主要指标之一，在通货膨胀时，封闭式基金的名义价值会增加，与此相对其实际价值会缩水，进而折价率会相对上升；反之，折价率会缩小。

(四)利率水平

利率可以通俗的将利率理解为资本的“价格”，利率水平会对证券价格产生深刻的影响。一般情况下，利率水平和有价证券的价格之间存在着反向变化的关系，因此利率水平的变化也会影响我国封闭式基金折价的水平。本文采用一年期存款利率来来分析利率水平对我国封闭式基金折价的影响。

二、我国封闭式基金折价的影响因素实证分析

本文样本数据的时间起点是股权分置改革。股权分置改革消除了非流通股与流通股的流通制度差异，对我国股票市场产生了深刻的影响。由于封闭式基金主要投资于股票、债券等金融工具，所以封闭式基金的业绩表现也会深受此项改革的影响。

基本模型如下：

其中，t=1，2，3，...，33，Yt代表我国封闭式基金的加权折价率，根据公式（2）计算得到；X2t代表上证指数；X3t代表GDP同比增长率；X4t代表全国居民消费价格总指数；X5t代表利率水平；μt代表随机误差项；B1代表常数项，B2、B3、B4、B5代表各项系数。

我国封闭式基金折价率数据来自Wind数据库；上证指数数据来自上海证券交易所网站；GDP同比增长率、全国居民消费价格总指数数据来自中国统计年鉴；利率水平数据来自中国人民银行网站。

三、结束语

在研究我国封闭式基金折价的影响因素时，我们可以根据上证指数、GDP 同比增长率、全国居民消费价格总指数，再综合利率水平等其他因素的影响，对我国封闭式基金折价的影响因素进行合理的预估。

(一)上证指数对我国封闭式基金折价有一定解释力

实证结果表明，我国封闭式基金加权折价率与上证指数正向变化：当其他变量保持不变，上证指数X2每上涨100点，我国封闭式基金加权折价率Y平均增加0.59个百分比。

(二)GDP同比增长率影响我国封闭式基金折价

实证结果表明，我国封闭式基金加权折价率与GDP同比增长率反向变化：当其他变量保持不变，GDP同比增长率X3每增加0.1个百分比，我国封闭式基金加权折价率Y平均减少0.54个百分比。

(三)全国居民消费价格总指数

实证结果表明，我国封闭式基金加权折价率与全国居民消费价格总指数正向变化：当其他变量保持不变，全国居民消费价格总指数X4每上升1点，我国封闭式基金加权折价率Y平均增加2.99个百分比。

[1]Cooper，Ian and Evi Kaplanis. Home Bias in Equity Portfolios，In⁃flation Hedging and International Capital Market Equilibrium.[J]Review of Financial Studies，1994（7）：45-60

[2]孙蕙.股权分置改革前后封闭式基金折价率差异回归分析[J].商业时代，2010(23)：72-74

[3]李庆峰,陈超.再论封闭式基金折价动力——被忽略的套利替代效应和隐性交易费用研究[J].宏观经济研究，2015(2)：109-118

[4]霍文文.金融市场学教程（第二版）[M].上海：复旦大学出版社，2010：154