期货市场与现货市场之间风险传导机制研究

成都理工大学商学院 唐海英

期货市场与现货市场之间风险传导机制研究

成都理工大学商学院 唐海英

随着我国沪深300股指期货的推出，股票现货市场与股指期货市场不再处于分割局面，而是有了更紧密的联系。但是，我国资本市场毕竟属于新兴市场，特别是目前两市场仍然存在一定幅度的震荡，这不能不引起人们对两个市场之间风险传递的关注。为此，本文将结合股票现货市场与股指期货市场之间风险联动的特点，通过选取沪深300指数现货市场和沪深300股指期货市场作为研究对象来进行相应分析，并针对股指期货市场和股票现货市场之间的问题，给出相应建议。

股指期货市场 股票现货市场 风险传导

1　引言

资本市场上，有无数的衍生金融工具，股指期货是其中非常重要的一个金融工具，它作为一种风险管理的工具，首先把股票市场的风险聚集起来，并且在自身的市场中进行分散和转移，从而达到能够规避一定的系统性风险的功能，所以自从其诞生以来，就有了深远的发展与广泛的应用。同时，在金融全球化这个特殊的时代大背景下，国家与国家之间、地区与地区之间的各种竞争也愈演愈烈。此时的股指期货也不再只是以简单的投资和对冲工具出现在人们的生活中，而更多的是一种经济资源。目前，中国的资本市场还处在一个快速发展的阶段，在这样一个新兴加转轨的市场上，其风险传导机理及过程的揭示将有助于广大投资者清楚自己在投资过程中面临哪些风险，以及这些风险又是如何影响他们的投资。

Ching-Chun Lin， David R和Shen-Yuan Chen等人则通过选取了台湾的股票指数期货和现货市场来考察套利机会，他们采用了台湾股指期货合约的5分钟交易数据来进行相应的研究，他们认为现货市场和期货市场之间明显地存在双向Granger-causality关系。

Edwards（1988）研究了SP500和VLCI指数在其相应指数期货交易日前后的波动情况，最后认为没有增加现货的波动性。Koch等人在不断地研究以后，觉得这两个市场在一定程度上存在着波动溢出。Raymond.w.so与Yiuman.tse等人也在2003年对恒生指数的价格发现功能上进行了相应的探讨。张彦等人在2011年利用相关分析和Granger格兰杰因果检验来对沪深300股票指数期货与股票现货之间的价格发现功能进行了相关的研究，并且在研究后认为沪深300股票指数期货与其现货之间有着密切的联系。倪嘉也在2012年通过采用GARCH（1，1）模型研究了沪深300股票指数期货和沪深300指数现货，最后，认为股票指数期货市场与股票市场的风险转移是相互的。王朝晖和李心丹在2013年通过不断的研究后发现这些信息是从期货市场转移到现货市场的，股票指数期货市场与股票市场之间存在着风险的双向传输。

2　股指期货市场与股票现货市场简介

2.1股票现货市场

股票现货市场，在日常使用时简称S，一般而言，在现货市场中交易的股票是作为其他衍生工具的标的资产。

股票市场一直以来都有其独特的功能，除了众所周知的筹集资金，转换机制，优化资源配置和分散风险的能力，它也给了广大投资者投资和投机的机会和场所。

2.2股指期货市场

股票指数期货市场是与股票现货市场相对的一个概念，它的出现解决了单边股市的困境，为广大投资者提供了更多更好的服务。在套期保值过程中，投资者们可以频繁地买卖来达到规避风险的目的，也可以通过期货价格的研究来达到发现价格的目的，当然，也可以在现货市场和期货市场这两个市场之间建立投资组合，进而规避风险获取利益。当然，股指期货的出现，不仅仅带来了以上的方便，也带来了股票现货市场做不到的一个优点，那就是在价格下跌时，可以选择做空。

2.3股指期货市场的风险成因

大家都知道，股指期货市场的交易成本相对于现货市场要低得多，同时，其保证金的比例也比较低，这对于广大投资者而言是相当有吸引力的。但是，其高杠杆效益，就如同一把双刃剑，不仅仅可以放大收益，也可以大大增强其风险。具体而言，主要有以下几种风险。

2.3.1市场的法规和机制不够完善

虽然保证金的比例较低对某些投资者而言是好事，但是，我们也应该想到，在较低的保证金制度下，要是没有完善的信用管理制度，在到期交割的时候，违约风险将会大大增加，也就是交割风险会较大。但是，就如同大家所了解到的，在中国当前的证券市场上，市场里面的投机者已经超过了投资者。在这种情况下，若没有完善的制度法规来进行相应的规范的话，股指期货市场的风险也就显而可见。

2.3.2投机者的噪声交易

人们利用期货市场各取所需在当下已经不再陌生。虽然投机者并不是出于像保值者那样的目的，但是也正是有了投机者的存在，风险的转移才得到了更大的保障。然而，在众多的投机者中，又存在着不同类型的人，有理性投机者，也有噪声交易者。理性投机者可以达到稳定市场的作用；相反，噪声交易者会使得信息流出现变化，而且还会严重扭曲市场价格。很明显，这将非常不利于市场的发展。

3　股指期货市场与股票现货市场之间的风险传导分析

3.1股指期货市场对于股票现货市场的风险传导机制

股票指数期货市场在很大程度上给了一些投机者参与其中的机会，正是因为有了投机者的参与，套期保值等功能才得以更好地实现。但是，其风险也是无处不在的。具体来说，主要有以下几种机制。

3.1.1交易机制不完善而形成的风险传导

我国实行的是T+0交易制度，而在股票的现货市场上实行的又是T+1制度，这种交易制度的不同，就会使投资者不能够及时进行对冲交易。因此，在T+0交易制度下的股指期货市场上，可以进行相应的操作来减小其对应的风险。但是，在现货市场上却只能等到T+1日，此时，风险就通过了交易机制的这种不完善传导到了现货市场上。

3.1.2价格因素引起的风险传导

虽然股指期货的出现，以比较好的效率将价格波动进行合理的区间限定。但是，有一个事实是不能忽略的，那就是在股指期货推出的初期，各个国家为了尽可能地降低对市场的冲击，都会禁止在现货市场上进行做空。当然，这将会使市场价格发生扭曲。例如，当股票指数期货价值被严重低估了，因为投资者不能短点的操作，股指期货市场的价格就会继续被低估，投资者始终就会有一部分的投资头寸是暴露在外面的，这样投资者就有可能卖出其期货合约。相应的，股票现货市场的投资者见此状况也会卖出其对应的现货，风险又从期货市场传到了现货市场。

3.1.3市场失灵引起的风险传导

在大多数的股市崩盘事件中，一般都存在期货市场上的价格和其对应的内在价值有一定程度的偏离，此种情况若一直恶化下去，就会造成期货市场的运行失灵。在期货市场出现失灵现象时，现货市场的投资者为了降低风险，一般会降低手中的持股比例。这也就是说，风险会因为期货市场的市场运行失灵传导到股票现货市场。

3.1.4因市场存在操纵现象而引起的风险传导

自从期货市场开始以来，在为投资者提供套期保值手段的基础上，由于期货市场有较低的成本和较高的杠杆，在其具体的运作过程中，就一直伴有操纵现象。细观当前的中国股市，也仍然存在市场的操纵行为。正是由于恶性投机的出现，整个市场出现无序的波动，表现出市场价格不是由供求关系来定位，而是由市场操纵结果来引导。很明显，这将造成市场之间的平衡机制出现问题，引起行业和企业的无序运行，也就会直接影响到现货市场的稳定。

3.2股票现货市场对股指期货市场的风险传导机制

3.2.1周期性波动风险的传导

周期性波动风险，是一种容易经常爆发的风险，在这种风险爆发严重的时候，可以引起大部分市场的价格波动。当然，在股票的现货市场爆发这种风险时，股票指数期货市场也就会受到与之相应的影响。

3.2.2国家经济政策改变而带来的风险

在当前这个不断追求可持续发展的时期，为了促进我国产业结构的转型和升级，同时，为了实现我国对外贸易的良性发展，国家经济政策改变会给整个国家的发展带来风险。

3.2.3分红派息带来的影响

一般而言，大多数的投资者都会根据股票的未来获利能力和发展空间来选择股票，并且获得该股票的分红派息。但是在分红派息过程中，股票的价格和流通市值会受到一定的影响，进而对股票的走势产生一定的影响。

4　建议

虽然我国股指期货推出以后，市场的运行效率还比较高，已经显示出了其价格发现和规避风险以及稳定市场等一系列基本功能，但是还是存在交易机制不完善、金融市场的监管不足、投资者的参与力度不够等问题。现提出以下建议。

4.1完善市场的交易机制

中国股票现货市场实行的T+1交易制度与股指期货市场实行的T+0交易制度不对称。相应的，股指期货的套期保值、规避风险功能不能够得以更好的实现。所以，为了实现股指期货市场和股票现货市场的对称发展，以便更好地实现股指期货的套期保值和规避风险等功能，需要完善市场的交易机制。

4.2完善市场的法律法规

股指期货涉及期货和现货这两个市场的联动，如果期货市场没有监管好，其他市场的有效运行也难以得到保证。因此，需要健全我国金融市场信用体系、完善相关的法律法规，进而保护各类投资者的利益。

4.3放宽各类投资者在参与股指期货交易中的限制

没有足够的理性投资者参与，就不能将股指期货的价格发现、风险规避功能发挥得淋漓尽致。并且，在日常的交易中我们可以看到，中国国内的股指期货交易品种只有沪深300这一种，而且准入门槛还比较高，这说明中小投资者套期保值的需求得不到满足。为了有足够多的投资者能够参与其中，满足大家的套期保值需求，可以采取降低沪深300股指期货合约的乘数、推出迷你合约等措施。

［1］ 张彦.中国股指期货与现货关系的实证研究——基于沪深300股指期货［J］.价值工程，2011（30）.

［2］ 权昆，倪嘉.中国股票市场信息传递研究［J］.中国证券期货，2012（10）.

［3］ 王朝晖，李心丹.股指期货市场与股票市场：信息传导与风险传递［J］.社会科学战线，2013（05）.

［4］ 刘爱萍.我国股指期货与现货市场联动关系研究［J］.山东社会科学，2012（06）.

［5］ 杨德勇.证券投资学［M］.北京：中国金融出版社，2006.

F724.5

A

2096-0298（2016）09（b）-063-02

唐海英（1991-），女，四川广安人，成都理工大学商学院，在读硕士研究生，初级会计师，主要从事商务统计方面的研究。