生物股份的股价暴涨神话

王东岳

投资之路殊途同归，生物股份股价暴涨的背后是否有规可循？

2013年至2015年，生物股份（600201.SH）业绩以超过50%的平均增速飞速成长。从上市之初的多元经营到专注于生物制药行业，生物股份在不断认识自我的同时亦不断实现着自我价值。

股价暴涨的背后，是行业发展的大势所趨，是管理者的审时度势，更是公司长达十年积淀的结果。

查理·芒格说，当几种力量共同作用于同一个方向，你所得到的通常不仅仅是几种力量之和。

再次回首来路，我们能否捕捉到生物股份股价暴涨背后的一丝真相？

经营之道 化繁为简

历史总是不断地证明，用心专注于某一领域的公司往往更容易取得成就。

金宇集团是生物股份的曾用名。1998年12月，金宇集团在上海证券交易所上市。上市之初的金宇集团曾将GE公司列为学习榜样，涉足生物制药、金属材料流通、房地产开发、羊绒纺织和食品五大产业。其中，羊绒纺织业务是金宇集团的主要收入来源。

根据财务数据，1999年，金宇集团实现主营业务收入1.66亿元，净利润3049万元。其中，公司全资子公司山丹羊绒制品公司实现销售收入1.06亿元，利润1521万元，出口创汇572万美元；同期，公司生物药品制造实现收入1610万元，利润约为151万元。

然而，受制于精力和资源的限制，多元化经营的弊端很快显现。2001年，受国际事件和国内原绒价格下跌影响，金宇集团羊绒业务遭受重创，山丹羊绒公司营业收入同比下滑33.04%，公司出口创汇432万美元，同比下滑59.09%，且在此后的10年中，公司羊绒纺织业务盈少亏多，毛利率常年低于10%；与此同时，亚麻籽项目市场形势也因入世成功而发生变化。

在众多产业前景不明的情况下，异军突起的疫苗业务进入金宇集团管理层视线之中。2001年，随着募投年产9.62亿头份（毫升）菌苗生产线项目的竣工投产，金宇集团生物制药业务发展迅速，公司当年生物药品业务实现销售收入9454万元，同比增长516.26%。

2002年，欧美口蹄疫、东南亚禽流感疫情相继爆发，大批禽畜被宰杀处理；同期，国内鸡瘟、口蹄疫和痢疾等传染病疫情亦时有发生。为了控制疾病，养殖业主相继增加抗生素等药品的使用量，但却因此引发国内禽肉抗生素残留超标严重。由于无法满足出口标准，2002年初，欧盟开始全面禁止从中国进口兔、家禽肉和虾等动物源性食品和水产品。

伴随减少抗生素使用量的呼声逐渐高涨，动物疫苗需求开始显著增加，或许是发现了兽用生物制药领域的巨大潜力，金宇集团决定对公司产业进行整合。

2002年，金宇集团将“亚麻籽综合开发利用产业化示范工程”项目的部分节余资金改投“年产10亿羽份禽苗GMP标准工程”项目，疫苗项目的总投资从4400万元增加到9089万元，设计年生产能力从10亿羽份增至100亿羽份。

之后的2004年和2005年，H5N1高致病性禽流感疫情在国内大规模爆发，中国动物防疫体系的严重缺陷暴露无遗。2006年，国家发展改革委会同农业部、财政部、国家质检总局、国家林业局编制《全国动物防疫体系建设规划》，决定加大对动物防疫设施的投入力度，重构动物疫苗防控体系。根据《规划》，国家将构建由动物疫病监测预警、预防控制、防疫检疫监督、兽药质量监察和残留监控，以及防疫技术支撑和物资保障等6个子系统组成的动物防疫体系，总投资88.35亿元。其中，中央投资56.6亿元，地方配套及自筹31.75亿元，政策扶持力度空前。

是偶然也是必然，金宇集团最终将生物制药业务确立为公司的主导产业。

在剥离地产业务后，生物制药业务成为金宇集团唯一主营业务。后来的事实证明，置身于拥有较高行业壁垒和下游广阔成长空间的生物制药行业，为金宇集团日后的成长提供了相当肥沃的生存土壤。

竞争之道 快准兼备

菲利普·费雪曾将优秀的公司分为两种，一种公司是幸运且能干；另一种公司则是因为能干所以幸运。当行业竞争势同水火，懂得审时度势、主动出击，生物股份应该是后者。

在早年接受媒体采访时，生物股份董事长张翀宇曾说，“企业经营首先要快，现在的竞争规律正悄然变化，不是大鱼吃小鱼，而是快鱼吃慢鱼。对前沿科技、政策动向、市场变化的反应要快而准。”

不求最大但求最先，翻阅生物股份的历年年报不难发现，自2002年起，生物股份的技术研发能力便一直处于行业前列，不断累积的先发优势是公司得以迅速发展的重要原因。

根据年报，2002年，金宇集团全资子公司内蒙古生物药品厂强毒灭活苗车间顺利通过农业部GMP认证，成为全国第一家获得GMP认证的强毒灭活苗车间，为生产优质高效强毒灭活苗提供了硬件条件；2003年，金宇集团建成全国最大规模的冻干弱毒苗生产车间（禽苗GMP工程）并通过GMP认证。

在公司完成GMP改造的两年之后，农业部启动了名为“零点行动”的清理计划。按照相关要求，截至2006年1月1日以前，兽药生产厂应全面完成GMP改造，对限期未进行GMP改造的疫苗车间将全部停产处理。

以GMP改造为催化剂，生物制药行业迎来一次前所未有的整合契机。也正是在这一年，金宇集团最终确立了“以生物制药为主导产业，以房地产为支柱产业”的战略性决策。

2008年，金宇集团再次率先攻克了疫苗悬浮培养技术难关，荣膺“兽用疫苗国家工程实验室”。2009年，公司完成了部分生产线改造，并通过国家专家组的验收；9月，公司通过农业部兽药评审委员会评审，获得正式批准文号，率先建成了国内第一条采用悬浮培养技术生产的牛口蹄疫疫苗生产线，发明了国内首家定量检测口蹄疫抗原146S含量检测技术。2010年，金宇集团完成了牛口蹄疫、猪口蹄疫疫苗的悬浮培养技术改造，并通过农业部评审中心评审。2012年，金宇集团采用先进的悬浮培养和纯化技术对传统口蹄疫疫苗质量标准进行全面升级，为行业制定了口蹄疫疫苗抗原含量、杂蛋白含量和抗原杂蛋白检测三项新标准。

在众多分析人士看来，悬浮培养技术的产业化是金宇集团发展历史的一个重要转折点。银河证券在研报中写道，公司在行业研发上再次站到了更高的平台上，不仅使公司占据了动物疫苗行业研发制高点，而且国家高级别生物安全实验室使公司具备了重大疫病研发资质，能直接接受国家下达的行业和产业重大攻关项目，加快了科研成果转化进度，极大地提升了公司研发地位和技术优势；同时，通过该实验室可为公司人才培养、引进、交流、团隊合作提供平台，对增强公司核心竞争能力将发挥至关重要的作用。

悬浮培养技术产业化也因此成为每份券商深度研报中都不可不提的重要环节。宏源证券在研报中写道，公司采取悬浮技术培养病毒，细胞浓度远大于转瓶工艺，达到国外同类企业的技术指标，生产成本较传统转瓶工艺降低20%；独特的CTF纯化技术，抗原损失仅10%-15%，杂蛋白去除85%以上；此外，公司采取国际最新的146S测定技术准确定量抗原含量使疫苗批次的差异最小化；银河证券则在研报中写道，使用悬浮培养工艺比传统工艺注射副反应明显降低，可节省50%劳动力。

在悬浮培养技术产业化后，毛利率的变化成为最直观且有效的观测数据。财务数据显示，2010-2012年，生物股份生物制药项目的毛利率分别约为64.4%、68.4%和65.03%，2013-2015年则分别为71.99%、77.38%和77.98%。

而与技术升级相伴，生物股份的产品质量得以不断提高，产品品类也开始逐步扩张。根据年报，2004年，生物股份主打新产品“O型—亚洲1型口蹄疫双价弱毒灭活苗”率先获得生产文号。2007年，公司完成9个生产文号的申报工作，并获得猪瘟脾淋苗生产文号。2008年，生物股份申请并获得了猪口蹄疫双价灭活疫苗（O型）、双组份灭活疫苗和伪狂犬活疫苗的生产批准文号。2012年，公司获得牛口蹄疫三价灭活疫苗和猪口蹄疫二联灭活疫苗生产文号。

公开信息显示，为了解2013年政府招标的禽流感、口蹄疫、猪瘟和高致病性猪蓝耳病疫苗以及市场销售的口蹄疫“高效苗”的免疫效果，广东省动物卫生监督所等单位曾于2013年5～10月对12个厂家生产的30个批次疫苗进行了免疫效果评价试验。

免疫效果评价试验结果显示，2013年，针对猪口蹄疫O型“高效苗”抽查的内蒙金宇、中农威特和新疆天康公司三家公司口蹄疫“高效苗”免疫效果差异明显。其中，内蒙金宇免疫效果较好，试验全期平均抗体合格率为97.37%。按照二次免疫后4次平均抗体合格率进行综合评价：第一名内蒙金宇，抗体合格率为97.37%；第二名新疆天康，抗体合格率为65%；第三名中农威特，抗体合格率为50%。

根据银河证券的研究报告，养殖户普遍反映据金宇口蹄疫市场苗保护率达到90%以上，远高于国内其他厂家，并且质量稳定；公司口蹄疫市场苗保护率高，副反应小。

发展之道 借势而为

如果说精准的战略决策制定和优秀的执行能力是公司管理能力的体现，那么养殖行业的整体发展趋势和养殖参与者格局的变化则是历史进程发展的必然。在禽畜养殖规模不断扩大，特别是散养群体逐渐退出的背景下，生物股份迎来的不仅仅是成长的空间，更是超越的可能。

作为禽畜养殖行业的上游企业，疫苗产品的销售与下游禽畜产量密切相关，伴随养殖规模的逐步扩大，疫苗需求不断增加。

以生物股份主营产品口蹄疫疫苗为例，由于口蹄疫属于强制免疫疾病，按照采购方式划分，口蹄疫疫苗常被分为强免苗和市场苗两种。其中，强免苗由政府部门统一招标采购，并免费发放给养殖用户。目前，猪口蹄疫市场需求相对较大。

统计数据显示，自1985年至1995年，中国生猪出栏量由2.39亿头增长至3.79亿头，其中生猪出栏量在1994年一度高达4.21亿头；同期，能繁母猪存栏量由2547万头增至3227万头。1996年至2005年，中国生猪出栏量由4.12亿头增长至6.04亿头；能繁母猪存栏量由2699万头增至4893万头。2006年，中国生猪出栏量约为6.12亿头，生猪存栏量约为4.18亿头。2015年，中国生猪出栏量增至7.08亿头，生猪存栏量为4.51亿头。

数据还显示，2006年，中国牛出栏数约为4222万头，存栏量为1.04亿头；羊出栏数约为2.47亿只；2015年，中国牛出栏数增至5003万头，存栏量为1.06亿头；2014年，中国羊出栏数约为2.87亿只。

有数据统计显示，2009-2011年，国内动物疫苗市场规模分别约为51.78亿元、62.13亿元和73.33亿元。其中，猪用疫苗占比分别约为38.7%、48.62%和49.62%，禽用疫苗占比分别约为48.53%、42.41%和39.57%，牛羊马用疫苗分别约为11.74%、6.94%和9.04%。

除了下游行业规模的不断增长，疫苗市场的快速发展还得益于采购范围的不断变化，每轮疫情的爆发都有可能成为行业扩容的动力。数据显示，从2004年开始，高致病性禽流感、高致病性猪蓝耳病、猪瘟、小反刍兽疫等重大动物疫病逐步被列入国家强制免疫范围，大大促进了市场对相关疫苗产品的需求。特别是2007年，高致病性猪蓝耳病和猪瘟均被列入国家强制免疫范围，使得当年国内动物疫苗市场出现大幅增长。

根据研究报告，2006年，中国动物疫苗市场规模约为22亿元，而截至2015年，已接近140亿元。

决胜之道：“弯道超车”

彼得·林奇的黄金法则指出：“避开那些热门行业的热门股，冷门行业和没有增长的行业中的卓越公司股票往往会成为最赚钱的大牛股。”彼得·林奇将这样的股票称为“沙漠之花”，即暂时陷入低迷行业中的卓越公司。

2012年，当疫苗行业公司纷纷陷入增长瓶颈，生物股份却反而走出惊人之势。2012-2015年，生物股份分别实现营业收入5.56亿元、6.71亿元、10.63亿元和12.47亿元，年均增幅30.89%；实现净利润1.3亿元、2.51亿元、4.04亿元和4.79亿元，年均增幅54.45%。

与众多“沙漠之花”相似，生物股份也找到了自己的利基市场，即口蹄疫市场苗。财务数据显示，2011-2015年，生物股份口蹄疫疫苗（市场苗）销售收入分别为0.3亿元、1.2亿元、2.4亿元、4.7亿元和6.9亿元。

伴随下游规模化养殖程度的不断提高，畜群密度随之加大，大中型企业防疫意识的觉醒，使得高端市场苗逐渐发展壮大。

从统计数据来看，2007年，中国生猪养殖年出栏数500头以上的猪场占比约为26%，其中年出栏1万头以上的养殖户占比约为3.7%；年出栏500头以下猪场占比74%，其中年出栏数低于50头的养殖户占比约为48.75%。

2010年，十二五规划正式出台。根据规划，到2015年，年出栏500头以上生猪规模化养殖比重达到50%。此后，国内生猪养殖规模年出栏数500头以上养殖户占比明显提升。

数据显示，2014年，中国生猪养殖年出栏数500头以上的猪场占比由26%上升到41.8%，其中年出栏1万头以上养殖户占比由3.7%上升到9.1%；年出栏500头以下规模猪场出栏生猪比例大幅下滑，由74%降至58.2%，其中年出栏50头以下规模猪场占比由48.7%下降到29.2%，减少近一半。

同时，根据年报，2012年3月，生物股份获得国家市场苗点对点直销业务的生产销售许可，公司针对规模化、集约化养殖场组建营销队伍，构筑直销网络，服务养殖企业；2013年，生物股份完成两次扩产任务，产能由2000万头份增至6000万头份。

差异化的口蹄疫市场苗、优质高效的直销网络以及恰到好处的产能扩张共同形成公司业绩高增长的源泉。