银根紧缩下会计信息披露质量与外部债务融资成本研究

吕燕

摘要：文章研究银根紧缩时，会计信息披露质量对外部债务融资成本的影响。以2013—2015年我国深证证券交易所A股主板上市公司的面板数据作为研究样本，研究银根紧缩背景下会计信息披露质量对外部债务融资成本的影响，探讨银根紧缩时银行信贷资源配置效率，旨在加强上市公司会计信息披露质量，减轻货币政策变动对企业债务融资所带来的不利影响。

关键词：货币政策 会计信息披露质量 债务融资成本

一、研究背景及意义

与发达国家的资本市场相比，债务融资是我国企业的主要融资方式，而银行贷款又是上市公司外部债务融资的主要方式。作为债权人的银行希望通过企业充分的信息披露，降低信贷错配风险，能够在规定的期限内足额收回本金并且能使利率最大化。但企业的目标是得到足够借款同时能使利率最小化。基于银行和企业目标的差异性和竞争日益激烈的信贷市场，双方存在着一定的博弈空间，企业信息不对称是引发信贷错配风险的重要原因。有学者研究表明，降低信息不对称、增强企业的信息透明度，可以降低企业的融资约束，或者增强企业信息透明度可以降低企业的借款成本。

我国正处于经济转型期，基于我国特殊的制度背景，政府在资源配置中仍然具有重要作用，而在金融体系中，中央银行的货币政策是我国宏观调控的重要手段之一，对融资具有很大影响，在我国经济运行中发挥着重要作用。货币政策制定和实施后，会通过一定的路径影响微观企业主体的资金来源和融资成本。我国的经济形势较为复杂，从而导致货币政策处于频繁变动中。由宽松型的货币政策向紧缩型的货币政策转变时，经济发展会受到很大影响。针对我国企业严重依赖银行贷款的现状，货币政策紧缩时，企业普遍会受到很大程度的影响。在货币政策变动调整时期，企业对银行借款需求更大，而银行对企业的实际能力，如盈利能力、偿债能力等较难判断，此时，企业更要不断提高自身信息质量披露水平，向银行传达较为真实可靠的会计信息，让银行对企业的偿债能力、盈利能力等有比较全面的认识；而银行作为贷款者，对企业会计信息披露的质量具有更高的要求。因此，以我国现有的金融市场结构与成熟程度、货币政策及对经济增长和企业融资需求的影响等为背景，研究会计信息披露质量对企业外部债务融资的影响，具有很强的理论意义和现实价值。

为此，本文采用2013—2015年我国深证证券交易所A股主板上市公司的面板数据作为研究样本，在综合运用了描述性统计分析、回归分析等方法的基础上，对本文提出的三个假设进行了检验，得出相关结论，并从宏观环境政策、微观企业主体和社会环境出发提出相关建议。

二、研究假设与检验模型

根据制度经济学理论，企业是一个契约集合体，企业与债权人这一利益相关者的关系也属于这一种契约关系。企业会定期向债权人支付本息来解除契约关系，所支付的利息和相关费用组成了企业的“显性”债务成本，而债权人因信息不对称所要求的风险溢价构成了“隐性”资本成本。Jaffee和Russell（1976）、Stiglitz和Weiss（1981）等发现信贷市场发生信贷错配风险的重要原因是银企间的信息不对称。银行作为贷款者，需保证其貸款能全额收回。银行在发出贷款后，为降低贷款收回的风险，需要企业提供会计信息了解其使用贷款的真实情况。如果银企间信息不对称程度低，银行就能很好地了解企业的贷款资金情况，对其贷款资金偿还具有可靠的预期。因此，影响信贷决策的一个重要因素是信息不对称程度。银企间信息不对称程度越高，企业获得银行借款的可能性较低，借款利率也会比较高；相反，若信息不对称程度越低，企业更有可能获得更多的贷款，偿付更低的利率。因此，信息不对称程度越高，企业所要支付的融资成本越高。基于此，我们提出假设一和假设二：

假设一：会计信息披露质量越高，企业能获得的银行借款越多。

假设二：会计信息披露质量越高，企业所需支付的借款利率越低。

在我国，银行和企业之间出现信息不对称的主要原因是企业不愿披露较多的信息而且企业没有披露真实信息的动机，而银行也没有足够的动机去辨别所获得信息的真实可靠性。为了保护相关者的利益，我国先后制定了一系列会计信息披露法规，并逐渐形成了与我国新兴资本市场相适应的一套信息披露体系。而且随着我国商业银行改革的进一步深入，银行对信贷资源的管理更加规范，银行在信贷决策中更加关注企业的会计信息质量。

货币政策作为国家调节宏观经济的重要手段，当货币政策发生变化时，企业、债权人和股东的行为也将随之发生改变。货币政策的变化，比如货币政策由宽松型向紧缩型转变，企业将面临更大的不确定性。此时，企业对银行信贷需求增加，而银行对企业的财务状况、偿债能力更难预测。同时，货币政策由宽松向紧缩转变时，银行的可贷资金规模也将受到很大程度的限制，银行会对其贷款的配置重新安排，如提高某类企业的贷款利率，或减少对某类企业的资金供给。已有文献研究指出货币政策变动对债务融资成本的影响，如祝继高、陆正飞（2009）研究结果表明，我国货币政策调整会改变公司的外部融资约束，紧缩型的货币政策降低了信贷资源的配置效率。

银根紧缩时，会计信息披露质量较高的企业的银行借款额和借款利率所受到影响更小。银根紧缩时，未来经济形势发生变化，将变得更加复杂，此时企业的经营状况也会随之发生改变，其未来盈利的不确定性变大，从而导致银行对企业财务状况、偿债能力预测难度加大。在货币政策变动时，如企业愿意对外披露质量较高的会计信息，与外部利益相关者分享企业的真实情况，将会尽可能减少由于信息不对称所增加的不确定。提高信息披露质量，增强企业的信息透明度，对银行而言至关重要。银行会在银根紧缩时，把贷款投向不确定程度较低的企业。基于此，我们提出假设三：

假设三：会计信息披露质量较好的企业在银根紧缩时获得的银行借款更多。

三、数据来源与研究设计

由于只有深圳证券交易所提供了信息披露考核结果，而主板市场的市场规模较大，多数产品流动性较好并且流通股本大，利于大资金进出，因此本文选取2013—2015年我国深圳证券交易所A股主板上市公司的面板数据作为研究样本。剔除了ST样本和数据不完整的样本，最终得到228家A股非ST类上市公司684个样本数据。

借鉴前人的实证模型，基于之前提出的研究假设，建立了如下模型：

BDRt=α0+α1MPt+α2InfoDAt-1+α3MP×InfoDAt-1+α4IFGt+α5IFGt×InfoDAt-1+α6IFGt×InfoDAt-1×MPt+α7SIZEt+α8TANGt+α9Growtht+α10ROAt+α11LEVt+Year+ε

FIRt=α0+α1MPt+α2InfoDAt-1+α3MPt×InfoDAt-1+α4IFGt+α5IFGt×InfoDAt-1+α6IFGt×InfoDAt-1×MPt+α7SIZEt+α8TANGt+α9Growtht+α10ROAt+α11LEVt+Year+ε

其中，BDR表示银行借款融资率，用（短期银行借款+一年内到期的长期借款+长期银行借款）/营业总收入来表示。MP表示货币政策，该指数通过国家统计局和中国人民银行共同完成的“全国银行家问卷调查报告”得到。若货币政策为紧缩型，则MP=1；反之，若货币政策为宽松型，则MP=0。InfoDA表示信息披露质量，本文采用深交所“诚信档案”所公布的信息披露考评结果来衡量。深圳证券交易所将信息披露的考核结果区分为优秀、良好、及格和不及格。若上市公司考核结果为优秀或者良好，则InfoDA=1；若上市公司考核结果为及格或者不及格，则InfoDA=0。本文用上一年的信息披露考核结果来衡量下一年的债务融资成本。IFG是内部融资缺口，按照Shyam-Sunder和Myres（1999）用股利支付+资本性支出+营运资本净增额-税后经营活动现金流来计算内部融资缺口。SIZE是公司规模。本文以上市公司当年总资产的自然对数来衡量。TANG是有形资产比率。有形资产比率=（固定资产+存货）/总资产。Growth表示公司成长性。公司成长性为上一年营业收入的增长率。ROA是总资产净利率。总资产净利率等于净利润除以总资产。LEV是财务杠杆。财务杠杆用资产负债率来衡量，资产负债率=总负债/总资产。负债率越低，企业偿债越有保障，其银行借款也就越安全。

四、实证分析

（一）描述性统计分析

由表1可知，银行借款融资率（BDR）均值为0.6431，说明上市公司的外部债务融资占收入的比重很大。其最小值为0，说明有些上市公司没有外部银行债务融资额；最大值为8.7，说明有些上市公司债务占收入的比重很大，公司甚至会出现资不抵债。借款利率（FIR）的均值为0.0672，其最小值为0，最大值为0.87，说明有些上市公司的银行借款利率非常高。货币政策衡量指标的均值为0.3333，根据中国人民银行和国家统计局共同完成的“全国银行家问卷调查报告”调查结果显示，2013—2015三年之间，前两年货币政策宽松，2015年货币政策趋紧。信息披露考核结果（InfoDA）的均值为0.8114，说明大部分上市公司信息披露考核结果较好，表明大部分上市公司的信息披露工作做得比较好。内部融资缺口（IFG）均值为-857460000，说明大部分上市公司的内部融资不足无法满足融资需求，需要进行外部融资，其最大值为5340000000，最小值为-38200000000，说明不同上市公司的融资缺口存在很大差异，有些企业的内部融资能满足自身发展需求，有些企业内部融资无法满足其发展需要，需要进行大量的外部融资。公司规模（SIZE）均值为22.3021，其最小值为19.18，最大值为26.41，说明不同上市公司的规模相差不大。有形资产（TANG）均值为0.4673，说明有形资产是我国上市公司资产中非常重要的组成部分。其最小值为0，最大值为0.94，说明我国上市公司的有形资产存在很大差异。公司成长性（Growth）的均值为0.2942，说明我国上市公司的年平均收入增长率达到了20%，处于较快的增长期。该变量最小值为-0.88，最大值为8.4，说明有些上市公司成长性存在很大差异，有些上市公司的收入出现了萎缩，相反有些上市公司的收入实现了数倍增长。资产收益率（ROA）的均值为0.0467，最小值为-0.18，最大值为0.49，说明不同公司之间的盈利能力也存在很大差异，有些上市公司资产的盈利能力很差，有些上市公司的盈利能力则很强。财务杠杆（LEV）的均值为0.5606，说明债务是上市公司发展的重要来源。其最小值为0.07，最大值为1.10，表明有些上市公司的债务负担很小，基本上没有负债，而有些公司则出现资不抵债。

（二）回归分析

表2是银行借款融资率的回归结果，货币政策MP的回归系数显著为负，表明相对宽松型货币政策时期，银根紧缩时，银行借款融资率越低，企业获得的银行借款越少。信息披露质量InfoDA的回归系数为负，但其回归结果不显著，表明信息披露质量越好，银行借款融资率越低，企业所获得的银行借款越少。信息披露质量越好，上市公司信息透明度高，会倾向于采用多种方式进行融资，这与假设一不相符。MP×INFODA的交互变量显著为正，表明相对宽松型的货币政策时期，货币政策趋紧时，相对于信息披露质量差的上市公司，信息披露质量越好，银行借款融资率越高，说明越能获得较多的银行借款，这与假设二相符。內部融资缺口IFG的回归系数为正，但其回归结果不显著，表明银行存款融资率与内部融资缺口正相关，但影响不显著。IFG×INFODA回归系数显著为正，相对于信息披露较差的企业，信息披露质量越好，在面对较大的融资缺口时，能获得较多的银行借款。IFG×INFODA×MP的回归系数显著为正，表明相对于宽松型货币政策，货币政策趋紧时，信息披露质量越好的上市公司借款融资率越高，获得的银行借款越多。公司规模SIZE的回归系数显著为正，表明公司规模越大，能获得的银行借款越多。公司成长性GROWTH显著为负，表明盈利越好的上市公司虽对资金的需求比较大，但有足够的现金流满足其发展需求。财务杠杆LEV回归系数为正，表明企业财务杠杆率高，负债占资产的比重大，从一定程度上也可以理解为企业取得的借款越多。

五、实证结论与政策建议

综合以上各部分的理论分析与实证检验，得出以下研究结论：上市公司会计信息披露质量与外部债务贷款额之间呈负相关但不显著，表明较好的信息披露质量使企业能以多种途径进行融资，如股权融资等。银根紧缩时，会计信息披露质量较好的企业能获得更多的银行借款，进一步研究发现，会计信息披露质量较好的企业在内部融资缺口较大时获得的银行借款更多。实证检验结果表明，充分的信息披露能降低银行和企业之间的信息不对称程度，降低信贷错配风险，有利于企业获得更多的银行借款。针对上述研究结论提出如下政策建议：

（一）实证结果表明银行已经能区分上市公司不同会计信息披露质量并能对其进行区别对待。相关机构应该开发制定一套完整的上市公司信息披露质量评价体系，然而我们国家资本市场的信息披露考核制度并不健全，建立健全适合我国上市公司的信息披露制度，要不断完善我国的信息披露评级制度，并构建相应的信息披露体系。目前比较权威的只有深圳证券交易所于2004年7月开始在深交所网站上的诚信档案所公布的深市上市公司的信息披露考核结果，但是该考核结果并不详尽，只是将其分为了四个等级。因此，要不断完善信息披露评级制度，构建自愿披露与强制披露相结合的信息披露体系，并且应该由第三方建立一整套完善的信息披露质量评价体系，将企业的相关信息真实地反映给外部债权人，并在此基础上建立和完善外部监管体系，建立一整套由证监会、会计中介机构和相关监管机构组成的完善的信息披露监管体系。

（二）提高会计信息披露质量。从微观企业主体方面，首先要不断完善公司内部治理结构。一套健全有效的内部治理结构可以通过权力分配和制衡，缓解两权分立所带来的逆向选择和道德风险。其次，应不断完善独立董事的监督作用，真正有效发挥独立董事的监督作用，提高会计信息披露质量。最后，要提高会计人员的职业道德水平，其职业道德水平的高低对会计信息的质量和传播有着至关重要的作用。加强会计职业道德建设，有利于防止企业会计信息的弄虚作假，提高会计信息质量，从而进一步提高信息披露质量。

（三）加强全社会会计文化建设。政府应出台相关政策给予支持，教育部门应发挥奠定良好会计文化基础的功能，企业会计领导者应当成为会计文化的领导者。全社会形成一种会计文化意识。学者应致力于对会计领域的理论研究，从而指导实践，例如对会计信息披露质量的研究有利于信息使用者掌握更多真实可靠的信息，从而做出正确的决策。X

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