股权异质背景下内部控制、治理结构对经营绩效影响研究

高明明，尹宗成

(安徽农业大学 经济管理学院，安徽 合肥 230036)

一、研究背景

内部控制与治理结构是现代公司管理的核心，是公司实现自我监督、自我管理的主要途径。内部控制作为公司内部风险的免疫系统是企业风险管控的利器，不仅直接影响企业的经营绩效而且关系到企业的存续和发展。公司治理结构是对企业所有者、经营管理者、监督者等的权、责、利的有机分配，治理结构的优化配置既可以增强企业活力提高经营决策的效率也能促进企业资源的合理配置。

十八大以来，社会主义市场经济制度发展取得重大成就，在党和国家对国有企业改革与发展高度重视下，国有控股公司虽然总体上已经同市场经济相融合，运行质量和效益明显提升，推动了经济发展保障和改善了民生，开拓了国际市场，但同时也存在一些亟待解决的问题和矛盾，如现代企业管理制度不健全，一些企业管理混乱、内部人控制、利益输送等问题突出。2015年8月中共中央、国务院发布《关于深化国有企业改革指导意见》指出：要健全公司法人治理结构，建立健全权责对等、规范董事长、总经理行为，充分发挥董事会决策作用、监事会监督作用、经理层经营管理作用，杜绝“内部人控制”现象。可见公司治理结构与内部控制建设是国企改革的重要内容。

国有控股公司与民营控股公司经营管理模式存在显著差异，内部控制与治理结构作为不同的管理方式在两类公司中所扮演的角色有所差异。因此，本文将研究二者对公司经营绩效作用的关系，并比较研究两者在股权异质企业中的异同，为两类公司建设良好的自我监督、自我管理制度以适应新时代发展需要提供理论依据。

二、文献回顾

(一)内部控制与经营绩效关系

国内对内控的研究主要通过构建内部控制指数，或通过上市公司是否存在财务重述、财务报告审计意见、违法违规情况等迹象来衡量内部控制质量。中国上市公司内部控制研究课题组基于内部控制指数量化内部控制水平和风险管理水平并以2009年上市公司数据计算了A股上市公司内控指数，为衡量、比较上市公司内控质量提供直观依据。钟玮等通过构建评价体系来估量内部控制的优劣，发现内部控制质量指数越高，公司经营绩效越好[1]。叶陈刚等实证研究公司治理结构、内部控制质量与企业绩效的关系发现公司治理结构与内部控制均对企业绩效有显著正相关关系[2]。Doyle 等研究表明：存在公司层面内部控制问题的企业通常规模较小、实力较弱，而存在账户层面问题的公司通常财务健康但公司经营复杂、面临着快速变化的经营业务[3]。

(二)治理结构与经营绩效关系

公司治理结构不但要求企业的管理方各尽其责实现制定的经营目标，最大化地实现股东的利益，同时也要重视权益相关人的需求。张建平等从代理成本角度分析认为公司股权集中度与公司经营绩效有正相关关系[4]。董丽霞通过将样本前五大股东持股比例与第一、第二大股东持股比例对比研究发现，适当的股权集中有利于经营绩效的提升且股权集中度与公司高管薪酬有显著正向关系，但她认为过于集中的股权结构不利于公司的经营发展[5]。朱信贵认为监事会负向影响代理成本，进而正向影响公司绩效[6]。Morck和Shleifer研究表明：经理层在受托治理公司时会为了自身利益最大化而按自己的意志配置资源，偏离股东的意志而公司监事对此有很好的修正作用。同时发现公司独立董事人数逐渐增加时，公司业绩会呈现先上升后下降的倒“U”型趋势[7]；Dong Wang & Furong Chen以商业银行为研究样本发现银行执行薪酬与治理绩效关系并不显著[8]。

(三)治理结构与内部控制关系

公司治理结构与内部控制均是从公司内部着手旨在保证公司稳定发展的主要手段，二者建设互为前提并能相互促进。阎达五、杨有红等认为企业内部控制与治理结构是内部管理监控系统与制度环境的关系，内部控制框架在公司制度安排中担任内部管理监控的角色，均是公司管理中不可缺少的部分[9]。胡燕发现合理有效的治理结构为内部控制提供了有力的发展后盾，两者互动式衔接发展才能使内控目标得以实现[10]。李维安和戴文涛认为内部控制与治理结构两者处在不同的层次，前者对象主体是公司经营管理层，后者主体是公司治理层[11]。方红星等研究发现公司治理能对意愿性非效率投资有抑制作用，内部控制能够对操作性非效率投资有抑制作用，进而两者均影响到公司经营绩效[12]。

以上文献回顾发现，关于公司内部控制对公司绩效影响或治理结构对经公司效影响已有诸多成果，但基于内部控制与治理结构两者对经营绩效共同作用的研究文献尚不多见，尤其是从股权异质视角比较研究两者对经营绩效作用关系的文献更少。因此本文在研究二者分别对经营绩效影响同时将内部控制、治理机构与经营绩效纳入统一框架体系，探究在两者共同作用下是如何影响经营绩效的，并进一步比较研究二者在股权异质企业中的异同。

三、理论分析与研究假设

在现代企业分工精细化背景下，公司所有者已难以通过自身能力胜任公司的经营和管理，客观上促进了委托代理理论的诞生。Jenson & Meckling指出委托人为防止自身利益受到侵害，会建立严密的契约关系与监督体系限制受托人的行为，但这同时增加了委托代理成本，主要包括对受托人的监督成本、受托人的自我约束成本、由受托人代理决策给委托人造成的剩余损失等[13]。杨有红认为，公司内部控制与治理结构分别对应了代理成本中的监督成本与雇佣成本，这些构成了代理成本的主要部分。高昂的委托代理成本会对公司经营绩效产生负面影响，这要求公司所有者优化公司内部控制结构以抑制委托成本上升。而良好的内部控制一方面不仅可以抑制代理成本，另一方面可以对员工进行合理职责分工，有利于形成有力的权利制衡体系，减少员工尤其是高管的财务舞弊、侵占公司利益行为，同时内部控制可以优化公司的治理体系，提升内部各环节的经营效率[14]。基于以上分析，我们提出本文第一个假设：

H1：在其他条件不变的情况下，公司内控质量对经营绩效有显著的正相关关系。

我国企业股份制改革尤其是实行国有控股企业改革后，个人及机构为最终控制人的民营控股企业迅速增多，促进了市场主体的多元化，释放了企业自主经营的活力。但无论企业性质如何不同，良好的治理结构都是公司发展的必要条件。许小年认为治理结构优化可以在公司内部形成权利制衡与约束，减少“独裁式”治理乱象，有利于实现民主的经营管理氛围；其次，良好的股权结构同时意味着公司有合理的配套激励措施以激励公司员工尽职尽责，让合理的权、责、利的配置状态促进经营管理者的积极性，达到提高经营绩效、促进企业发展的目的[15]。基于以上分析，我们提出本文第二个假设：

H2: 在其他条件不变的情况下，治理结构对公司经营绩效有显著影响。

从终极所有权的角度看，市场中所有企业按最终控制方身份性质都可以划分为国有控股和民营控股两类[16]。但国有控股公司与民营控股公司相比有其特殊性，池国华认为国有资本不仅追逐经济利润，同时社会效益也是国有企业的重要使命之一。国有控股公司核心高管一般由政府委任，政企关系微妙，“内部人控制”现象时有发生，来自政府的“外部控制”在国有控股公司治理中占主导地位，压缩了公司自主“内部控制”的建设与发展空间，至今国有企业没有真正形成自主经营、盈亏自负的市场主体地位[17]。张亚平认为民营控股公司自主性强，有相对较小的规模体量便于治理，盈亏自负有较强的追求经营绩效动力和决策自主性，而由内而外的、高质量的内部控制体系建设正是民营控股公司发展壮大的重要手段之一，因此民营公司有很强的内部控制建设动力[18]。所以我们认为，现阶段国有控股公司中内部控制的建设与应用没有民营控股公司充分，内部控制对经营绩效的边际效用相对较大。基于此，我们提出本文第三个假设：

H3: 相对于民营控股公司，国有控股公司内部控制对经营绩效有更显著正相关关系。

四、变量选择与研究设计

(一)样本选择与数据来源

选取2013～2016年沪、深两市A股主板上市公司可获得面板数据为研究对象。为保证数据的稳定性，对样本进行了筛选：(1)剔除沪深两市金融类上市公司；(2)剔除ST等经营异常的上市公司；(3)剔除沪深两市无法获取准确数据的上市公司。最终得到1 588家上市公司6 352组数据。样本结构如表1所示。

表1 样本结构

样本数据全部来源于RESSET数据库和CSMAR数据库；数据处理与统计分析软件使用Stata14.1。

(二)变量选择与定义

在选取因变量经营绩效指标时注重公司运用自有资本的效率以及企业资本获得净收益的能力，以平均净资产收益率作为因变量衡量公司经营绩效。以迪博内部控制指数衡量公司内控质量；以公司董事人数、公司独董人数、公司监事人数、公司高管薪酬前三名、公司前五名股东持股比例之和反映公司治理结构的配置状态。控制变量选取参考了叶陈刚[2]及方红星等[12]的研究，控制了可能对经营绩效有潜在关系的公司资产负债率、公司成长性、公司规模，同时对年份虚拟变量和上市公司所处行业虚拟变量进行了控制。

具体变量名称及定义见表2。

表2 变量名称及定义

(三)模型建立

为验证上述假设，分别建立了以内控质量和治理结构为解释变量、以经营绩效为被解释变量的多元线性回归模型：

roei,t=α0+α1LNdibi,t+∑Control+Yeari,t+Indi,t+εi,t

(Ⅰ)

roei,t=β0+β1LNdsi,t+β2LNddi,t+β3LNjsi,t+β4LNggxc3i,t+β5jzd5i,t+∑Control+Yeari,t+Indi,t+ εi,t

(Ⅱ)

为进一步验证上述假设，在将公司内部控制、治理结构和经营绩效纳入同一框架体系后建立了以下多元线性回归模型：

roei,t=γ0+γ1LNdibi,t+γ2LNdsi,t+γ3LNddi,t+γ4LNjsi,t+γ5LNggxc3i,t+γ6jzd5i,t+∑Control+Yeari,t+Indi,t+εi,t

(Ⅲ)

以上三个模型中，i表示公司，t表示年份，ε表示随机扰动项。

五、实证结果与分析

(一)描述性统计

剔除各变量缺失值后统计结果如表3所示，被解释变量共有6 322个有效观测值，平均值约为8.31%，中位数约为8.58%；解释变量中反映内部控制质量的迪博(DIB)指数的自然对数最大值为6.8044，但质量最差的仅为5.1687；董事人数对数最大数为3.5264人，最小数位1，总体独立董事规模对数平均值为1.3699。

(二)相关性检验

表3 变量描述性统计

表4 变量相关性检验

注：*，**，***分别代表在10%，5%，1%水平上显著

由表4相关性检验结果可以看出迪博内控指数与经营绩效有正相关关系，并在1%水平上通过检验，其次各变量间处于微弱相关状态，模型基本不会出现多重共线问题。

(三)回归分析

为验证假设H1、H2，探究公司治理结构、内部控制各自对经营绩效的影响，分别适用模型Ⅰ和模型Ⅱ。回归结果如表5所示。

表5 治理结构、内部控制与公司经营绩效的回归结果

注：*，**，***分别代表在10%，5%，1%水平上显著；括号内为t值

由表5模型Ⅰ回归结果可以看出，上市公司内部控制质量与经营绩效存在显著正相关关系。具体地，内控质量迪博指数的系数为14.793，且检验结果在1%水平上显著，说明内控质量与经营绩效有显著正相关关系。如前文所述，内部控制质量越高，公司资源配置与管理层职能分配结构会越合理有序，委托代理成本会得到相应遏制，治理成本会随之下降。同时高质量的内部控制有利于激发管理层及员工积极性、提高决策执行效率，杜绝财务舞弊、侵占资产现象，进而对经营绩效产生影响。所以H1：在其他条件不变情况下，公司内部控制对经营绩效有正相关关系得到验证。

由表5模型Ⅱ回归结果看，上市公司治理结构中董事规模、独董规模以及股权集中度均对公司经营绩效有显著影响。董事规模系数为21.1077，且在10%水平上通过显著性检验，说明董事规模对经营绩效有非常显著的正相关关系；独立董事规模系数为-10.133，且通过10%的显著性检验，可见当前上市公司独董人数对经营绩效有显著的负相关关系。这说明独董虽然在公司经营中能做出独立且专业的判断以权衡实际控制人、股东及其他中小股东的利益，但应将独董规模控制在合理范围内，否则会产生负向影响。股权集中度回归系数为45.0568，并在1%水平上通过显著性检验。这说明上市公司前五大股东的总持股比例越高公司经营绩效越好，该结论与董丽霞等的观点一致。综上，H2：其他条件不变，治理结构对公司经营绩效有显著相关关系得到验证。

为验证H3，探究股权性质差异因素在内部控制对经营绩效的影响的差异，将上市公司按性质不同划分为国有控股公司和民营控股公司进行研究。对比回归结果如表6 模型Ⅰ所示：

表6 股权异质条件下治理结构、部控制公司经营绩效的回归结果

注：*，**，***分别代表在10%，5%，1%水平上显著；括号内为t值

由表6国有控股公司模型Ⅰ回归结果可以看出，国有控股公司中内部控制对经营绩效有非常显著的正相关关系，内部控制质量系数约为17.73，且在1%水平上通过显著性检验，说明内部控制质量越高，经营绩效越好。具体地，内控质量每上升1%，公司经营绩效则上升约17.73%。而由民营控股公司模型Ⅰ可见，内部控制回归系数约为8.56远低于国有公司内控系数17.73，且没有通过显著性检验，说明国有控股公司经营绩效对内部控制建设敏感性更强，影响效果更显著。如前文所述，现阶段国有控股公司中来自政府的“外部控制”作用占主导地位约束了公司经营自主性，导致企业自身活力、内控建设动力不足，削弱了国有控股公司“内部控制”对经营绩效的作用。因此笔者认为相比于民营控股公司，国有控股公司“内部控制”建设受制于“外部控制”的原因导致其发展与应用不够充分，没有发挥出内部控制对经营绩效的最大效用，“内部控制”对国有控股公司经营绩效的促进效用依然较大，才会呈现出经营绩效对内部控制的显著相关性原高于民营企业的特点。

综上，假设H3: 相对于民营控股公司，国有控股公司内部控制对经营绩效有更显著正相关关系得到验证。

(四)进一步检验分析

前文用于验证三个假设的模型Ⅰ与模型Ⅱ均是建立在单一方面，而治理结构与内部控制可能会相互作用共同对经营绩效产生影响。为解决这一问题，在将治理结构、内部控制及经营绩效纳入统一体系后建立模型Ⅲ进行进一步实证检验，检验结果如表5、表6模型Ⅲ所示。从表5模型Ⅲ回归结果可见：一方面内部控制与经营绩效仍有显著正相关关系，影响系数约为14.057且在1%水平上通过显著性检验，说明模型Ⅰ验证的假设H1依然稳健；另一方面，治的因素分别是独董规模与前三名高管薪酬且在10%水平上通过显著性检验，理结构对经营绩效依然有显著影响，这一结果与模型Ⅱ验证的H2相比有结构性差异。从表6模型Ⅲ回归结果可见：综合考虑内部控制与治理结构对经营绩效影响后，国有控股公司中内部控制质量对经营绩效依然有十分显著的正相关关系，影响系数约为16.92且在1%水平上通过显著性检验，而非国有控股公司中内部控制质量对经营绩效的影响依然没有通过显著性检验，进一步验证H3。

六、研究结论与启示

本文基于2013～2016年上市公司面板数据实证研究了我国上市公司内部控制与治理结构对公司经营绩效的影响关系。结果表明我国上市公司内部控制与治理结构对经营绩效均有显著的正相关关系。进一步将最终控制人按身份性质不同划分为国有控股公司与民营控股公司后对比研究发现：内部控制与治理结构对经营绩效影响有显著差异，尤其是内部控制在国有控股公司中似乎比在民营控股公司中的促进作用更加明显。其原因是两类公司的治理方式差异所致：当前国有控股公司经营管理中过多依赖来自政府“外部控制”，限制公司以及公司管理人员的自主性与积极性，内部控制建设相比较于民营企业力度不够、完善程度不高，没有发挥出内部控制对公司经营绩效的最大效用；而民营控股公司独立自主性强，内部控制制度发展更加充分。

上述结论启示：首先，无论国有控股公司还是民营控股公司当前均要高度重视公司内部控制与治理结构的建设与完善，努力提升内部控制质量，找到最适合本公司发展的治理结构配置状态；其次，在大力推进国有企业改革背景下要增强国有控股公司经营自主性，重视政企分开治理方式，更加注重释放企业活力；最后，在优化公司治理结构的同时应注重国有控股公司的外部控制与内部控制相结合的治理方式，使三者共同发挥作用协同推进公司经营绩效的提升。