橘兮？枳兮？
——权变视角下国外双重股权研究中的争议

韩宝山

（中国社会科学院 研究生院工业经济系，北京 102488）

一、引 言

近年来，伴随互联网、物联网、人工智能等新兴经济的蓬勃发展，一些不同于传统工业经济下的公司治理结构得到了广泛应用。其中，“同股不同权”的双重股权是较为典型的制度安排。从全球实践来看，双重股权越来越受到生物医药研发、高科技以及互联网为主的新经济和创新型企业的青睐。对美国IPO数据的统计表明，2009—2013年期间每年平均有16.5%的企业在IPO时采用双重股权，且主要集中于互联网等高科技企业（Howell，2017）；针对全球上市的互联网公司的统计表明，2004—2013年期间有超过20%的互联网企业采用了双重股权制度（石晓军和王骜然，2017）。随着我国以新产业、新业态、新商业模式为特征的新经济板块的快速发展，也有越来越多的企业采用双重股权制度。据统计，目前有116家内地公司在美国作第一上市，33家（28%）采用了双重股权结构，市值高达5 610亿美元，占所有美国上市内地公司市值的84%（巴曙松和巴晴，2017）。

双重股权（dual-class share）是一种典型的同股不同权的股权制度安排，能够实现现金流权与控制权的分离。“两权分离”导致双重股权内生了天然的代理冲突，因而，双重股权自诞生以来饱受学术界争议①在实务界，双重股权亦处于争议的舆论漩涡。例如，香港交易所于2017年12月15日正式宣布接纳不同投票权架构的新兴及创新产业发行人在香港上市；与之相反，最近，《金融时报》罗素指数（FTSE Russell）和标准普尔道琼斯指数（S&P Dow Jones）纷纷要求各自指数将不再允许双重股权公司纳入。……