血制品：27倍PE的行业值得买吗？

中银国际 柴博

血制品行业“好生意”属性不改

两票制虽然给行业带来了阵痛，但从变革行业销售模式角度讲反而是好事，将逐渐打造一批更具市场竞争力和渠道控制力的血制品龙头。两票制前血制品企业对渠道和终端缺乏控制力，上游企业只需要将产品发货给经销商即完成了销售行为，因此产品的价格更多是根据下游需求量被动的调节。血制品去库存完毕后，工业端强化对经销商和终端的影响力，通过学术推广主动影响终端的需求结构，后续只要实现了规模优势，白蛋白、静丙等血制品价格都基本不存在竞争和大规模降价风险（具备刚需属性），是非常稳定的现金流业务。

在美国开设浆站完全基于市场规律调节供需和价格，企业根据自身规划设立浆站，经FDA检查后就可以采浆，在这一机制下美国血制品行业上游资源的瓶颈被打开。国际市场的供需状况已经处于一个相对平衡的状态，市场容量增长主要依赖新产品和新适应症的推出，血制品企业则控制产量保持供需平衡使血制品价格保持较高水平。

图一：血制品行业估值处于历史底部

国内存在采浆许可的限制使得血制品仍然具有资源品属性（上游不可能大规模扩大浆站数量及采浆量），血制品行业具有稳定持续增长的现金流，“好生意”属性不改。目前国内在运营的血制品企业约有27家（有资质自建浆站的仅十多家），前五家企业占据着超过70%的市场份额。……