众合科技员工持股计划的选择原因与效果评析

邢雪

【摘要】本文以众合科技为案例，分析了研发和业务周期长的高科技公司实施员工持股计划的特殊原因以及所带来的效果。众合科技主要是因为之前实施的股权激励未能成功解锁“补偿”，另外员工持股计划实施门槛较低易于实现，在成功实施后会向市场传递积极的信号，具有一定的优势。实施员工持股计划后短期的激励效果较弱，但存在长期激励效果。通过对众合科技案例的分析，本文得到了对同类公司、同类市场和准则制定者的一些启示。

【关键词】员工持股计划；实施原因；激励效果；

业绩条件

【中图分类号】F234.3；F275

员工持股计划是指在员工自愿的情况下，上市公司按照规定允许范围内的方式集体持有公司股票，在持有期间内，参与者可以按约定实现利益共享。2014年6月，证监会颁布《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》，对上市公司实施员工持股计划进行了规范及指导，随后的四年间，员工持股计划受到了大量中国公司的青睐。为了研究公司实施员工持股计划的根本原因以及实施的效果，本文选取众合科技作为案例进行具体分析，并由此得到一些结论和启示。

一、背景简介

（一）公司概况

浙江众合科技股份有限公司（以下简称众合科技）的前身为浙江海纳，该公司于2009年进行重大资产重组，新的业务注入后公司定位于“轨道交通+节能环保”的双轨模式，目前在我国轨道交通行业和环保领域都处于较高的地位。在两大聚焦产业中，众合科技均注重自主研發，从投入研究、产品开发、不断试验再到投入市场，都需要公司大量投入时间、人力和资金，其中投入市场的环节又面临重重考验，投标难度大、项目周期长，因而具有研发和业务周期长的特点。

（二）员工持股计划概况

众合科技于2014年12月5日重大事项停牌，并于次日公布了员工持股计划草案，随后于12月8日复牌，12月29日完成购买。被授予人包括公司高管、董事和监事9人，以及任职一年以上的核心骨干员工及有卓越贡献的其他员工27人，认购比例分别是45.81%和54.19%。员工持股计划采用参与者自筹资金的方式，从二级市场购入330万股公司股票，整个计划存续期是24个月，于2016年12月23日终止。标的股票以每股18.73元的均价买入，并以每股24.2557元均价卖出，如果不考虑相关费用，被授予人的收益率为30.57%。众合科技在《指导意见》公布仅半年后便实施了员工持股计划，并且从公布草案到完成购买仅用了不足一个月的时间，基于这样的特点，本文进行了以下的研究和分析。

二、众合科技员工持股计划的案例分析

（一）原因分析

1.降低实施门槛，“补偿”股权激励

2009年浙江海纳完成重大资产重组，战略目标定位为轨道交通和节能环保两大业务。轨道交通方面是公司发展的着力点，也是公司研发的主要投入部分，因而研发支出负担较重。节能环保方面，由于我国脱硫工程行业在衰退萎缩，公司在此领域收益水平不乐观；而半导体市场处于起步阶段，公司的技术基础源于浙江大学，具备技术优势，但该领域也不足以提供稳定而高额的收入。由于在维持传统环保业务以及各项研发上存在一定的负担，重组后几年的众合科技并没有实现很好的盈利，2010年2011年分别实现5 417万元和3 002万元的净利润。在这样的情况下，众合科技为了捆绑管理层和股东的利益，激励高管和核心技术人员，提高管理效率和研发积极性，增强公司竞争力和盈利能力，于2012年底公布了股权激励的草案，并于2013年5月授予9名高管和17名骨干员工。

股权激励方案中设定的业绩指标包括净利润和净资产收益率两个维度（具体要求见表1），代表了董事会对解锁年度业绩的期望。2012年三季报显示公司的净利润2 739万元，但是包括非经常性损益接近2 000万元，实际经营活动形成的利润很低。又加之2013年的股权激励费用摊销1 107万元将对净利润产生很大的影响，因此2013年度净利润2 600万元的目标对于当时的众合科技来说是一个较大的挑战，较难达到。最终公司当年亏损，未达到设定的业绩标准，第一批限制性股票于2014年4月被回购注销，2013年股权激励并没有起到实际的激励效果。

为了避免被授予人因为解锁失败而失去信心，消极怠工，公司选择了另外实施员工持股计划，继续激励管理层和核心员工。授予安排中，虽然授予董监高以外的员工数量比股权激励中的多了10人，但是股份占总股本比例却更低。因而此次计划虽然涵盖人员范围更广泛，但员工并不完全是其中的“主角”，员工持股计划仍旧是针对高管进行的激励行为。

相对于股权激励，员工持股计划没有业绩标准的“门槛”，显然也更容易实施成功。员工持股计划成功完成购买后，相关被授予人都持有了众合科技的股票，与股东利益方向一致，在这种管理层、员工与股东的利益共同体之下，员工持股计划参与者能够受到一定的激励，切实改善工作中的不足，以期公司实现价值最大化的目标，从而所持有股票可以在卖出时带来更多收益。可以说，股权激励由于业绩标准设置过高而削弱了激励作用，而接下来实施的员工持股计划则在此基础上取消了这道“门槛”，更轻易地实现了利益共享，比前者有更强的激励作用。

2.付出较低代价，高效发挥激励作用

对众合科技而言，实施员工持股计划不仅能降低“门槛”，而且各方付出的代价均要小于股权激励。具体可以分别从股东和管理层所付出代价大的角度分别来看：

其一，从股东的角度看，众合科技员工持股计划的股票来源为二级市场购入，不需要额外增发新股，流程更为简化，同时也不会稀释现有股东的权利；而常用的定向增发方式获得股票流程更复杂，并且会增加公司总股本，在一定程度上会稀释现有股东的控制权。对于原有股东而言，员工持股计划对原有持股结构影响更小，是一种更“安全”且代价更低的激励方式。

其二，从管理层的角度看，员工持股计划在会计处理上具有更多的灵活性。对于股权激励，公司应当视为以权益结算的股份支付进行核算，相关的费用要在利润表中得以体现，实施阶段各期要计提巨额摊销。而我国目前并未针对员工持股计划的会计处理方法进行规定，业界尚未形成统一意见。有观点认为“如果以员工持股计划的名义，低价或无偿向职工授予公司股份，实质上仍然是为了换取员工对公司提供的服务”，此时应当与股权激励应用同样的会计处理方法，但是众合科技的案例中，被授予人以市价取得股票，实际上应当独立于公司财务，在其实施的任何阶段都不需要进行会计处理，不会对公司的现金流、利润等造成任何影响。相比之下，员工持股计划给管理层带来的额外费用压力相对较小，能够更加客观地反映出真实的业绩水平。

从两个方面分析都可以发现员工持股计划可以以较低的代价来补偿股权激励解锁失败，是一种以较少成本获得较高收益的方式，因而成为了与激励对象捆绑利益、对其进行激励的最终选择。

3.传递积极信号，显示管理层信心

2014年中期，众合科技正处于业绩持续不理想，股权激励发力没有达到预期成果的时期，市场上对其态度并不积极，当年股价一直处于低迷状态。此时员工持股计划使近十名高管和近三十名核心员工同时持股，显示被授予人对众合科技进一步的发展和股价上升充满了决心和信心，为市场上投资者传递了积极的信号。在员工持股计划实施期间，公司高管多次增持公司股票，尤其是董事长潘春丽两次增持的行为在一定程度上加强了信号传遞，进一步向公司股东展现主要高管对公司发展的信心，这种信号传递有利于稳定股价和股东行为。由此可见，员工持股计划能够传递积极信号，表现管理层信心，稳定股价，这种优点也成为众合科技选择此时实施员工持股计划的一个原因。

（二）激励效果分析

在实施员工持股计划后，员工持股计划通过对管理层及员工的激励作用促进公司业务状况发生变化，继而引起财务状况和市场认知的相应改变。因此，本文从众合科技经营状况变化入手，分析员工持股计划带来的直接效果，在此基础上分析其带来的财务状况和市场反应的一系列变化，构成了较为综合的员工持股计划的激励效果。

1.经营状况

在员工持股计划实现了管理层、员工与股东的利益绑定之后，相关工作人员谋求利润突破、持续注重研发。众合科技一直在尝试重新制定战略、规划业务布局，积极寻求转型突破。

一方面，更新环保业务，公司在环保领域的原有脱硫脱硝和半导体业务逐渐被剥离，积极开拓水处理领域。2015年、2016年分别收购海拓环境和苏州科环，在2016和2017年公司分别实现营业收入22.47%和140.5%的增长，在水处理领域占据长三角龙头之席，公司成功在环保行业实现突破，其中管理层和员工的持续努力正是基于激励作用对投入程度的加成作用。

另一方面，公司在具有优势的轨道交通业务上依然大量投入，把有限资源都投入到了轨交业务的自主产品的研发，员工持股计划对产品研发的激励作用也更加明显。在持续注重研发的情况下，此类业务众合科技在国内稳居领先地位，2016年收入占比65.13%。其中公司在地铁自动售检票系统AFC领域市场占有率持续保持前三名，处于全国龙头地位，2014年在相关技术方面获得了十余项专利授权，形成良好的技术基础和市场竞争力。在地铁电子支付普及的时代，众合科技公司在国内首创改造原有闸机硬件设备实现电子支付购票或者刷二维码进站的方式，以低成本占领国内市场，正是基于公司核心员工受到激励作用而潜心研发带来的卓越的研究能力。

众合科技的发展是以研发为根基的，员工持股计划的激励促进了管理层和员工对业务布局合理规划，持续注重研发，助力公司发展。持续研发带来的业务状况上的改进虽然在实施员工持股计划一段时间后才得以体现，但是一旦形成竞争优势便有助于公司确立在行业中的地位，对未来的竞争和发展都会产生较强的持续的作用。

2.财务状况

业务改善对财务状况的刺激是一个逐渐渗透的过程，加之其它经营之外的状况对公司业绩也会产生影响，因而财务状况和业绩情况并不完全同步。2014～2016年是众合科技并行股权激励和员工持股计划的期间，公司业务状况也有一定的改善，但没能实现在当期业绩的提升作用：2014年扭亏为盈，但是净利润仅回升至1 260万元，销售净利率仅为0.71%，盈利能力依旧较差；2015年在业绩仅有小幅增长；2016年两项激励措施先后结束，公司却又回到了亏损状态。两项措施并行没能在实施当期实现对业绩的正向的激励，然而在随后的2017年公司终于实现“华丽转身”扭亏为盈，当期营业收入超过20亿元，净利润达1.22亿元，其余各项关键财务指标也有显著提升。作为以研发为重的知识密集型、高科技公司，研发带来的效益往往不能在研发成果实现当期体现是非常常见的现象，需要一定的时间积淀和市场机遇。

3.市场反应

由于2014年时众合科技正处于业务不理想，业绩不佳的状态，在授予之初员工持股计划并没能得到市场的积极认可：复牌当天，在深证成指和行业整体大幅上升的情况下众合科技股价下跌4.72%，当天市场对草案公布有明显的消极反应，这种反应在随后几天渐渐消退。从长期看，众合科技的业务状况持续向好、竞争能力逐渐增强、主营业务财务状况有所改善，增加了市场对公司的认可程度。员工持股计划出售时众合科技股价有明显的提升，出售价格是买入价格的1.3倍。众合科技的市值也从2014年末的65.89亿元增加到2016年末的78.70亿元。总体而言，众合科技的员工持股计划虽然在实施之初并没能获得市场的认可，但这种不认可随时间推移逐渐消退。

三、案例带来的启示

虽然众合科技的案例具有一定的行业特殊性，但是它代表了一类企业，对它的研究也能为其它同类企业提供借鉴。类似的以研发为重、研发与业务周期较长的企业对管理层和员工进行激励时，不应拘泥于刻板的思路。另外，资本市场中的投资者也可以借此对此类上市公司的员工持股行为有更多元的认识；制度制定者也可以从这种实践反馈中获取经验，优化制度。

（一）对同类行业的启示

企业可以股权激励实施陷入困境时考虑用员工持股计划弥补其不足。业绩目标设置是股权激励计划中的关键环节，然而在激励实践中很难把握，设置不合理反而会减弱激励效果。在发生这种情况时企业可以选择引入员工持股计划，让激励对象以较低的条件持有一部分公司股票，以防激励对象失去信心而削弱激励效果。

企业还要认识到自己的特殊性，例如类似龙净环保的研发与业务周期较长的高科技企业即存在着一定的特殊性，研发成果和业绩产出之间往往存在着时间差，因此实施激励措施带来的激励效果不一定能在短期内发挥出来。但实际上激励措施在一定程度上会通过对研发、业务拓展的激励作用建立企业在行业中的竞争优势，虽然可能需要较长的时间，但这类企业应当认识到这些可取之处，要对当期没有达到很好的效果的激励措施持有客观的态度。

（二）对资本市场的启示

投资者应当综合实际情况评价上市公司，尤其是对激励措施进行判断时应当综合考虑公司战略、业务状况、核心能力和管理层特征等因素，由此来推断公司的真实意图。不能仅因为公司短期的盈利能力下降、之前激励措施未能成功实施而误认为公司的目的是发放福利等。

投资者还应当关注上市公司长期发展能力。有些上市公司在实施激励措施后短期内没有达到较好的效果，这时投资者应当通过深入了解公司真实业务状态、所具有的竞争能力和所处周期的情况，综合判断和预测企业的发展空间，避免对本来有潜在竞争力和长期潜力的上市公司产生误判。

（三）对制度制定者的启示

证监会制定的《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》和《上市公司股权激励管理办法》对国内员工持股计划和股权激励进行了规范，从本案例分析中也能看到两项制度的一些不足，并得到一定的改进启示。

一方面，制度对两种激励方式的界定不够明晰。目前国内通过上述两项制度对股权激励和员工持股计划各有规范，但是其中较晚出台的《指导意见》中与前者在一些方面的区分并不明显，在实施目的、對象以及股票和资金来源等方面的规定相似性高，在一定程度上二者是相通的。《指导意见》中对员工持股计划的模糊界定可能会导致企业实施过程中可操纵之处较多。另一方面，现有制度不能很好地鼓励长期激励。上述两项制度中对激励期限的相关限定较少，其中员工持股计划没有相关的明确要求，股权激励则限制有效期不得超过十年，这种设置导致大多数企业倾向于较短期限的激励措施，实际上并不能很好地发挥长期激励作用。

由此，如果制度制定者对上述制度如有修订需求时，可以将以上两点纳入考虑。其一，若是想突出员工持股计划对广大员工的利益共享这一特点，应该对具体方案制定的细节进行更加详实且有针对性的规定，使之股权激励有一定的区分；其二，可以在相关准则中鼓励长期激励，例如延长激励期限、在有业绩条件时延长标的周期，这样才能实现持久的激励效果，利于企业长期发展。

主要参考文献：

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[3]孙即，张望军，周易.员工持股计划的实施动机及其效果研究[J].当代财经，2017（9）.