寡头行业竞争对资本结构的影响

袁荐洸

摘要：行业竞争表示行业里的多少以及大小的排布。从字面意义来说行业竞争能够被分成全面竞争、寡头垄断、双头垄断、完全垄断四类，在市场的聚集水平、进出困难、商品区别以及数据全面水平存在不一样的特点。行业竞争对于企业的资本结构产生作用，我们选择结合实际案例的研究手段，挑选各类研究对象来调查行业竞争对企业负债水平造成的作用。

关键词：行业竞争;资本结构;财务风险

对企业资本结构理论的研究，可分为三个体系：一是早期资本结构理论学派，可细分为净收益理论、净经营收益理论以及传统理论。二是以MM理论为代表的现代资本结构理论，并于之后形成静态权衡理论。三是从代理成本和信息不对称的角度对企业资本结构问题进行研究，形成了包括代理成本理论、控制权理论、信号传递理论、融资优序理论等在内的新资本结构理论。而对资本结构与行业竞争关系的研究成果目前可以归纳为以下三个重要理论：有限债务理论、“深袋”理论以及投资效应理论，分别论证了不同经济环境以及制度前提下的企业资本结构与行业竞争之间的关系。

由于我国特有的市场背景以及政策条例影响，目前在国内的市场中还缺少健全的、综合性的、适合我国特点的资本结构理论作为国内企业活动的指引。一是，我国的企业对资本结构缺少足够的了解，单单把其作为企业获得资金过程中产生的成果，没有充分考虑其优化问题。二是，国内学者通过实证发现我国上市公司的融资行为往往与西方的资本结构理论不相符。这种实际状况和书面情况存在的差异能够解决的前提就离不开我们对于资本结构矛盾开展更深入的调查和探讨。

一、研究的理论基础

（一）权衡理论

由于公司稅、破产，以及代理成本等的存在，资本结构影响企业价值，即企业拥有最高质量的资本结构。由此学者们发表了权衡理论，主要指的是企业最高之后的资本结构是由于企业欠款造成的企业价值上涨以及由于企业欠款增多而导致的风险开支和各类开支达成一致的关键点，这时企业价值实现最优化。权衡理论以MM理论作为前提，同时把财务拮据开支和代理开支纳入考量范围更透彻的调查资本结构，有助于解释有关企业债务的难题。

（二）融资优序理论

融资优序理论认为，融资成本和不对称信息超过了权衡理论中举债的税收和代理方面对资本结构的影响。Myers 和Majluf（1984）研究认为企业融资一般会遵循内部融资，债务融资和股权融资的顺序。即企业首先会考虑利用自身的内部积累资金，因为这样可以避免在外部融资所造成的企业价值下跌的基础上保证原股东的利益，同时也不用担心发行股票或债券所产生的代理问题而导致融资成本上升。其次是通过发行债券的方式融资，因为发行债券的代理成本低于发行股票的成本，所以直到债务导致企业在未来可能发生财务危机时，企业才会考虑通过发行新股的方式融资。该理论的研究重点是在企业管理者动机分析，而非传统理论研究的市场价值最大化，在资本结构理论体系中占据重要的地位。

二、寡头垄断行业和垄断竞争行业比较分析

产业经济学研究者按照竞争水平的差异把市场结构划分成垄断、寡头垄断、垄断竞争和完全竞争。寡头垄断具有相应水平的竞争，市场中没有过多的竞争对手，能够供应的生产商密切留意竞争企业的一举一动并采取相应措施。垄断竞争市场内生产企业的数目会更多一些，因此生产企业可以不用那么在意竞争企业的一举一动，但竞争水平是垄断竞争企业更激烈。

产生寡头垄断、垄断竞争的关键起因：一是形成了大规模的制造就会产生规模效益，同时减少开支，行业内的竞争数量就会下降，发展到极致就可能会导致自然垄断。二是有可能出现进入“壁垒”，比如，政府想要把竞争数量控制在一定范围内而发布了有关条例或者因为进入市场的成本太高而被拒之门外（保罗·萨缪尔森，1948）。

垄断竞争行业表现出流动性负债偏高的特点。一是，垄断竞争行业因为市场环境过于白热化，商品推陈出新速度快，一定要有大量的经费支持进行新品开发。同时激烈的角逐说明市场具有不少的可变动性，研究的新品会不会得到顾客的喜爱在上市之前还是未知数。二是，债务融资可包含的流动负债开支比尝试间负债开支少了一大截。按照国内会计准则相关条例，长时间负债投入到固定资产和创新研发等区块时，负债开支要改为资本模式，同时随着进程的发展要根据相应的配比来分摊。流动负债投入到这些区块时，相应的开支能够直接算进费用中，降低了该时期的税费花销，减慢了纳税时间，给企业的持续经营减少压力，帮助企业价值提升和可持续发展。

三、寡头行业竞争性与资产负债率关系的实证研究

据调查，大多数上市公司的权益资本中，股本超过50%，证明了国内的上市企业基本上更倾向于股权融资。最大原因在于国内的上市企业股权融资开支不高，股票没有强制性的要求偿还本息。在目前的资本市场中有效性不足和投资判断力不到位的情形下，股权融资开支能够作为一类非硬性的限制而产生的非硬性成本。造成这种现象的原因主要是政府鼓励相关条例和法规方面存在的漏洞，再加上会计制度过于宽松。

对寡头垄断行业和垄断竞争行业比较分析说明：行业竞争性与公司的资本结构之间存在相关关系。下面将以中国汽车整车制造业为例，借助多元线性回归模式，详细检测书面理论的设想和实际情况有没有存在差异。

（一）数据来源

根据CSMAR数据库以及深交所和上交所等相关网站，样本数据选取了来自中国汽车整车制造行业的、在深交所和上交所上市的43家公司2011-2015年的相关数据。

挑选该样本主要因为以下两点：首先，制造类企业对产品市场的竞争策略越发关注;其次，汽车制造属于竞争白热化的制造行业，不同企业的制造商品属于同类产品，能够很好地比较企业之间的差距和共同点。

（二）变量选取与定义

本文选择资本结构作为因变量，对于资本结构的定义是多种多样的，Rajan和Zingales（1995）认为资本结构的定义取决于研究目标。本文将资本结构定义为资产负债率（这也是在实证分析中最常用的资本结构的衡量指标）。

关于行业竞争程度，目前还没有一个合理的指标可以准确反映（姜付秀等，2008），Rathinasamy、Krishnaswamy和Mantripragada（2000）認为市场竞争力的衡量指标可以是勒纳指数（Lerner Index），或者赫芬达尔指数（Herfindahl-Hirschman Index，简称HHI），抑或托宾Q值。Lindenberg和Ross（1981）的研究表明，从理论上说，托宾Q值是衡量企业市场竞争的一个合理而有力的指标。此次研究，将运用托宾Q值作为衡量行业竞争的指标，并将其定义为企业负债的账面价值和普通股市场价值之和与全部资产账面价值之比。

此外，根据Titman和Wessels（1988）、Titman（1984）、Harris和Raviv（1990，1991）以及其他研究者的研究结论，我还选择了2个控制变量来控制其他因素对资本结构的影响，分别是企业规模、成长性。

规模：从理论上来说，企业规模与资本结构之间的关系是不确定的。有些研究认为规模较大的公司一般产品会多元化，破产的可能性较小，所以会选择较高的财务杠杆（即规模与资本结构正相关）。但是，有些学者认为企业规模与负债比率之间是负相关的关系。企业规模可以用总资产的自然对数来衡量。

成长性：高成长性公司对未来盈利状况有着良好的预期，并且对未来投资选择有着较大的灵活性，所以负债比率可能与成长性呈正相关关系。本文中成长性的代理变量为总资产增长率，即用总资产增长数/期初资产表示。

（三）研究假设

中国汽车整车制造业上市公司的资本结构与行业竞争程度之间存在负相关的关系。

（四）回归分析

表1是变量的描述性统计结果。从表1中可以看出，托宾Q值的均值为1.51，这在中国各个行业中值是较低的。实证研究中，文化与传媒行业的托宾Q值（3.4762）最高，其次信息技术业（2.8443）和社会服务业（2.7903），建筑业托宾Q值（1.9615）排在最末（李玲，2008）。较低的托宾Q值预示着较弱的市场占有能力，即较高的市场竞争程度，反之亦然。可见，汽车整车制造业作为制造业的代表，其所在的是市场竞争程度高的垄断竞争行业。

由表2，相关分析的结果显示，资产负债率与托宾Q值存在正相关（P>0.01），相关系数为0.108。也就是说，负债水平与行业市场竞争程度之间呈现一种负相关的关系（与研究假设一致）。说明汽车整车制造行业的竞争程度越激烈，上市公司的资产负债率就会越低，从而支持了“深袋”理论。

资产负债率与企业规模存在负相关关系，相关系数为-0.061。可能是因为大公司比小公司向公众公布更多信息，以求得更多股权融资（Rajan和Zingales，1995）。

资产负债率与成长性存在正相关，相关系数为0.314。印证了成长性越高的企业，预期未来的盈利状况更好，偿债能力更强，对于未来的投资选择更有把握和灵活性。

四、研究结论与建议

（一）研究结论

在寡头垄断行业，由于市场集中度高，市场竞争较弱，寡头企业对整个行业的操控能力强，为了获得更多的利润，通常会运用成本领先的产品市场竞争战略来保持竞争优势，且公司倾向于采用股权融资的方式来控制企业的整体风险。在垄断竞争行业，由于市场集中度低，市场竞争较强，单一企业对整个行业的操控能力弱，公司的竞争战略会转向差异化以突出自身产品的特点，且当公司需要面对较大的经营风险，为了避免公司出现财务危机的状况，垄断竞争企业会倾向于降低债务水平即采取财务保守行为。

（二）建议

1.健全市场配置，优化竞争模式

按照研究结论显示，寡头垄断行业企业并不多，平常的运营收益比垄断竞争行业要少，这和寡头垄断行业可以赚取垄断性利润不符合。因此表明国内的寡头垄断企业具有明显的内部漏洞，企业管控质量不达标缺少创新力量。所以，应该继续健全市场规划和运营模式，把更加合理合规的竞争模式运用在寡头垄断行业中，增强行业的管理质量和运营成绩。一方面发挥政府的服务职能和监管职能，促进形成公平竞争的良好环境;另一方面发挥市场的决定性作用，在寡头垄断行业引入民营公司，带来新技术、新思想，推动竞争机制的形成和发展。

2.行业竞争定位，灵活调整资本结构决策

企业在开展资本结构的方案设计时，需要结合业内的产品竞争模式以及企业自身所处位置。当一种行业中出现白热化竞争，甚至牵扯出企业间的价格大战，这就表示角逐的过于激烈了，这种时候企业要挑选较小的负债模式，尽可能减少无法预估的运营和财务危险性，小额负债变成了保守且安全的有利条件;假如企业的行业竞争从垄断转变为寡头垄断，企业就能够在合理范围内提高负债率，借助财务杠杆效应达到股东价值最佳配置。

参考文献：

[1]保罗·萨缪尔森.经济学[M].商务印书馆，2014.

[2]黄继承，姜付秀.产品市场竞争与资本结构调整速度[J].世界经济，2015（07）

[3]周文浩.新能源行业产品市场竞争对资本结构影响的研究[D].华南理工大学，2015.