董事会异质性对投资效率的影响
——基于中国房地产上市公司的研究

■ 王思薇 梁竞方（西安科技大学管理学院）

一、引言

投资活动作为企业财务活动的核心部分，不仅影响着企业投资收益及盈利能力，而且也影响着其竞争力及可持续发展。投资决策决定着投资效率的高低，而董事会异质性影响着投资决策的科学性。董事会是公司的决策机构，作出正确的投资决策需要多元化的信息与多样性的技能，董事会异质性有利于形成差异化的认知模式，为企业提供不同的资源、投资策略与知识，可以使董事会成为知识、技能互补、决策效率高的群体。因此，董事会异质性影响着企业的投资决策与投资效率。本文首先建立残差模型测量中国房地产上市公司2008—2017年的投资效率，然后以投资效率为被解释变量，用六个指标来衡量董事会异质性并作为解释变量，基于Panel Data数据建立回归分析模型，实证检验董事会异质性对房地产上市公司投资效率的具体影响方向和影响力度。

二、房地产上市公司投资效率的测度

由于Biddle（2009）、杨志强（2018）等对投资效率的测度方法比较科学，且研究的准确性较高。因此，本文借鉴Biddle（2009）、杨志强（2018）的研究方法测度房地产上市公司的投资效率。具体建立以下模型：

式（1）中，Invest代表房地产上市公司投资总额，其值等于第t期“购建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金”减去“处置固定资产、无形资产和其他资产所收到的现金净额”，再除以期初总资产；Growtg为成长机会，使用滞后一期的营业收入增长率表示；Neg为标识公司成长机会是否为负的哑变量，当成长机会为正时其值为1，否则其值为0。

三、模型建立与变量选择

本文以房地产上市公司投资效率为被解释变量（用Y表示），董事任期异质性、性别异质性、年龄异质性、教育背景异质性、职业背景异质性、社会资本异质性为解释变量（分别用X1—X6表示），公司规模、总资产净利润率为控制变量（用X7、X8表示），实证分析董事会异质性对房地产上市公司投资效率的影响。由于董事任期异质性和年龄异质性属于连续变量，故采用标准差系数计算；其余解释变量均属于分类变量，因此采用Herfinda-Hirschinan指数计算。建立以下模型：

四、实证结果与分析

（一）描述性统计

描述性统计结果显示：（1）被解释变量投资效率的最小值、最大值分别是-12.783和-0.009，均值为-0.453，说明样本公司投资效率程度差异较大，且普遍存在投资效率低下的现象；（2）解释变量中董事会性别、年龄异质性的均值分别为0.228、0.153，说明大部分样本公司的董事会成员的性别、年龄相差较小；（3）控制变量公司规模标准差为1.663，反映样本公司在总资产规模上差距较大，而总资产净利润率的均值和标准差分别为0.032和0.078，代表各样本公司的总资产净利润率差异较小。

（二）平稳性检验

为防止“伪回归”现象的发生首先应进行序列的平稳性检验。检验结果如表1所示， Levin， Lin Chu t、 Im， Pesaran and Shin W- stat、 ADF- Fisher Chi- square和 PP- Fisher Chisquare伴随概率 P值均小于0.1，表明数据平稳性良好，该序列通过了平稳性检验，适合进行回归分析。

表1 单位根检验

（三）模型选择的检验

为了保证选择模型的正确性及回归分析结果的可靠性，在进行回归分析前需对面板数据进行Hausman检验。当其概率值小于0.1时应选择固定效应模型，否则应选择随机效应模型。由于伴随概率为0.3494，大于0.05，所以应建立随机效应模型进行实证分析（见表2）。

表2 Hausman检验输出结果

（四）回归分析

本文采用 Eviews9.0进行回归分析后得到以下结论：

（1）β1=-0.251582，且通过显著性检验。表明董事任期异质性与房地产上市公司投资效率之间具有显著的负相关关系。其原因为董事会任期异质性高导致董事会成员之间产生“前辈和后辈”的隔阂，造成董事会成员之间协调难度加大，投资效率过低。

五、建议

为继续完善董事会团队内部结构的搭建，促进公司投资效率的提升，房地产上市公司应采取以下措施：第一，摒弃“论资排辈、单枪匹马”等老旧的管理理念，尊重人才，增强董事会团队归属感和认同感；第二，立足公司长远发展，全方面广纳贤才，不断增加董事会成员社会资本异质性；第三，营造和谐、开放的沟通氛围，使董事会成员充分表达彼此的意见，分享彼此的知识，善于倾听并接受不同的观念；第四，充分倾听各个董事的经验和见解，做投资决策时既要避免过于激进造成投资过度又要避免过于保守错失投资机会；第五，增加女性董事的比例，提高女性董事的话语权和决策权；第六，增加年轻有为的董事，为董事会不断注入新鲜血液，增强董事会活力，提升创造性思维，减少非效率投资决策，给公司带来最大化的价值。