企业存在策略性的媒体信息 管理行为吗？
——来自中国上市公司并购重组的证据

邵志浩 才国伟

一、引 言

近年来，我国资本市场上并购重组的现象日渐频繁，交易数量和规模持续升温。2017 年我国上市公司完成并购交易总量4175 宗，并购交易总额高达1.62 万亿元。作为重大资本运作事件，并购重组已成为我国企业提高资源配置效率的重要手段。同时，并购重组给公司迅速扩张规模提供了一种便捷途径，管理层为了获取由规模扩张带来的职位晋升和薪酬增加等私有收益，也有强烈的动机实施并购重组活动(Jensen 和Meckling，1976)。管理层在进行决策时，会权衡并购重组带来的私人收益和公司价值损失所产生的个人成本，当获取的收益高于付出的成本时，管理层会实际开展该并购重组活动(Liu 和McConnell，2013)。

另一方面，随着传媒行业的迅速发展，新闻媒体对资本市场的影响日益明显。在现实中，由于搜集和处理信息能力有限，投资者很容易受到新闻报道的影响。在媒体主观感情色彩的引导下，投资者会加剧其非理性投资行为，最终导致股价与市场基本面发生偏离(Huberman 和Regev，2001)。当媒体报道的语气偏向乐观时，股票价格上扬并向上偏离市场基本面(Dougal 等，2012；邵志浩和才国伟，2017)；反之，当媒体报道的语气偏向悲观时，股票价格下降并向下偏离市场基本面(Tetlock 等，2008；邵志浩和才国伟，2017)。

管理层完成并购重组以获取私人收益的动机和媒体报道对资产价格的影响为企业策略性管理媒体信息提供了基础。在并购重组过程中，企业会考虑自身面临的市场信息环境，由于市场表现差的并购重组极大地损害了管理层的自身利益，故首次公告后股票市场反应不佳的并购重组决策更容易被放弃或取消(Luo，2005；……