高管薪酬粘性、风险承担与企业投资效率
——管理者权力与融资约束的调节作用

顾海峰 翟淋源

(东华大学旭日工商管理学院，上海 200051)

一、引言

2015年以来，中国经济步入新阶段，产能过剩已经成为制约中国经济转型的主要问题。面对供需关系结构性失衡的矛盾，中国政府实施供给侧改革，而提高企业投资效率是改善供给侧环境与优化供给侧机制的关键。在供给侧结构性改革的背景下，企业投资效率的高低在影响自身发展的同时，也对国家社会经济增长发挥着重要作用。作为公司内部治理的主要手段，薪酬激励契约设计将对管理层投资决策行为产生重要影响，进而影响到企业投资效率。从微观层面看，企业投资效率的改进将有助于提升企业盈利能力及持续竞争力，从而有助于提升企业价值。

Stein(2003)[14]认为，影响企业投资效率的关键因素是代理问题与信息不对称，代理问题主要表现在管理层滥用自由现金流导致的过度投资。在两权分离背景下，管理层负责企业经营决策，董事会负责监督管理层在合理范围内行使职权，因此，建立科学完善的薪酬激励机制以提升企业投资效率显得尤为重要。薪酬契约的合理性有助于缓解代理问题，促使管理层利益与股东利益趋于一致。但现实情况却是薪酬体系普遍存在粘性特征(Jackson et al., 2008; 方军雄, 2009)[8][17]。所谓高管薪酬粘性，主要是指在企业业绩上升与业绩下降时高管薪酬变动所呈现的非对称性特征，即随着业绩上升而增加的边际薪酬水平大于随着业绩下降而减少的边际薪酬水平。……