用数据解读你不知道的REITs（五）

杜丽虹

由于不同类型的REITs对宏观周期的敏感性不同，商业模式的成长潜力不同，并购整合的空间不同，所以，不同类型的REITs之间也有着较大的估值差异。

总的来说，REITs的估值方法主要有三种，比较法估值、NAV估值、贴现法估值，其中，最常用的是比较法估值。与一般上市公司以市盈率（P/E）为主的估值体系不同，REITs公司以股价/每股净营运资金（P/FFO）为最主要的估值指标。净利润与净营运资金（Funds from Operation）的最大区别在于净利润中扣除了折旧摊销费用，对于REITs公司来说这是一笔不小的费用，但却并不是真实发生的费用，实际上，多数物业在长期中非但不贬值，还随着时间推移而不断增值;此外，对于REITs投资人来说，最重要的一项收益就是分红收益，但REITs公司的分红基础并不是净利润，而是净营运资金（FFO），所以，相比于净利润，净营运资金更能代表REITs的真实盈利能力。

北美市场不同类型REITs的估值差异

长期来看，北美权益类REITs的平均估值（P/FFO）在16倍左右，而抵押贷款类REITs则在9-10倍水平;金融危机期间，权益类REITs的平均估值曾一度低至8倍左右，但此后随着经济的复苏和持续的低息环境推动REITs估值持续提升，到2019年底权益类RETS平均的估值已达到20倍水平。

2020年受疫情冲击，上半年剔除FFO为负的企业，权益类REITs平均的估值水平降至17倍左右，其中估值水平最高的是活动房屋、基建和数据中心REITs，平均的P/FFO仍保持在23倍以上，此外，工业/物流地产、独屋出租、林场REITs的平均估值也在20倍以上;但购物中心类REITs的平均估值已低至4.6倍，社区商业中心的平均估值也降至9.3倍，办公物业和康养物业REITs也都降至13倍水平，酒店类REITs更是全线亏损，所有企业的FFO均为负数。……