基于利益相关者的企业社会责任与企业价值实证分析

李婷 李瑜

摘 要：随着经济全球化发展，企业社会责任引起社会广泛关注并体现着企业的核心竞争力。选取2014—2019年上交所30家制造业上市公司为样本，从利益相关者视角，运用Eviews软件面板数据回归模型，分析企业社会责任对企业价值的影响。结果表明，企业社会责任的履行与企业价值呈显著相关，其中对股东、员工、供应商、政府的社会责任与企业价值呈现正相关，对债权人、客户的社会责任与企业价值呈负相关。

关键词：社会责任 企业价值 利益相关者

一、引言

近年来，部分企业无视规模扩大过程中的社会责任，片面追求利益最大化，导致出现环境污染、劳动条件恶化、拖欠工资、恶意避债、服务质量低下等众多问题。社会责任的缺失不仅会影响企业自身的可持续发展，也会对整个社会经济协调发展产生严重影响，造成巨大的社会成本。越来越多的企业开始关注企业社会责任，编制企业社会责任报告，建立社会责任管理体系，提升社会责任管理能力。我国学术界对企业社会责任与企业价值的研究也日益深入。贾兴平（2016）、张璇（2019）等认为履行企业社会责任会对企业价值起到显著的促进作用，即企业社会责任履行得越多，企业的价值越大[1-2]。韦德贞（2011）认为履行企业社会责任会对企业价值起到抑制作用，因为企业承担的责任越多，会导致成本的提升，因而利润下降，导致阻碍企业价值提升[3]。针对这一观点，李正（2006）则提出，虽然企业承担社会责任会短期降低企业价值，但是企业过多地承担社会责任从长远方向来看是不会影响其企业价值的[4]。有一些学者认为，企业价值与企业社会责任的关系不够显著，认为可以通过提高R&D的研发投入，进而履行企业责任，进一步来提升企业价值[5]。董千里、王东方（2017）等通过对上市公司A股进行研究发现，滞后一期承担的企业社会责任和企业绩效与当前的企业社会责任和企业绩效之间没有显著的关系[6]。不同学者由于指标和变量的选取，以及选用的数据来源不同，不同行业的企业社会责任会对企业价值的相互作用程度不同，不同的模型构建以及忽略控制变量的影响都会导致得出的结论不同。因而有学者认为，在测算企业社会责任和企业价值之间的相关关系时，需要加入外部控制影响因素，比如企业的产品创新能力、企业的规模、消费者的满意程度等等[7]。

本文基于利益相关者理论，将企业社会责任与企业价值相结合，从股东、债权人、员工、供应商、客户和政府等利益相关者视角，深入分析企业社会责任与企业价值关系内在机理，并通过对上证A股制造业企业进行实证分析，来检验分析的有效性，丰富和完善企业社会责任理论与应用。

二、理论分析

（一）企业社会责任分析

企业社会责任是一个相当复杂的概念，引起众多学者广泛的争论与探讨。1924年，美国学者谢尔顿就在《管理哲学》中首次提出了“公司社会责任”这一概念，将公司的社会责任与公司经营者的责任联系起来，以满足行业内外各种人类的需求，并且认为公司的社会责任包含道德因素。20世纪30年代，在美国公司法学界又出现了著名的多德-贝利论战。该论战关于“公司的经理人员是谁的受托人”展开了激烈的讨论。80年代，消费者们从集中关注单一的产品质量，转而开始关心产品的质量、职业健康、劳动保障以及环境等这些方面。1979年，Carroll提出了对企业社会责任的理解。他认为企业社会责任是指在给定的时间内社会对组织所具有的经济、法律、伦理、慈善方面期望的总和。这一理解在学术界被广泛接受。学术界和相关组织就企业的社会责任是什么进行了多种解释，从一个角度来看，认为企业的社会责任与企业的社会责任相同，企业的社会责任包括经济责任、法律责任、道德责任和慈善责任[8]。另一个角度是认为企业的法律责任与经济责任、社会责任同等重要[9]。最后一個角度是认为企业的社会责任包括经济责任和社会责任。经济责任是指经济组织以营利为目的的责任，后者是指企业的社会责任，包括法律社会责任和道德社会责任[10]。

由于股东投入的实体资本产生了企业的财产，而风险也由股东承担，因此民众认为股东理所应当地参与剩余利益的分配。这是在利益相关者理论出现之前的“股东至上”理论。而利益相关者理论的提出，保障了为企业注入资源的群体和个人，而不再单纯保障企业股东了。从利益相关者理论的角度出发，在企业社会责任的基础上，企业社会责任必须履行对其他利益相关者（如股东，债权人，政府，供应商，客户，员工等）的所有法律责任或道德义务。如果企业无视社会责任，利益相关者会用各种各样的方法来惩罚企业，将会产生对声誉损失、交易经费增加、借贷困难和业务停滞等负面影响[11]。随着企业社会责任的发展、企业治理机制的改善、利益相关者自我保护意识的加强，企业的社会责任将被履行得越来越好。

（二）企业价值分析

在企业价值分析之前，我们应当先对利润进行深入理解。利润是由公司所有资产的市场价值创造的，是这些被创造出的价值中隶属于价值的一部分。而企业价值与其不同，企业价值不是指企业账面资产的总价值。由于企业商誉的存在，通常企业的实际市场价值远远超过账面资产的价值[12]。

在一般的理论研究中，我们通常会利用托宾Q值来衡量企业价值，托宾Q值是一个相对数，托宾Q值的高低会影响企业投资者的判断，如果托宾Q值较大，投资者会乐于投资，因为在投资者看来，托宾Q值较大，企业价值较大，说明企业的成长能力较强，发展潜力大。反之则相反。显而易见，企业价值越高，企业可以反馈给利益相关者的价值就越大。所以本文采用托宾Q值来衡量企业价值，其计算公式为：托宾Q值=企业总资本的市场价值÷企业总资本的重置成本=（年末流通市值+非流通股份价值+长期负债合计+短期负债合计）÷企业总资本的重置成本。其中，非流通股份价值=非流通股份数×每股净资产[13]。

三、数据说明和模型设计

（一）数据来源

本文主要研究企业社会责任对企业价值的影响，并检验股权集中度和企业规模在其中是否起到了调节作用，选取上海证券交易所A股制造业企业2014到2019年的面板数据。制造业企业是价值链的重心，同时还具备完善的供应链管理能力，因而具有较强的解释能力。考虑到数据的可获得性和完整性，将剔除财务状况或其他状况出现异常的ST上市公司和ST*公司，同时对数据缺失的公司给予删除。最终选取了30家上市公司。这些数据均来源于国泰安数据库。

（二）变量选取

本文选用托宾Q值作为量化企业价值指标。托宾Q值运用权益的市场价值与总负债账面价值之和与总资产的账面价值之比来反映，以此衡量企业成长的机遇和潜能，不仅反映企业现在的价值，还能很好地反映企业的成长能力。对企业社会责任的量化，学术界还未有统一的标准，通常运用声誉法，内容分析法来对其进行定义。考虑到数据的全面性和可得性，社会责任通过股东、债权人、员工、供应商、客户和政府六个方面来考察，分别选取净资产收益率、资产负债率、职工现金收入比率、应付账款周转率、存货周转率、资产纳税率来衡量。企业规模可以通过人力，财力多方面来衡量，因为人力资本的数据选取存有困难，即多年来员工人数或研究人员数不会有明显的变动，所以选取年末总资产的自然对数的形式来反映企业规模。其他学者将股份大于10%的股东称为大股东，然而考虑到部分企业股东数量少，所以采用企业前十大股东持股比例来衡量股权集中度。

（三）建立设计

为分析上述影响因素对企业价值的影响，根据研究假设和数据的特征，我们建立的面板模型如下

其中，TobinQ为因变量，股东权益报酬率（ROE）、资产负债率（leve）、职工薪酬水平（SR）、应付账款周转率（Aptr）、存货周转率（Rost）和资产纳税率（TROA）为自变量。β0为常数项，i为企业，t为年限。Control-variables是控制变量，包括企业规模（Size）和股权集中度（HERF）。μi，t表示相互独立的随机误差项，且满足均值为0、等方差的假设。N为横截面企业的个数，T为每个横截面企业的时期总数。

四、实证分析

（一）描述性分析

通过各个变量均值和标准差的比较可以发现，各个变量在2014到2019年都较稳定。在6年期间，制造业上市公司的企业价值TobitQ平均为1.7916;股东权益报酬率平均为0.0503;资产负债率平均为1.4891;职工薪酬平均水平为0.1089;应付账款周转率平均为7.3184;存货周转率平均为6.2956;资产纳税率平均为0.0333，企业规模平均大小为10.2722;总负债占总资产的比重平均为36.3819。

（二）回归性分析

1.单位根检验。面板模型在回归模型为了確定数据之间的稳定性，需要进行单位根检验。若发现数据不具有稳定性，则可能会发生伪回归的现象。因此，我们需要采用LLC，ADF-Fisher Chi-square和PP-Fisher Chi-square等方法对变量执行单位根检验，来判断数据是否具备平稳性。得出的结果如表1。

可以看出，TobitQ、股东权益报酬率、职工薪酬水平和企业规模可能具有单位根，为非平稳的时间序列。为了避免回归模型中出现伪回归现象，对其执行了一阶差分检验，所有数据一阶差分平稳，表明股东权益报酬率、资产负债率、职工薪酬水平、应付账款周转率、存货周转率、资产纳税率、企业规模和股权集中度处于平稳时间序列。

2.面板数据回归。采用回归方法对模型进行回归，结果如表2

从表2的回归系数看，对企业价值（TobinQ）与预期影响方向一致的指标有ROE、SR、Aptr、TROA，其中指标ROE、SR、Aptr、Rost、TROA均与TobinQ显著相关。由此可知，企业履行对股东、员工、供应商和政府的社会责任正向影响其企业价值，履行对债权人和顾客的社会责任负向影响其企业价值，可能是因为履行责任所付出的成本较高，降低了企业价值。

资产负债率（Leve）系数为-0.0171，表明企业价值不随杠杆水平的提高而上升，通常来说，债权人希望资产负债率尽可能低，保证公司的债务偿还，如此向企业融资的资金才可能不会有太大的风险。企业价值也会越高。存货周转率（Rost）的系数为-0.0229，一般情况下，企业存货周转率越高，说明企业的销售能力越强，这在一定程度上表明企业对消费者社会责任履行得越好。回归系数为-0.0229，说明企业在售货环节发货不够及时，甚至后期存在退换货的现象，企业对消费者社会责任的履行效果不够理想。企业价值与存货周转率回归呈负相关。

五、结论与建议

本文通过对2014年到2020年上证A股制造业企业进行实证分析，研究企业社会责任对企业价值的影响。研究发现：企业履行对股东、员工、供应商和政府的社会责任正向影响其企业价值，履行对债权人和顾客的社会责任负向影响其企业价值，基于此提出以下建议。

第一，为了尽可能地提高企业价值，企业应主动承担对社会责任履行义务，加强企业社会责任的治理，尤其是对债权人，雇员和政府的社会责任履行。但需要找到一个合理临界点，企业社会责任承担过高会造成企业边际成本上升，边际报酬递减，过低则起不到信号传递作用，无法增强其社会影响力。

第二，企业行为的决策不仅取决于企业内部，也依赖于外部环境的变化。一般企业都会追求自身利润最大化，因此可能会忽视履行对生态和社会环境的社会责任。虽然从短期看，对环境治理投入大量的资源，会加大其成本的投入，甚至会降低企业价值。但从长远来看，这种做法无疑能够提高企业的声誉，进而可以提高企业价值。最后，政府应当加大对企业及市场的监管，为企业营造稳定的生存环境。避免投机行为和寻租行为的发生。

参考文献：

[1]贾兴平，刘益，廖勇海.利益相关者压力、企业社会责任与企业价值[J].管理学报，2016，13（02）：267-274.

[2]张璇，林友威，张红霞.基于中国上市公司样本的企业社会责任与企业市场价值关系的实证研究[J].管理学报，2019（7）：1088-1096.

[3]韦德贞.博弈视角下企业社会责任与企业价值关系研究[J].财会通讯，2011（23）：57-58.

[4]李正.企业社会责任与企业价值的相关性研究[J].中国工业经济，2006（2）：77-83.

[5]MCWILLIAMS A ，SIEGEL D. Corporate social responsibility：a theory of the firm perspective[J].The academy of management re-view，2001（1）：117-127.

[6]董千里，王东方，于立新.企业规模企业社会责任与企业财务绩效关系研究[J].技术经济与管理研究，2017（2）：23-28.

[7]LUO X，BHATTACHARYA C B.Corporate social responsibility，customer satisfaction，and market value[J].Journal of marketing，2006（70）：1-18.

[8]王丹.國有企业社会责任特殊性的法学思考[J].河北法学，2010，28（11）：120-127.

[9]许恒，熊立春，程宝栋.基于时间序列的林业企业社会责任评估方法[J].生态经济，2018，34（04）：218-222.

[10]上海证券交易研究中心.中国公司治理报告（2007）：利益相关者与公司社会责任[M].上海：复旦大学出版社，2007.

[11]Kyte，Beth，John Gerard Ruggie.Corporate Social Responsibility as Risk Management[ M].Boston：Harvard University，2005.

[12]王俊.资本结构对上市公司财务管理目标的影响[J].经济师，2006（01）：230-231.

[13]汪冬梅，孙召亮，王爱国.我国上市公司社会责任与企业价值关联性分析——以房地产开发与经营业为例[J].海南大学学报（人文社会科学版），2008（05）：502-506.

〔李婷（通讯作者）、李瑜，延安大学经管学院〕