基于事件研究法的城投债信用利差分析

王一鸣 王立夫

摘要：本文将CAPM模型引入债券领域，研究了不同省份城投债信用利差的同步性，并通过事件研究法分析2017年底《财政部关于坚决制止地方政府违法违规举债遏制隐性债务增量情况的报告》发布对城投债信用利差的影响。通过研究发现，该文件的发布在一定程度上打破了城投债的刚兑幻觉，不同省份城投债信用利差开始分化，信用较差省份城投债的融资成本较整体城投债市场显著升高，经济发达省份城投债的融资成本仍保持在较低水平，且出现小幅下降。

关键词：事件研究法  城投债  隐性债务  CAPM模型

引言

地方融资平台公司被徐军伟等（2020）这样定义：“在满足地方政府出资、投融资功能和非公众企业法人3个基本要素的前提下，如果在债券资金使用的前端存在替地方政府融资或（和）投资的行为，或（和）在偿还债券资金的后端依赖来自政府部门或其他融资平台公司现金流的行为，那么该公司即为地方融资平台公司。”地方融资平台发行的债券即为城投债。从发展历程来看，城投债大致经历了一个从兴起到逐渐被地方政府债券取代的过程。

城投债属于地方政府的隐性债务。2017年7月24日，中共中央政治局会议提出，要积极稳妥化解累积的地方政府债务风险。隐性债务过高会埋下隐患，有可能会引发地方政府债务的“灰犀牛”风险（管治华、范宇翔，2020）。隐性债务过高部分是由预算软约束1导致的。地方政府和中央政府之间也存在预算软约束，体现为地方政府为了自身利益最大化过度投资，而中央政府不允许地方政府破产，并作为最后兜底人承担最后的还款责任（王叙果等，2012）。……