ESG 表现、技术创新与制造业企业价值创造

刘 怡 潘红玉 李玉洁 贺正楚

近些年来，ESG 的概念已经成为国际商务领域的一个热门话题。ESG 是从生态环境、社会责任和公司治理三个方面对企业的经营风险、发展质量和可持续发展能力进行综合评价。与以往主要关注企业的财务绩效不同，ESG 更全面地考虑企业的社会影响和环境因素，通过对企业行为进行评价，可以传递以往企业财务绩效无法呈现的价值追求，成为了企业发展的重要指标（林琳等，2023［1］）随着国家政策的引导，ESG 评级也逐渐走进学界和企业的视野。华证数据统计显示，沪深A 股市场披露ESG 信息的上市公司数量，从2009 年的1566 家增长到2022 年的4853 家，呈现显著的增长势头。然而，在我国制造业企业中，高耗能、高排放和高污染的“三高”现象仍然普遍存在。因此，“碳达峰”“碳中和”成为了我国制造业长期发展的战略方向和目标要求。在这种情况下，制造业企业必须在技术创新方面加大投入力度，这是企业做大做强的必由之路，也是实现可持续发展的前提之一。因此，本文旨在探讨ESG 表现是否能够通过技术创新的作用来促进企业的价值创造，为制造业企业的可持续发展提供新的思路并从监管和企业不同层面提出指导管理的建议。本文的研究意义在于为制造业企业的可持续发展提供新的思路和指导，并有助于激发制造业企业的创新活力，为其实现高质量发展提供实际操作路径。

基于此，本文将选取2010-2022 年沪深A 股制造业上市公司作为研究样本，探究制造业企业的ESG 表现与企业价值创造之间的关系，同时分析技术创新在ESG 表现和企业价值创造中的作用，通过多种稳健性检验来验证研究结果的可靠性。此外，本文也将重点关注ESG 表现对制造业企业价值创造的促进作用在企业个体异质性上是否存在差异。

1 文献回顾

1.1 企业ESG 表现与价值创造

有关ESG 表现与企业价值之间关系的研究主要自20 世纪70 年代开始，研究聚焦在ESG 表现对企业价值产生怎样的影响，以及ESG 中单一因素对企业价值的影响，但研究结果仍存在争议。目前主要有三种研究结论：正相关、负相关和不相关，其中多数学者的研究结论支持正相关关系，主要观点和文献有：

（1）ESG 表现与企业价值正相关。第一类是研究中介效应。如企业重视ESG 并投入资源，有助于开发新的内部资源和提升企业声誉，从而产生外部效益（Rodrigues，2006［2］）；企业通过开展可持续发展活动可获得现金流的增加，从而提高企业市场绩效；社会（S）和治理（G）表现可以为股东带来价值，从而影响企业业绩表现（Bernardih 和Stark，2016［3］；Cek 和Eyupoglu，2021［4］）；第二类是研究ESG 对具体财务指标的影响。如Banerjee 和Gokarn（2009）［5］提出治理（G）水平越高的企业，其市盈率越高，二者之间存在正相关关系；Velte（2017）［6］在研究德国上市公司后提出ESG 对企业的托宾Q 和ROA 有积极影响，他还提出治理（G）水平对财务绩效有显著正影响；Bollazzi F 和Risalvato（2018）［7］通过对意大利84 家上市公司长达7 年的研究验证ESG 表现对ROA 的显著正影响；同年，Fatemi 和Glaum（2018）［8］对美国上市公司2006-2011 年的数据研究后也得出这一结论；Almeyda 和Darmansya（2019）［9］验证ESG 表现与企业ROA 和ROC 指标之间的正显著相关性；De Lucia 等（2020）研究2018-2019 年22 个欧洲国家的1038 家上市公司后提出ESG 表现与ROA 和ROE 呈正相关关系；Ahmad（2021）在研究FTSE350 企业2002-2018年之间的数据后提出，ESG 表现对财务绩效有显著正影响；李井林等（2021）［10］在研究中国2010-2017 年沪深A 股上市公司后提出，ESG 表现对ROE 有显著正影响；第三类是研究细分行业ESG 表现的影响。如Zhao 等（2018）提出ESG 表现对中国上市能源企业的财务绩效产生正向影响；Paolone（2022）［11］以意大利制药上市公司作为研究对象，发现治理（G）水平对企业价值有显著正影响；Abdi 等（2022）［12］以航空业38 家上市公司为研究对象，在研究其2009-2019 期间数据后发现企业在ESG 上积极投入提高财务效率；第四类是研究发展中国家ESG 表现的影响。区别于以往研究主要聚焦发达国家，Junius（2020）［13］对东盟四个发展中国家的271 家上市公司2013-2017 年间的数据研究后提出ESG 表现对企业绩效和市场价值有积极影响；Dalal 和Thaker 等（2019）［14］在研究2015-2017 年期间印度的上市公司后提出ESG 表现对企业价值有积极影响；Chairani 和Siregar（2021）［15］对东盟五国（印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、新加坡、泰国）的上市公司进行研究后发现，ESG 可以增强企业的风险管理水平并提升企业价值。

（2）ESG 表现与企业价值负相关。Buallay（2019）［16］以银行业上市公司作为研究对象，将ESG 三个维度拆分后分析其对企业价值的影响后发现，社会（S）对ROA、ROE 和托宾Q 三个指标都有负面影响，治理（G）水平对ROA 和ROE 有负面影响，但是其对托宾Q 有正面影响；Brammer（2006）［17］在研究英国上市公司后发现社会（S）水平表现得分低的公司市场回报率好；Marsat（2011）提出企业社会责任评级和企业价值之间存在负相关关系；Landi（2019）［18］在研究52 家意大利上市公司2007-2015 期间的数据后提出ESG 表现和财务绩效之前有负相关关系；Garcia（2020）［19］提出相对于发达国家而言，新兴国家的ESG 表现与财务绩效之间存在负相关关系；Duque-Grisales（2021）［20］在研究拉丁美洲的105 家上市公司2011-2015 期间的数据后提出ESG 表现与财务绩效呈负相关关系。

（3）ESG 表现与企业价值不相关。Almeyda 和Darmansya（2019）［21］提出ESG 表现与上市公司股票价格、市盈率之间没有显著相关性；Torre（2020）通过对意大利上市公司的研究，认为ESG 表现与企业的市场价值之间没有关系，但此类观点的文献相对较少。

1.2 企业ESG 表现与技术创新

自2018 年开始，越来越多的学者开始关注ESG 表现与企业技术创新之间的关系，许多研究认为良好的ESG 表现对企业技术创新是有推动作用的。企业重视ESG 并投入资源，可以提高组织能力，特别是学习能力（Espahbodi，2019［22］）、可以提高公司治理水平和加强治理结构（Song 和Yu，2018［23］）、提高社会责任、增强研发投入（Lin，2017［24］），从而推动技术创新；也有学者认为，技术密集型企业的创新因为有高额的前期成本和巨大的创新风险，其技术创新能力很大程度上受到经济政策的影响，ESG 信息披露开放程度较高的企业将更有利于获得风险投资、公共财政和银行贷款等第三方金融资源（Raimo，2021［25］），可以显著降低其融资成本（陈若鸿，2022［26］），为企业研发和技术创新提供资金保障；刘畅等（2023）［27］对2009-2020 年制造业上市公司数据的研究发现，ESG 评分较高的制造业企业在数字化转型方面表现优异，这进一步促进了企业在绿色创新方面的效率提升。

已有的关于ESG 表现与企业价值关系的文献较为丰富，为本文提供了有益的支持。然而，这些研究存在一些争议，这可能是由于不同国家的企业类型和发展状况存在差异以及ESG 评价口径不一所导致。此外，中国制造业企业的ESG 表现与价值的研究仍然较少。因此，本文的创新之处体现在三个方面：一是通过聚焦我国那些处于国民经济基础产业的制造业上市公司的ESG 表现，有助于深入了解企业的ESG 现状；二是有别于以往文献，本文更加系统地分析ESG 表现对制造业上市公司价值的影响及技术创新的中介效应机制，有助于洞悉ESG 表现对于制造业上市公司价值的影响方式和程度。三是研究结论为企业提供ESG 领域的建议和参考，有助于推动制造业高质量发展和在技术创新方面取得更好的效果。综上所述，本文通过研究ESG表现与企业价值的关系，对我国制造业高质量发展以及企业技术创新提供了新的思路和方法，也为未来的相关研究提供了有益参考。

2 理论分析与研究假设

2.1 ESG 表现与制造业企业价值创造

制造业企业要达成价值创造的目标，需要企业投入持续性的、大量的多方资源，以提升其产品质量、推行精益生产、实施绿色创造和促进品牌建设。ESG 作为一种可持续发展理念，ESG 表现良好意味着一家企业能够在环境、社会和治理等方面表现出色，那么它能获得更多的内生动力和外在资源，从而创造更多的经济效益和更大的企业价值。因此制造业企业的ESG 表现必然会对其价值创造产生一定的影响，主要体现在如下几个方面：

1、ESG 表现好的制造业企业能获得更多资源。首先，获得投资者青睐。ESG 表现好的制造业企业往往更受投资者青睐，能够获得更多财务支持，这些资金和资源可以用于加强研发、扩大生产和销售规模等，进而增长企业的利润，提高企业价值；其次，提升企业形象。制造业企业如果具备良好的环境、社会和治理表现，能够增加企业的声誉和业内认可度，提升企业品牌价值和形象，消费者、投资者等群体更愿意购买、投资、支持ESG 表现好的企业，这对于制造业企业来说，是一种难得的资源，这些资源的获得能够帮助企业降低成本，提高竞争力，最终提高企业价值；最后，增强企业长期竞争力。ESG 表现好的制造业企业往往更注重长远发展规划，更能够适应政策和市场环境的变化，降低企业的经营风险。同时，透明公开的治理结构和财务情况也可以提高企业的管理效率和交易效率（任广乾等，2022［28］），从而更好地保护股东利益，增强企业的长期竞争力，为未来增长和企业发展提供更多的资源支持。总而言之，ESG 表现好的制造业企业能够获得更多的投资、增加企业品牌价值和业内认可度、增强企业的长期竞争力等，进而能够创造更多的企业价值。

2、ESG 水平高的制造业企业能获得更多外部融资。首先，降低融资成本。ESG 表现好的制造业企业会采取积极的环保措施，降低对环境和人类健康的影响，获得社会认可。同时，这些企业往往有高水准的风险管理能力，因此更可能获得较低的借贷成本和融资成本（谢赤和李蔚莹，2023［29］），提高企业的资本利用效率；其次，获得政策支持。现代社会广泛关注环保、可持续发展和社会责任等话题，政府和银行等机构也对ESG 给予了越来越多的关注和支持。这些政策能为ESG 表现好的制造业企业提供额外的资金支持、税收减免等政策优惠，帮助企业获得更多的外部融资；最后，提升企业价值。ESG 表现好的制造业企业更注重可持续发展和长期规划，这些企业通常有更健康、更稳定的业务模式和更优异的财务业绩。这些特点有助于提升企业品牌价值和形象，带来更多业务机会和利益，帮助提高企业价值。这种提升企业价值的动态，也为企业未来获得更多的资金提供便利。

3、ESG 表现好的制造业企业拥有更高的公司治理水平。首先，高度重视环境、社会和治理。ESG 表现好的制造业企业通常拥有清晰的环境和社会责任政策，并以此为基础构建健全的治理结构。这些企业对其经营环境和社会责任承担着重大责任，并着眼于推进可持续发展。这种追求可持续发展、注重环境和社会责任的表现，需要高水平的管理层支持，并促进企业的治理水平提升；其次，高效的管理结构。ESG 表现好的制造业企业通常拥有更高效、更透明的管理结构，这些结构使得企业能够提高资源配置效率，并且更好地实施战略计划；最后，优秀的企业文化。ESG 表现好的制造业企业往往拥有更高品质、更积极向上的企业文化，以及诚信、透明和高度负责任的管理团队，这些因素有助于增强管理团队和员工之间的信任和合作关系，提高公司治理水平。

综上所述，本研究提出假设H1。

H1：良好的ESG 表现能够促进制造业企业价值创造。

2.2 ESG 表现与制造业企业价值创造：企业技术创新的中介作用

制造业企业在价值创造过程中面临许多风险和挑战，如技术上的不确定性和复杂性、成本管理的难度、资金和财务管理的挑战、难以提高产品附加值、供应链管理的风险、创新成果获取的难度和滞后性、市场和客户需求的多变性等。因此，为了更好应对这些风险和挑战，制造业企业应持续提高自身的技术创新水平。

技术创新是提升企业竞争力和适应市场需求的关键所在，技术创新水平较高的企业将更加有利于企业价值创造，主要原因在于：一是更优质的产品和服务。不断追求工艺和技术上的进步，其结果是更高的品质、更好的性能、更低的能源消耗和更长的维护周期，同时，技术创新也可以使得企业以更智能的方式为客户提供优质的个性化服务；二是更高的生产效率和更低的成本。技术创新可以提高制造业企业的生产效率和降低成本，使企业在同样的投入下生产更多的产品，同时，由于技术创新带来的产能增加和效率提高，制造业企业可以在生产更多产品的同时降低成本，提高利润率，从而创造更多价值；三是更广泛的市场份额。技术创新能够帮助企业提供更具竞争力的产品和服务，提高生产效率，提供更便捷的销售渠道，树立企业品牌，实现差异化竞争等，从而增加市场占有率，扩大市场规模，创造更多的企业价值。总之，良好的ESG 表现能够助力制造业企业提高技术创新水平，这是因为通过关注环境、社会和公司治理问题，企业可以发现创新机会和发展需求，打造具有竞争力的品牌和产品，实现可持续发展和利益最大化，为技术创新提供更好的保障。

据此，本文提出研究假设H2 和假设H3。

H2：良好的ESG 表现能够提高制造业企业技术创新水平。

H3：良好的ESG 表现可以通过提高技术创新水平来促进企业价值创造。

3 研究设计

3.1 样本选取与数据来源

选取2010-2022 年间获得华证ESG 评级的沪深A 股制造业上市公司为研究样本，并根据如下标准对数据进行筛选：（1）剔除ST 和*ST 类企业；（2）剔除主要变量数据缺失的企业；（3）为了克服极端值的影响，对主要连续变量进行1%和99%的缩尾处理；（4）剔除在2010-2022 年间没有获得华证ESG 评级的企业以及在中国研究数据服务平台（CNRDS 数据库）无法查询到专利申请信息的企业；（5）剔除主要变量缺失的企业。筛选后本文最终获得9883 份样本观测值，涉及821 家制造业上市公司。制造业上市公司的ESG 评级结果来自华证ESG 评级数据库，专利申请数量来自CNRDS 数据库，其他数据来自锐思数据库（RESSET）。

3.2 变量定义

1、被解释变量：企业价值创造（EV）。使用资产净利率（ROA）和净资产收益率（ROE）两项指标来评价企业价值创造，综合考虑企业的资产收益和经济增加值，从而更准确地衡量企业价值。

2、解释变量：ESG 表现（ESG）。华证ESG 评价体系以ESG 核心内涵和发展经验为基础，结合中国市场的实际情况构建三级指标体系，能够较为准确地衡量国内上市公司的ESG 表现，其评级范围包含所有上市公司，能够100%覆盖样本企业。因此，选择华证ESG 评级来度量制造业上市公司的ESG 水平。其评级结果分为九档，由高至低排序为AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C，分别赋值9 至1，解释变量ESG 即以此结果构建而成，其中AAA 为最高评级，表明企业在环境、社会和治理三个方面综合表现最好。

3、中介变量：企业技术创新（Innovation）。现有文献多以企业的研发投入来评价其技术创新能力，但研发投入仅能代表企业的研发强度，且研发投入具有高风险性和长周期性等特点，研发投入高并不代表能顺利转化为技术创新。另外，我国制造业存在的现实问题是许多关键技术依靠国外进口，因此制造业上市公司的技术创新成果更应注重实际产出。据此，本文选用上市公司的专利申请量（含发明专利、实用新型专利和外观设计专利）来测量其技术创新能力，并在回归模型中对这一值进行加1 取自然对数处理。

4、控制变量：企业价值创造的影响因素不仅是ESG 表现和技术创新，为了让研究结果更有说服力，加入以下4 个控制变量进行研究。

企业信息：反映企业的基本情况，采用上市年限（Listage）、企业规模（Size）和经济性质（Soe）三项指标来衡量；

经营能力：反映企业的资本运作水平，采用资产周转率（ATO）和应收账款周转率（ART）两项指标来衡量；

成长能力：反映企业随着市场环境变化的持续增长能力，采用营业收入增长率（Growth）指标来衡量；

偿债能力：反映企业用其资产偿还债务的能力，采用资产负债率（ALR）和速动比率（QR）两项指标来衡量；

此外，还控制年度（Year）固定效应，所有变量的具体解释和衡量方式见表1。

3.3 模型设计

为进行实证分析，构建回归模型如下：

第一，建立模型（1）来检验ESG 表现能否促进制造业企业价值创造，验证研究假设H1，其中ESG 代表企业所获得的ESG 评价，EV 代表企业价值创造，Controls 为引入的一些控制变量（下同）。

第二，建立模型（2）来检验ESG 表现对企业技术创新的影响，验证研究假设H2，其中Innovation 代表企业的价值创造水平。

第三，为检验企业技术创新在ESG 表现与价值创造关系中是否发挥中介作用，建立模型（3），将企业ESG 表现与技术创新同时纳入价值创造的回归模型中。

其中，Year 指时间固定效应，t 表示年份，i 表示样本企业，ε 表示随机误差项。

4 实证分析

4.1 描述性统计

表2 展示模型中各个变量的描述性统计结果，ROA 和ROE 的均值分别为3.925 和5.258，标准差分别为6.108 和16.347，说明不同的样本企业价值创造能力存在较大差距。ESG 水平的均值为3.975，相当于B 级水平，说明样本企业ESG 表现整体水平中等偏下，标准差为1.126，不同样本企业之间的ESG 水平存在差异。通过对部分样本企业进行调研，了解到之所以制造业上市公司目前ESG 表现不理想，主要有这些原因：一是短期利益优先。一些制造业企业过分重视立竿见影的回报，从而忽略ESG 管理的长远价值；二是缺乏监管要求。许多地区并没有对企业ESG 表现进行监管，一些制造业企业认为它们不需要在ESG 上投入时间和资源；三是信息透明度不够。由于ESG 信息披露机制尚不完善，导致投资者难以获得足够的ESG 信息来评估企业表现，从而缺乏足够的投资动力。企业技术创新的均值为3.126，最大值为9.741，最小值为3.219，标准差为1.858，由于不同制造业企业在技术创新的研发投入、人才供给、竞争压力、研究到商业化的链条机制、可持续发展意识以及企业创新文化等方面存在差异，所以这些企业的技术创新水平也参差不齐。除此之外，样本企业的其他指标均存在显著差异，说明本研究的样本选择是合理的。

表2 描述性统计结果 N=9883

4.2 相关性分析

根据表3 的相关性分析结果显示，制造业企业的价值创造指标ROA 和ROE 与ESG 表现之间的相关系数为0.199 和0.163，且在1%的水平显著，说明ESG 表现与制造业企业的价值创造呈正相关关系，初步验证假设H1。其余的变量之间的相关性系数大部分都在0.5 之下，说明这些控制变量的选取比较合理，基本能排除在回归模型中各变量之间的多重共线性问题。通过深入分析，可以发现：

表3 相关性分析 N=9883

（1）制造业企业ESG 表现与经营能力显著正相关。这是因为：一是注重供应链的可靠性。ESG 表现好的制造业企业往往更关注供应商的可靠性和可持续性，会以更谨慎的态度来进行供应商的选择和管理，这会增加供应商的稳定性，降低因供应链问题导致的资产停滞和周转率下降的风险；二是注重环境经营。ESG 表现好的制造业企业更注重通过环保技术的不断改进来减少浪费和污染的产生，提高资源和能源的利用效率，从而有效提高资产周转率；三是投资者的关注度。良好的ESG 表现不仅可以提高企业股价，还能吸引更多资本投入，这能带来更多的经营资金，促进企业发展，提高经营效率。

（2）制造业企业ESG 表现与企业成长能力显著正相关。这是因为：一是人才吸引力。ESG 表现良好的制造业企业更注重员工的培养、激励和保障，吸引更多优秀人才加入企业，加强企业的组织实力，获得更多的业务机会和利润；二是品牌形象。ESG 表现良好的制造业企业拥有更好的社会口碑和品牌形象，这有助于提升企业的信誉；三是创新能力。ESG 表现良好的制造业企业更注重环境和社会责任，鼓励员工创新和技术研发，在产品创新、生产流程优化和节能降耗方面有更多的优势，从而提高企业的竞争能力和成长能力。

（3）制造业企业ESG 表现越好，其偿债能力越强。一方面是因为资源管理更高效。ESG 表现良好的制造业企业通常会采取更好的资源利用策略，减少库存的积压和浪费，因此能够提高库存周转率和速动比率；另一方面可以降低企业风险。在环境、社会和公司治理等方面表现良好的企业通常具有更好的内部控制和风险管理机制，这可以降低企业的财务风险和经营风险，从而减少企业的负债。

4.3 回归检验分析

表4 中（1）列呈现了对ESG 水平与制造业企业价值创造之间直接关系的回归检验结果，可见，ESG 水平与制造业企业价值创造两项指标的回归系数分别是：ROA 为0.702、ROE 为1.444，且在1%水平上显著，说明企业拥有高水平的ESG 能有效促进其价值创造，验证假设H1。

表4 中（2）列呈现了ESG 水平与制造业企业技术创新直接关系的回归检验结果，可见，ESG 水平与制造业企业技术创新的回归系数为0.299，且在1%的水平上显著，表明ESG 表现良好可以显著促进企业技术创新，验证假设H2。

由表4 中（3）列可知，将企业ESG 水平与技术创新同时纳入价值创造的回归模型后，ESG 表现与企业价值创造的回归系数仍在1%的水平上显著，但ROA 的回归系数由0.701 降至0.629，ROE 的回归系数由1.444降至1.267，且在1%的水平上仍显著。由此可知制造业企业的技术创新在ESG 评级对企业价值创造的驱动效应中发挥中介作用，验证假设H3。

4.4 稳健性检验

为进一步增强研究结果的可信度和有效性，通过以下四种方式进行稳健性检验：

（1）变换ESG 评级体系。将样本上市公司数据中的ESG 表现替换为2011-2021 年ESG 评级，将新变量带入模型中重做回归分析，结果显示ROA 的回归系数是0.041，在1%的水平上显著，ROE 的回归系数为0.071，在5%的水平上显著，验证前文研究结果的稳健性。

（2）更改解释变量赋值规则。将样本制造业企业的华证ESG 评级结果为“C 至CCC”的赋值为1，将评级结果为“B 至BBB”的赋值为2，将评级结果为“A 至AAA”的赋值为3，新变量命名为ESG ②，带入回归模型中重新检验（表5），可见重新赋值后的ESG 表现与样本制造业企业的价值创造能力以及技术创新的系数仍在1%的水平上显著，并且在加入中介变量技术创新后，ESG 水平的回归系数相较于未加中介变量之前，ROA 由1.467 降至1.314，ROE 由2.962 降至2.597，验证前文研究结果的稳健性。

表5 更改解释变量赋值规则的回归结果

（3）替换被解释变量。将表示企业价值的ROA 和ROE 两项指标替换为投资回报率（ROIC），带入回归模型中重新做回归检验（表6），不考虑中介变量Innovation，ESG 表现与ROIC 的回归系数为1.15，并在1%的水平上显著，引入中介变量Innovation 之后，ESG 表现与ROIC 的回归系数由下降至1.065，验证前文研究结果的稳健性。

表6 替换被解释变量的回归分析结果

（4）内生性影响。ESG 表现对于上市公司的企业价值创造的影响可能存在滞后效应，出于这一考虑，将样本企业的ESG 表现结果滞后一期再进行回归检验，以此来验证结果的稳健性，滞后一期的ESG 变量名称为ESG ③，表7 结果表明，ESG 表现滞后一期后仍与制造业企业的价值创造在1%的水平上呈显著正相关关系，同时，技术创新在滞后一期的ESG 表现与制造业企业价值创造之间仍存在中介效应。据此可知，在考虑内生性的影响后，前文研究假设依然成立，验证了研究结果的稳健性。

表7 内生性影响回归分析结果

4.5 进一步分析

为了进一步检验ESG 表现对制造业企业价值创造的促进作用在企业个体异质性上的差异，本文按照企业会计信息披露质量和制造业细分行业进行分组回归分析。

（一）企业会计信息披露质量、ESG 水平和企业价值创造

良好的ESG表现对企业价值创造的促进作用可能也会因为其会计信息质量的披露质量高低而具有差异。上市公司会计信息披露质量由于管理层的诚信水平、会计制度和法规的规范程度、内部控制的有效性和审计师的专业水平等原因而有差异，会计信息披露质量高的上市公司通常具有更高水平的ESG，并可以创造更多的企业价值，主要由于如下几点原因：第一，更高的透明度和准确性。高质量的会计信息披露可以提供更完整、准确、透明的财务和非财务信息，从而反映企业的真实情况和业绩表现，这也可以使企业的ESG 表现更易被评估，从而提高股东、投资者和其他利益相关者对其ESG 表现的信任度和认可度；第二，减少风险和成本。高质量的会计信息披露可以帮助企业更好地识别和管理风险，尤其是与ESG 相关的风险，包括环境和社会风险，如气候变化、资源短缺、环境污染和劳工权益等，而管理好ESG 风险可以降低企业的经营成本，提高盈利能力；第三，提升企业的市场信任度。会计信息披露质量高的上市公司通常能够清晰地描述其业务运营模式和战略规划，以及更积极承担ESG 风险和负责任的企业管理，进一步提高市场对企业的信任度；第四，适应政策和市场趋势。随着社会各界对ESG 重要性认识的提高，企业是否能够适应政策和市场趋势受到越来越多的关注，高质量的会计信息披露可以帮助企业明确认识自身ESG 表现的不足之处，并做出相应调整，以适应趋势，从而更好地满足政策和市场需求。因此，当ESG 表现良好时，会计信息披露质量高的上市公司有可能创造更高的企业价值。为验证上述逻辑，本文根据CSMAR 数据库中的《会计信息披露质量-上市公司信息披露考评信息表》中的考评结果，在样本企业中筛选在2010-2022 年间获得会计信息披露质量考评结果的企业，获得6633 份样本观测值，并按照会计信息披露质量结果将其分为列（1），即质量合格（含优秀、良好、合格）和列（2），即质量不合格，带入前文构建的回归模型再进行分组分析，结果如表8 所示，良好的ESG 表现与会计信息披露质量合格的制造业企业的回归系数显著为正，但与会计信息披露质量不合格的制造业企业的回归系数未呈现显著性，验证本逻辑。

表8 进一步分析回归结果

（二）制造业行业细分、ESG 表现与企业价值创造

在证监业上市公司行业分类标准中，制造业被细化成30 个行业，如机械制造、电子信息制造业、服装制造业等。党的十八大以来，习近平总书记始终牵挂工程机械制造和电子信息产业的发展，强调机械制造业“只有创新才能自强，要让机械智造不“机械”，提出电子信息产业要“积极抢抓科技和产业变革大机遇，实现高质量发展”。可见，“创新”“智能”“高质量”是中国机械制造业和电子信息制造业未来发展的关键词。那么，当ESG 表现良好时，机械制造和电子信息这两大行业领域的制造业企业应该都拥有较强的技术创新和企业价值创造能力。为了探究ESG 表现对制造业企业价值创造不具有行业细分异质性，将样本制造业企业区分为列（3）-机械制造业企业、列（4）-电子信息制造业企业和列（5）-其他制造业企业，代入前文构建的回归模型再做分组分析，结果如表8 所示，可见，不论是制造业的何种细分行业企业，ESG 表现与企业价值创造的回归系数均显著为正，验证本逻辑。

5 结论与建议

5.1 研究结论

党的二十大报告强调要推动制造业高端化、智能化、绿色化发展，为实现这一目标，实现制造业高质量发展，社会各界纷纷倡导制造业注重生态环境、增强社会责任感、建立健全内部治理，即提高企业的ESG水平。本文分析制造业企业ESG 表现与企业价值创造的关系，并验证技术创新在二者之间的中介作用，主要得出以下三点结论：第一，制造业企业拥有良好的ESG 表现能够显著促进企业价值创造，技术创新在这一过程中发挥中介效应，此研究结论在通过一系列稳健性检验之后依然成立；第二，会计信息披露质量高的上市公司通常具有更高水平的ESG 表现，并拥有更强的企业价值创造能力；第三，ESG 表现对制造业企业价值创造不具有行业细分异质性，不论是机械制造业、电子信息制造业，还是制造业的其他细分行业，ESG表现与其价值创造均呈显著正相关。

5.2 政策建议

基于研究结果，提出如下政策建议：

一是在监管层面，政府应加强对ESG 表现的监管力度。目前，ESG 评价体系存在着标准化和规范化的不足，政府可以出台相关政策规定，要求企业进行ESG 评估和信息披露，并加强对ESG 数据的监管。同时，政府应建立和完善ESG 审计制度、认证制度等流程，确保企业ESG 表现的真实性和可信度。此外，政府还应鼓励和支持ESG 评价机构的发展，提供ESG 评价数据平台，为投资者和金融机构提供ESG 信息分析服务。

二是在企业层面，制造业企业应积极提高ESG 表现，创造更高的企业价值。首先，企业应重视ESG 管理，建立ESG 管理体系、开展ESG 全员培训和意识宣传等措施，加强内部管理。其次，在技术创新方面，企业应加大研发投入，开展技术创新，不断提升产品竞争力，更好地服务市场，提高企业的核心竞争力和市场份额，以技术创新作为提高ESG 表现和企业价值的重要手段。此外，企业还应公开和透明地披露ESG 信息，并且加强会计信息披露质量，防范企业内部风险，为投资者提供更多ESG 相关信息和数据。综上所述，制造业企业的ESG 表现对企业价值创造具有显著促进作用，政府和企业应共同努力落实相关政策、加强管理、提高管理水平，推动制造业企业的可持续发展。