中国上市公司现金分红和股票送转统计分析及替代效应研究

（中国石油大学（北京）工商管理学院 北京 102249）

尽管2012年证监会发布《关于进一步落实上市公司现金分红有关事项的通知》，但上市公司分红水平低甚至连续不分红的问题依然存在（梁相、马忠，2017）。2017年4月8日，证监会主席刘士余在中国上市公司协会第二届会员代表大会上发表讲话，公开指出某上市公司自1994年上市以来至今没有分红，表示要对不分红的“铁公鸡”严肃处理，同时，指出部分公司的高送转方案全世界罕见，必须列入重点监管范围。那么，上市公司的现金分红和股票送转状况究竟如何？股票送转在多大程度上替代了现金分红？本文拟对上市公司现金分红和股票送转情况进行深入统计，以考察A股上市公司的现金分红和股票送转特点。本研究统计对象包括深交所和上交所上市的A股企业，统计期间为2010—2016年，统计观测值共计10 323个，数据来自万德数据库。

一、现金分红

现金分红是公司对投资者投资的回馈主要方式，长期稳定的现金分红是维护投资者利益，引导资本市场更好地发挥资本配置功能的重要内容，适度而积极的现金分红政策有利于资本市场的健康发展。在自愿分红之外，2000年和2001年证监会推出了一系列发放现金股利的指导性规定，2006年发布的《上市公司证券管理办法》规定了发行新股时分配的现金股利的严格要求，2008年《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》对现金股利的发放提出了更高的要求。换言之，现金分红既可以是部分企业的自愿性行为，也是证监会对企业的强制性要求。在一系列文件出台之后，本文对上市公司的现金分红次数和分红力度进行统计分析。

（一）分红次数

样本公司部分企业在2010—2016年间分红次数最高达14次，近半数企业在7年间分红4—6次，0次分红的公司占比约为16%，具体见表1。

表1???????????????????????分红次数??????????????????????单位：次???分红? 10及以上? 7—9? 4—6? 1—3? 0?企业占比? 0.3%? 11.41%? 42.97%? 28.94%? 16.38%?

（二）分红力度

对样本公司2010—2016年的累计分红力度进行统计，部分公司存在过度分配，股利支付率超过100%，该部分企业占比为1.4%。股利支付率主要集中在0—25%，即超过半数的上市公司分红低于其利润的1/4，详见表2。

表2?????????????????????股利支付率?????????????????????单位:%?股利支付率? 100及?以上?75（含）?—100?50（含）?—75?25（含）?—50? 0—25? 0?占比? 1.4%? 1.1%? 5.28%? 23.78%? 52.02%?16.38%?

（三）不同行业的分红情况比较

在7年间累计亏损的企业数量为298家，这部分企业股利支付率为0。对盈利企业的股利分红情况通过分红公司占比（分红公司/盈利公司×100%）和盈利公司股利支付率（%）进行比较，统计结果见下页表3和表4。

分析下页表3可以发现：从变动趋势看，2010—2015年间各行业分红公司占盈利公司的比重基本属上升趋势，但是2016年出现一个显著下降，尤其是电信服务和金融业下降最为明显。从不同行业看，电信服务和金融业的分红公司占比明显高于其他企业，房地产业企业的分红偏低。

从下页表4可知：各行业的股利支付率在2016年之前基本稳定（材料、电信服务、公用事业、金融、能源、信息技术、医疗保健）或上升趋势较为稳定（房地产、工业、可选消费、日常消费），但在2016年时各行业均出现一个显著下降，电信服务和金融业仍然是下降最为明显的两个行业。比较不同行业，公用事业、能源行业的股利支付率明显高于其他企业，房地产和工业企业的股利支付率偏低。

表3??不同行业分红公司在盈利公司中占比情况对比表???单位：%?行业? 材料?电信?服务?房地产?工业?公用?事业?金融?可选?消费?能源?日常?消费?信息?技术?医疗?保健?2010年?63? 80? 49? 71? 63? 81? 61? 65? 60? 69? 70?2011年?73? 67? 50? 76? 68? 90? 69? 77? 70? 76? 74?2012年?76?100? 67? 85? 78? 95? 77? 83? 77? 85? 77?2013年?78?100? 68? 83? 79? 95? 79? 76? 80? 84? 80?2014年?72?100? 70? 81? 79? 93? 80? 78? 73? 85? 84?2015年?75?100? 75? 83? 74? 96? 77? 69? 74? 84? 83?2016年?56? 60? 49? 58? 46? 48? 54? 49? 51? 66? 61??

表4????????不同行业盈利公司股利支付率对比表?????????单位：%?行业? 材料?电信?服务?房地产?工业?公用?事业?金融?可选?消费?能源?日常?消费?信息?技术?医疗?保健?2010年?28? 39? 15? 23? 43? 31? 22? 37? 32? 29? 30?2011年?26? 45? 14? 26? 45? 31? 26? 39? 34? 32? 29?2012年?32? 34? 18? 29? 40? 32? 33? 40? 40? 34? 31?2013年?30? 34? 23? 28? 40? 32? 35? 41? 38? 25? 30?? ?2014年?33? 36? 25? 28? 41? 30? 38? 43? 40? 23? 30?2015年?32? 34? 32? 29? 46? 28? 38? 45? 44? 27? 31?2016年?23? 5? 19? 14? 10? 4? 29? 23? 34? 20? 22?

综合以上分析，我国上市公司的现金分红特点表现为：（1）“高派现”和“铁公鸡”现象共存，既有占比1.4%的公司股利支付率超过100%，也有占比约为16%的公司连续7年0分红；（2）股利分红存在“群聚”现象，半数以上的公司股利支付率主要集中在0—25%水平；（3）股利分红趋势整体上升，在强制性分红的要求下，进行股利分红的上市公司占比呈上升趋势；（4）个别行业的股利分配行为非常抢眼，电信服务业不仅分红公司在盈利公司中占比最高，盈利公司股利支付率也很高。

二、股票送转

股票送转包括股票送股和股票转增，股票送股即采取送股份的方式向上市公司股东分配公司利润；股票转增即上市公司赠送股票给股东，将资本公积金转化为股本。从实施效果来看，进行股票送转的上市公司无须拿出真金白银，对于上市公司的运营和现金流不产生影响，所以受到上市公司的青睐。

通过股票的送股比例、转增比例以及合计的送转比例对样本公司的股票送转情况进行分析，结果见表5。表5显示：上市公司转增的力度要高于送股的力度，按照A股市场目前约定俗成的说法，“10送或转10”及以上可称为“高送转”，高送转的公司约为11%，其中超过“10送或转20”公司54家，占比0.5%。我国资本市场的股票送转情况可以归纳为股票转增更受上市公司青睐，一定比例的上市公司存在高送转现象。

三、现金分红与股票送转的替代效应

对样本公司的现金分红与股票送转情况进行对比分析，得到表6。

表5???????????????????股票送转情况对比表????????????????????????方式? ≥1? 0.5（含）—1? 0—0.5? 0?观测值? 30? 125? 393? 9?775?送股? 占比? 0%? 1%? 4%? 95%?观测值? 1?029? 951? 738? 7?605?转增? 占比? 10%? 9%? 7%? 74%?观测值? 1?161? 993? 839? 7?330?送转? 占比? 11%? 9? 8? 71%??

表6???????????现金分红与股票送转分析表??????????????单位：%?分红? 不分红?送转? 占比? 不送转? 占比? 送转? 占比? 不送转? 占比?2?689? 27%? 7?330? 73%? 304? 100%? 0? 0?

分析表6可以发现：

全部样本中分红企业10 019家，其中股票送转企业2 689家，占比27%，进一步分析股票送转企业，10股送转10股及以上的企业1 057家，在分红企业中占比约为11%，10股送转5股及以上的企业895家，在分红企业中占比约为9%，10股送转5股以下的企业737家，在分红企业中占比约为7%。该数据显示即便已经进行了现金分红，依然有11%的企业存在“高送转”情形。

全部样本中不分红企业304家，这些不分红企业全部发生了股票送转，进一步分析不分红企业的股票送转情况，304家中10股送转10股及以上的企业105家，占比35%，10股送转5股及以上的企业96家，占比32%，10股送转5股以下的企业103家，占比33%。统计结果显示没有进行现金分红的企业，“高送转”比例在1/3以上。

整体上，进行了现金分红的企业约2/3不再会进行股票送转，相反没有进行现金分红的企业则全部进行了股票送转，这说明股票送转对现金分红具有较强的替代效应，这种替代效应可能与国内企业现金分红的实际回报率偏低以及股票市场热衷炒作有关，投资人寄希望于送转股引起的填权或炒作收益，对现金分红没有应有的重视（郑蓉、孟兵，2016），而企业则借此减少现金分红力度，节省了现金。

四、研究结论

通过对A股上市公司大样本的统计分析，本研究得到以下结论：（1）上市公司的现金分红次数和分红力度差异较大，近半数公司在7年间分红4—6次，半数以上公司股利支付率集中在0—25%范围；（2）现金分红具有时间和行业特征，2016年市场整体现金分红力度下降，房地产企业是现金分红力度最弱的行业，该行业中不仅盈利公司中实施现金分红的公司所占比例最低，而且盈利公司的股利支付率也最低；（3）上市公司确实存在“高送转”情况，高送转的公司约占样本公司总数的11%；（4）没有进行现金分红的企业全部进行了股票送转，进行了现金分红的企业约2/3不会再进行股票送转，股票送转对现金分红具有较强的替代效应。